Grupo Mateus (GMAT3): Melhora sequencial, mas cenário macro ainda pressionado mantém a tese em posição desfavorável

O Grupo Mateus reportou resultados fracos no 2T, uma vez que a deterioração contínua das tendências de receita foi apenas parcialmente compensada por margens brutas mais fortes e um controle mais rígido das despesas operacionais. Esses fatores sustentaram uma melhora sequencial do EBITDA, embora ainda tenha recuado a/a, mesmo diante de uma base de comparação do 2T25 que ainda não incluía o Novo. As receitas líquidas ficaram em linha com nossas estimativas, com a dinâmica orgânica se deteriorando ainda mais (SSS de -8%, queda de 0,7 p.p. t/t). O EBITDA (ex-IFRS 16) superou nossas estimativas devido a melhores dinâmicas de margem bruta e despesas com vendas, gerais e administrativas, uma vez que a companhia converteu seu programa de produtividade e a reprecificação do mix de canais em rentabilidade, mesmo diante de uma receita pressionada. Dito isso, destacamos que todo o ganho sequencial de margem bruta veio da operação Novo, enquanto o negócio legado apresentou uma margem bruta ligeiramente menor t/t, sugerindo que o benefício do mix impulsionado pelo balcão pode já estar incorporado daqui para frente. O FCF foi um destaque negativo, com consumo de caixa explicado principalmente pela formação de estoques antes das campanhas de aniversário no 3T26. Embora vejamos com bons olhos a melhora sequencial das despesas, não esperamos uma melhora relevante das tendências de receita no curto prazo, uma vez que os ventos contrários macroeconômicos provavelmente persistirão. Isso deve tornar cada vez mais desafiador sustentar as margens em meio à contínua desalavancagem operacional.

Desaceleração adicional do SSS, explicada pelo Novo Mateus. A receita líquida cresceu 12% a/a, para R$9,9 bilhões (-1% vs. Xpe), principalmente devido ao M&A do Novo, mas também às 25 lojas adicionais LTM (ex-Eletro). Em base sequencial, as receitas cresceram 5%. O SSS consolidado atingiu -8% (-0,7 p.p. t/t), com a companhia apontando o endividamento das famílias, o trade-down da cesta e o impacto ainda em curso da mudança nas vendas de balcão implementada no 1T26. Curiosamente, a deterioração ficou totalmente concentrada nos estados federativos originais do Novo (PE/PB/AL), com a JV reportando uma deterioração de 3,6 p.p. no SSS, para -13,6%, enquanto as lojas Mateus melhoraram para -6% (+0,3 p.p.). Na frente de expansão, a companhia inaugurou 6 lojas de varejo alimentar (2 C&C e 4 de varejo), além de sua primeira operação de farmácia.

Melhor margem bruta e menores despesas operacionais impulsionam a recuperação sequencial do EBITDA. A margem bruta atingiu 23,5%, alta de 0,6 p.p. t/t (+0,5 p.p. vs. Xpe) e queda de 0,3 p.p. a/a (reapresentado), o que a companhia atribuiu ao menor mix de balcão e às iniciativas de eficiência comercial em todos os estados. Destacamos, no entanto, que a melhora foi impulsionada pelo Novo (+2,3 p.p. t/t), enquanto a margem da operação legada recuou 0,1 p.p. t/t. As despesas operacionais atingiram 16,4% das receitas líquidas, queda de 1,0 p.p. t/t devido ao programa de produtividade iniciado em dezembro/25 e às menores provisões para perdas com crédito, parcialmente compensados por 7 inaugurações, reajustes de acordos coletivos e inflação de frete, combustíveis e energia. Como resultado, o EBITDA (ex-IFRS 16) atingiu R$524 milhões (+14% vs. Xpe), com margem de 5,3% (+1,1 p.p. t/t). Vale destacar que o número inclui um pagamento não recorrente de ICMS de R$35 milhões relacionado a períodos anteriores. O lucro líquido atribuível aos acionistas controladores, de R$237 milhões, cresceu 11% t/t, mas recuou 39% a/a, sustentado por uma alíquota efetiva de imposto de 5,7%, enquanto o resultado financeiro piorou 11% t/t. O FCF, excluindo arrendamentos e vendas de ativos, foi negativo em R$223 milhões, diante de uma formação de estoques de R$516 milhões antes das campanhas de aniversário do 3T26, elevando a Dívida Líquida/EBITDA para 0,5x, de 0,3x no 1T26.

Pontos interessantes a destacar: (i) parte da melhora das despesas operacionais em IFRS é explicada por uma reclassificação dos aluguéis no P&L para pagamentos de arrendamento, embora isso não esteja refletido em nosso número ex-IFRS; (ii) as provisões para perdas com crédito melhoraram 0,2 p.p. t/t; (iii) a JV Novo apresentou melhora no lucro líquido, de -R$38 milhões no 1T26 para +R$11 milhões, enquanto a operação legada reportou R$231 milhões, amplamente estável t/t; e (iv) o ciclo de conversão de caixa de 42 dias foi indicado como 15 dias melhor a/a, embora, na base sequencial comparável, tenha piorado 2 dias e teria sido cerca de 5 dias pior excluindo a antecipação de recebíveis de R$361 milhões executada pelo Novo em junho.

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