Esquenta do Copom: De olho nas expectativas

Hawk-Dove Heatmap: por um lado, o câmbio; por outro lado, as expectativas

O fluxo de dados desde a última reunião do Copom foi misto.

Por um lado, os determinantes para a inflação de curto prazo foram positivos. A taxa de câmbio ficou estável, mesmo com as incertezas fiscais domésticas (o dólar americano mais fraco globalmente exerceu papel importante). A inflação no atacado está em queda, conforme revela o índice IPA do Índice Geral de Preços (IGP). A atividade econômica continua a dar sinais de desaceleração, inclusive no mercado de trabalho. Métricas convencionais de ociosidade sugerem que o hiato do produto está aberto.

Por outro lado, as expectativas de inflação de médio prazo seguem em alta, refletindo o risco de políticas fiscais e parafiscais mais expansionistas à frente; e levando a uma discussão informal de que o governo pode alterar a meta de inflação (atualmente em 3,25% para 2023 e 3,0% para 2024).

Nesse cenário, acreditamos que o Copom não alterará muito seu balanço de riscos para a inflação. Mas tendemos a acreditar que, considerando que as expectativas são mais importantes do que a inflação corrente no regime de Metas de Inflação, o Copom provavelmente está mais preocupado com as perspectivas de inflação hoje do que estava na última reunião.

Modelo do BCB: Projeções ainda no caminho da convergência

Na última reunião do Copom, as projeções de inflação no cenário de referência do BC eram de 6,0% para 2022 (acima do número oficial de 5,8%), 5,0% para 2023 e 3,0% para 2024.

Desde a última reunião do Comitê, a mediana da projeção para a taxa Selic na pesquisa Focus subiu de 11,75% para 12,50% em 2023, e de 8,50% para 9,50% em 2024. As expectativas de inflação, também da pesquisa Focus, subiram de 5,1% para 5,7% em 2023 e de 3,5% para 3,9% em 2024. Por sua vez, a taxa de câmbio se apreciou para R$/US$ 5,10, partindo de R$/US$ 5,25.

A alta nas expectativas contribuiu para uma maior projeção de IPCA, ainda que a apreciação do câmbio, a menor inércia e preços de commodities elevados tenham agido na outra direção. O efeito sobre a inflação de preços livres em 2023 (75% do IPCA) corresponde a +0,38pp (vide tabela), segundo nossos cálculos. A previsão para a inflação de preços administrados (25% do IPCA), por sua vez, deve subir de 9,1% para 9,7%.

Com isso, a projeção para o IPCA de 2023 no cenário de referência deve subir de 5,0% para 5,5%.

Para 2024, estimamos que a projeção fique estável em 3,0%. A elevação da taxa Selic compensa a contribuição altista das expectativas e da inércia. A inflação de bens administrados deve ter leve aumento, de 4,2% para 4,5%.

Implementação de Política Monetária e Comunicado: de olho na alta das expectativas

Esperamos que o Copom mantenha a taxa Selic em 13,75%, deixando a maior parte do comunicado pós-reunião inalterada. Conforme discutimos na seção de fluxo de dados acima, acreditamos que o balanço de riscos para a inflação não mudou muito desde a última reunião do Copom.

Dito isso, é provável que o Copom utilize a comunicação oficial para revelar preocupação com o recente aumento das expectativas de inflação de médio prazo (revelado pela3 Pesquisa Focus do BCB). Assim, esperamos algum ajuste para expressar esse desconforto.

Uma redação possível para os parágrafos finais do comunicado seria:

Visão XP – Selic estável, pressão aumenta

Continuamos a ver a inflação de curto prazo em uma tendência baixista. A desinflação global e a desaceleração da economia doméstica devem manter a inflação ao consumidor em trajetória de queda. Dados recentes do IPCA mostram descompressão mesmo em grupos mais inerciais, como serviços.

No entanto, a expansão fiscal sinalizada pela emenda constitucional aprovada recentemente já pressiona as expectativas de inflação, aumentando o desafio da política monetária. Esperamos que o Copom reforce este risco em sua comunicação oficial esta semana.

Considerando essas duas forças opostas, prevemos que o Copom manterá a taxa Selic nos atuais níveis contracionistas ao longo deste ano, de forma a compensar a política fiscal expansionista.

Como destacamos em nosso último Brasil Macro Mensal, vemos uma tensão crescente entre o Banco Central e o Poder Executivo este ano. À medida que a atividade econômica perde fôlego e a dinâmica da dívida pública piora, a pressão sobre o BC para corte de juros tende a aumentar. Acreditamos que a discussão sobre o aumento da meta de inflação ganhará força ao longo do ano (o que só alimentaria a dinâmica inflacionária, a nosso ver, como mostra a experiência recente da Argentina).

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