Carteira Recomendada de Fundos Imobiliários – Março de 2021

1. Panorama e Performance

O mês de fevereiro foi marcado pelo sanção presidencial da lei que garante autonomia ao Banco Central. Esta mudança tende a contribuir com o controle da inflação em um cenário marcado por incertezas fiscais. O IPCA medido em janeiro apresentou expansão de 0,25%, ficando abaixo do esperado pelos economistas da XP. Já a inflação medida pelo IPCA-15 veio levemente acima das nossas expectativas, crescendo 0,48% em fevereiro. E o Índice Geral de Preços – Mercado (IGP-M) apresentou leve retração se comparado a janeiro. Com alta de 2,53% em fevereiro o índice acumulado em 12 meses chegou a 28,94%.

Sobre os fundos imobiliários, o IFIX apresentou performance de +0,25% em fevereiro, após a alta de 0,32% em janeiro, impulsionado positivamente pelos fundos do segmento de recebíveis. O índice XPFI, índice geral de fundos imobiliários da XP, apresentou a performance de +0,20%, enquanto o XPFT, índice de fundos imobiliários de tijolos da XP, apresentou queda de -1,28% e o XPFP, índice de fundos imobiliários de papel da XP, apresentou performance de +2,27%.

A B3 anunciou o novo índice de fundos imobiliários, IFIX L, composto por fundos imobiliários com maior liquidez. Atualmente o IFIX  possui 87 ativos em sua carteira, já o IFIX L é composto apenas por 51 ativos. O indicador foi lançado dia 22/02, indicando o desempenho médio das cotações dos FIIs mais líquidos negociados na Bolsa.

2. Carteira Recomendada vs IFIX

2.1 Visão Geral

Em paralelo, os dados econômicos das vendas no varejo vem perdendo força se comparado aos meses anteriores. Também ficaram em destaque as discussões em torno da extensão do pagamento do auxílio emergencial, o que pode desencadear em efeitos positivos em alguns setores da economia.

As atenções continuam voltadas para o avanço da vacinação contra a Covid-19 e para a alta dos preços de petróleo e para o pacote de estímulos. Além disso, a covid-19 continua sendo fator de preocupação, com receio de possíveis novas variantes e o alto índice de ocupação nos leitos das UTIs.

Por fim, no âmbito dos fundos imobiliários, em geral, a perspectiva para este ano segue otimista. No entanto, as constantes mudanças relacionadas às restrições ampliam o nível de incertezas perante o desempenho a curto prazo dos fundos, principalmente nos segmentos de shoppings, onde permanecemos mais conservadores. Já que estas restrições impostas impossibilitam o funcionamento regular de alguns segmentos, impactando diretamente em sua performance.

A carteira recomendada da XP apresentou a performance de 1,5% em fevereiro, 1,2 p.p acima do IFIX, que apresentou modesta alta de 0,3%. Adicionalmente, a carteira apresentou um dividend yield médio mensal de 0,6% (7,4% de dividend yield anualizado). Com isso, a carteira acumula alta de -0,4% nos últimos doze meses (vs.-2,9% do IFIX, 2,5 p.p acima do índice).

3. Racional da Nova Carteira Recomendada

Mantemos os pesos da carteira recomendada, preservando a alocação em fundos imobiliários com caráter mais defensivos (fundos de recebíveis e ativos logísticos, principalmente). Acreditamos que o segmento de shopping centers deva seguir mais pressionado no curto prazo após constantes restrições em relação ao seu funcionamento, impactando em seus dividendos. Desse modo, a distribuição entre os segmentos segue com as maiores alocações em Recebíveis (35,0%), Lajes Corporativas (20,0%), Logística (27,5%) e Híbridos (17,5%).

Fundos de Recebíveis (35,0% da carteira): Bom rendimento e menor risco de perda de patrimônio, são uma ótima alternativa para diversificação e mitigação de risco, principalmente em períodos de alta volatilidade do mercado. Apesar da perspectiva de uma inflação e juros menores no curto e médio prazo, continuamos vendo a relação de risco-retorno ainda atrativos nesse tipo de fundo, principalmente para os fundos que estão atrelados ao IPCA em detrimento aos de CDI.

Ativos logísticos (27,5% da carteira): Menor volatilidade é justificada pelo tempo curto de construção, reduzindo o risco de execução e volatilidade nos preços. Por isso, a renda trazida por esses ativos apresenta estabilidade e um menor risco no curto prazo. Adicionalmente, esse segmento apresenta uma perspectiva muito favorável devido ao forte crescimento do e-commerce, demandando volume crescente de ativos logísticos localizados próximos às grandes regiões metropolitanas.

Lajes Corporativas (20,0% da carteira): Apesar de possíveis impactos do COVID-19 nos escritórios, acreditamos que os ativos bem localizados e de alta qualidade como os ativos na Faria Lima/ Vila Olímpia devem seguir resilientes mesmo com os impactos econômicos. Assim, a combinação de flight-to-quality das companhias e recuperação econômica pode se tornar catalizadores da recuperação do mercado de escritórios. Temos preferência por FIIs com ativos com boa localização e alta qualidade, inquilinos sólidos e gestores experientes no mercado imobiliário.

Híbridos (17,5% da carteira): Fundos Imobiliários híbridos são fundos que possuem investimento em mais de uma classe de ativos. Essa característica se torna interessante dado que os fundos híbridos tendem a ter menor nível de risco dado sua diversificação de tipo de ativos e inquilinos.

Shopping Center (0,0% da carteira): Retiramos nossa alocação em fundos de shopping centers após o aumento do número de casos de covid-19 no Brasil e, consequentemente, novas medidas de restrição de circulação de pessoas como fechamento dos shopping centers, restrição na capacidade operacional e quarentena.

Fundo de Fundos (0,0% da carteira): Fundo de fundos apostam em explorar ineficiências de mercado e assimetrias de risco/retorno entre os FIIs listados em bolsa, além de usar sua expertise para balancear a exposição de suas carteiras a segmentos específicos de acordo com o momento e perspectiva de cada setor.

4. Movimentações na Carteira Recomendada de FIIs

▲ Pátria Logística (PATL11) – Entrada – 0,0% para 5,0%: Estamos adicionando o fundo PATL11 na carteira recomendada de março. Acreditamos que o fundo possui grande potencial de retornos no médio/longo prazo dado a possível alocação do restante dos recursos levantados na última oferta. Além disso, o fundo está negociando a um dividend yield de 7,2% em 2021 (acima dos pares de mercado) e desconto sobre seu valor patrimonial (96% P/VP).

▲ RBR Rendimento High Grade (RBRR11) – Entrada – 0,0% para 5,0%:  Estamos adicionando o fundo RBRR11 em nossa carteira recomendada. O fundo possui um portfólio com baixo risco de crédito e alta diversificação tanto setorial quanto em credores e o LTV médio do portfólio é de 60%, equivalente a uma razão de garantia de 1,7x. O fundo está negociando com desconto em relação ao seu valor patrimonial (96% P/VP) e apresenta um dividend yield anualizado de 7,5% em 2021. Portanto, estamos alocando 5,0% em RBRR11.

▼ XP LOG  (XPLG11) – Saída – 5,0% para 0,0%: Estamos retirando XP LOG da carteira recomendada. Apesar de portfólio com boa diversificação geográfica e vacância abaixo do mercado, em 9,2%. O fundo está negociando com prêmio sobre o valor patrimonial (110% P/VP) e dividend yield abaixo de alguns pares de mercado (5,8% dividend yield anualizado). Assim, estamos substituindo XPLG11 por PATL11.

▼ CSHG Recebíveis Imobiliários (HGCR11) – Saída – 5,0% para 0,0%: Estamos retirando o fundo HGCR11 da nossa carteira recomendada. Em nossa opinião, o fundo possui uma carteira de crédito com baixo risco (LTV médio de 55,2%), grande concentração em credores com bons ratings de crédito. No entanto, retiramos a nossa alocação recomendada, por acreditarmos que alguns de seus pares possam apresentar perspectivas mais positivas de rendimentos e maiores descontos sobre o valor patrimonial.

*Para os investidores que não podem comprar cotas de fundos destinados exclusivamente à investidores qualificados, o CSHG Recebíveis (HGCR11) serve como alternativa ao Kinea Índice de Preços (KNIP11).
** Os fundos Imobiliários em destaque se encontram restritas para cobertura por determinação da nossa equipe de Compliance

Sobre os fundos da Carteira Recomendada

HGRE11: O CSHG Real Estate é um fundo imobiliário do segmento de lajes corporativas com mais de 200 mil m² de ABL e valor de mercado de aproximadamente R$1,8 bilhão. O fundo continua com sua estratégia de reciclagem de portfólio, principalmente de investimentos em lajes individuais, monousuários e ativos fora de São Paulo, o que pode gerar valor para o fundo. Ainda, o fundo informou que houve uma melhora na dinâmica comercial em Janeiro, com aumento do número de visitas e processos de locação ganhando ritmo. O fundo permanece com o desafio na locação das áreas de maior vacância como o Ed. Torre Martiniano e Paulista Star, que pressionam sua rentabilidade. Após a fraca performance nos últimos meses, o fundo vem negociando com desconto ao valor patrimonial (87% P/VP), que acreditamos ser um ponto de entrada para o papel.

KNIP11: O fundo tem seu portfólio dedicado ao investimento em ativos de renda fixa de natureza imobiliária, especialmente em Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). Recentemente, o fundo Kinea Índice de Preços concluiu sua sétima emissão de cotas levantando o montante de R$691 milhões, o que pode pressionar a distribuição de dividendos dado o nível de caixa ainda não alocado em CRIs e/ou outros ativos-alvos. No entanto, o fundo apresenta grande diversificação de portfólio com CRIs com baixo nível de risco (ativos mais high grade) e em grande parte indexados a IPCA (83,3% do portfólio). O fundo vem distribuindo dividendos robustos (dividend yield anualizado de 13,1% nos últimos meses, o que consideramos como atrativo dado o nível de risco da companhia).

PVBI11: O fundo possui dos ativos com qualidade ímpar e localização privilegiada na cidade de São Paulo (Ed. Faria Lima 4440 e Ed. Park Tower). Ainda, seus inquilinos são companhias de grande porte (por exemplo, CCB, UBS, Prevent Senior, entre outros) que suportariam um aumento de aluguel cobrado. Assim, acreditamos que o fundo está bem posicionado para a retomada do mercado de escritórios, eventual aumento do aluguel, reajuste de IGP-M nos contratos de aluguel (100% dos contratos indexados ao IGP-M). Estimamos que o fundo distribuirá aproximadamente 5,5% de dividend yield em 2021, acima dos pares de mercados com ativos similares. No final de 2020, o fundo adquiriu aproximadamente R$30 milhões em cotas do fundo HAAA11 (Hedge AAA FII), que atualmente possui investimento no empreendimento WT Morumbi, prédio corporativo de alto padrão, 100% locado e localizado na cidade de São Paulo. Em nossa visão, a alocação está em linha com a qualidade dos ativos do fundo e poderá impactar positivamente a distribuição de dividendos do PVBI. No entanto, mesmo com a alocação, o fundo ainda possui aproximadamente R$138 milhões em caixa, o que pode, de um lado, pressionar a distribuição de dividendos do fundo, mas também deverá aumentar a rentabilidade do fundo após a alocação em ativos-alvos.

HGRU11: CSHG Renda Urbana é um fundo imobiliário híbrido com alocações em ativos de varejo (tanto supermercados, quanto varejo discricionário) e educacional. Em nossa opinião, o fundo possui um portfólio com ativos resilientes (grande parte em São Paulo), alta concentração em contratos atípicos (92,7% da receita contratada), inquilinos com boa qualidade de crédito (Lojas Big, Pernambucanas, YDUQS). Adicionalmente, o aluguel diferido nos últimos meses (a partir de abril/20) para os inquilinos do setor de educação (em razão da pandemia) continuam a ser revertido gradualmente até abril/21, o que deve impactar positivamente a distribuição de dividendos nos próximos meses. Por fim, o fundo ainda possui aproximadamente R$341 milhões (16% do PL do fundo) ainda não alocados em ativos alvos, o que pode pressionar a rentabilidade no curto prazo. Continuamos com recomendação de compra e estimamos um dividend yield de aproximadamente 6,4% para 2021.

PATL11: O fundo possui 84% do patrimônio líquido alocado em 2 ativos imobiliários, 12% em Fundos Imobiliários e 4% alocado em Renda Fixa. Em relação à diversificação do portfólio de imóveis, um ativo está localizado em Itatiaia – RJ e outro em Ribeirão das Neves – MG. Já a carteira de FIIs segue o racional de alocação em fundos de multiativos, sendo que dos R$58,3 milhões alocados em FIIs,  35% está alocado em VILG11, 27% em BTLG11, 26% em HGLG11 e 12% em LVBI11. Recentemente, os esforços do fundo estavam concentrados em diminuir o percentual do PL alocado em renda fixa, visando aumentar a sua rentabilidade no curto prazo. Desse modo, nos últimos meses, foram realizados investimentos em outros Fundos Imobiliários, diminuindo o valor alocado em renda fixa. Em geral, os imóveis do fundo são de alto padrão construtivo, possuem elevada taxa de ocupação e seus contratos são majoritariamente atípicos, o que traz maior segurança em períodos de incertezas. Apenas 4% desses contratos vencem em 2021, a maior parte dos vencimentos está concentrada a partir de 2024. Enxergamos um possível upside, uma vez que seus recursos estiverem alocados em ativos-alvo a médio prazo. Além disso, o fundo está negociando com desconto sobre o valor patrimonial (96%P/VP) e, em nossas estimativas, deve gerar um dividend yield de 7,2% em 2021.

RBRR11: O fundo RBR Rendimento High Grade é um fundo imobiliário do segmento de recebíveis com objetivo de auferir rendimentos e ganho de capital na aquisição de CRIs. A estratégia de investimento do fundo é pautada em operações 100% focadas em imobiliários com garantias reais e fluxo de recebíveis sólidos. O fundo possui um portfólio com baixo risco de crédito e alta diversificação tanto setorial quanto em credores. O LTV médio do portfólio é de 60%, equivalente a uma razão de garantia de 1,7x. Além disso, 70% das garantias estão em ativos localizados em São Paulo. Adicionalmente, o portfolio está atualmente alocado em 88% na estratégia core, 10% em alocações táticas e 2% em ativos de alta liquidez. O fundo possui um portfólio com baixo risco dado sua diversificação setorial, sua exposição tanto em índices de inflação (52% do portfólio) e CDI (48% do portfólio), locatários com risco de crédito saudável e estrutura de garantias sólidas com ativos em ótimas localizações. Além disso, o fundo está negociando com um pequeno desconto em relação ao seu valor patrimonial (96% P/VP) e um dividend yield anualizado de 7,5% em 2021.

BTLG11: O fundo BTG Pactual Logística possui um portfólio com boa diversificação de ativos, em geral, voltados para logística, industrial e varejo. Em relação à seu portfolio, o fundo possui 84% de seus imóveis voltados para logística, 11% em imóveis para industrial e 5% para varejo. O fundo é composto por 12 imóveis com total de 368 mil m², sendo que em relação à receita, 85% está localizados no estado de São Paulo, 12% no Ceará, 2% no Rio de Janeiro e 1% em Santa Catarina. O fundo passou por algumas emissões de cotas recentemente e assim se tornou um fundo robusto, com Patrimônio líquido em torno de R$1,5 bi. Possui ativos de boa qualidade e bem localizados. A maior parte dos contratos do fundo são atípicos, 61% e o setor de atuação de seus inquilinos é relativamente diversificado, 39% varejo, 35% alimentício, 14% automobilístico e 13% em papel e celulose. Como a maior concentração de vencimentos dos contratos se dá a partir de 2024, há uma maior segurança em relação ao fluxo de receita a ser recebido. Acreditamos que o fundo possui um portfólio sólido e com capacidade de manter seus inquilinos a longo prazo. Em nossas estimativas, o dividend yield se mantém em patamares de 6,7% em 2021.

Para minimizar eventuais distorções/ descasamentos de preços após a publicação da nossa carteira mensal, futuras inclusões serão compostas por papéis com liquidez média diária acima de R$1,5 milhão.

Glossário

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