S&P Global rebaixa rating da MetrôRio para 'brAA'; Perspectiva 'em desenvolvimento'

No dia 14 de novembro de 2024, a S&P Global rebaixou o rating da Concessão Metroviária do Rio de Janeiro S.A. ("MetrôRio" ou "Companhia") na Escala Nacional Brasil de ‘brAA+’ para ‘brAA’, com a perspectiva revisada para 'em desenvolvimento', ante 'estável'. O rebaixamento reflete a visão da agência de que a Companhia enfrenta desafios significativos relacionados ao fluxo de passageiros abaixo do esperado, bem como à dificuldade de cumprir o covenant financeiro, apesar da posição de liquidez confortável.

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O que é “rating” e para que ele serve

Visão da Agência

A S&P Global considera a liquidez do MetrôRio como adequada, sendo suficiente para, em conjunto com sua geração de caixa, suprir suas obrigações financeiras e operacionais. Entretanto, a agência enxerga a possibilidade de quebra do covenant de Índice de Cobertura do Serviço da Dívida ("ICSD"), devido à menor demanda pelo sistema do metrô, aliada à estrutura da cláusula contratual presente em sua 9ª emissão de debênture.

1. Demanda abaixo do esperado
Segundo a S&P Global, a MetrôRio enfrenta uma queda permanente no número de passageiros pagantes, estimada entre 25% e 30% em relação aos níveis pré-pandemia. Para a agência, essa redução reflete fatores como:

Reajuste tarifário para R$ 7,50 em abril de 2024 (em comparação à tarifa subsidiada de R$ 5,00), limitando o acesso de parte da população.
Alterações na tarifa social, agora restrita a passageiros com renda de até R$ 3.205 (valor revisado em decreto, sendo que em 2023 o limite era de até R$ 7.507,49), dificultando a recuperação plena da demanda.

2. Estrutura do covenant financeiro

Nota XP - O MetrôRio possui o seguinte covenant, medido anualmente:
ICSD (segundo apresentado na escritura da 9ª emissão) = (“𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴 𝐴𝑗𝑢𝑠𝑡𝑎𝑑𝑜” − “𝐼𝑚𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑃𝑎𝑔𝑜𝑠” − “𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎çã𝑜 𝑑𝑒 𝑁𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝐺𝑖𝑟𝑜” − “𝐶𝐴𝑃𝐸𝑋” )/”𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖ç𝑜 𝑑𝑎 𝐷í𝑣𝑖𝑑𝑎“.

A S&P Global aponta que o covenant financeiro da MetrôRio é vulnerável devido à metodologia de cálculo, que não contempla a posição de caixa da Companhia. Assim, mesmo que a Companhia conte com R$ 519 milhões em caixa ao final do 3T24, e receberá um reforço com os ressarcimentos previstos pelo Termo de Ajustamento de Conduta (TAC) firmado com o estado do Rio de Janeiro, o efeito pode ser contrário na apuração do covenant: apesar do valor do acordo compor o EBITDA, por ser parcelado, aumentará a linha de contas a receber, gerando uma necessidade de capital de giro que será incorporada negativamente no numerador do cálculo do covenant.

Em outubro de 2024 a MetrôRio e o estado do Rio de Janeiro assinaram um acordo de R$ 50 milhões devidos pelo poder concedente para pagamento da indenização referente à redução de 30 centavos da tarifa e para ressarcimento dos efeitos adversos da pandemia em 2021, no valor de aproximadamente R$ 310 milhões (sendo R$ 256 milhões de principal e R$ 54 milhões de correção monetária), a ser pago em 16 parcelas mensais a partir de dezembro de 2024.

3. Necessidade de altos investimentos
De acordo com a agência, a construção da estação Gávea e a incorporação da Linha 4 representam desafios financeiros adicionais. A conclusão dessas obras, estimada em R$ 600 milhões até 2027, exige aportes elevados em um momento de fragilidade operacional. Embora esses projetos tenham potencial de gerar receita no longo prazo, sua execução pressiona as finanças da Companhia no curto prazo.

Considerando a posição de liquidez confortável e geração de caixa adequada, a agência acredita que os credores tenham incentivos para conceder um waiver à MetrôRio em 2024 se necessário.
A partir de 2025, a MetrôRio dependerá de concessões frequentes de waivers para evitar o vencimento antecipado de suas dívidas. Embora os credores possam estar dispostos a concedê-los no curto prazo, há um risco de que essa dependência fragilize a percepção de crédito da Companhia.

Perspectiva

A perspectiva em desenvolvimento reflete as incertezas em relação ao cumprimento do seu covenant financeiro em 2024 e nos anos subsequentes, considerando o fluxo de passageiros menor do que o esperado e sua atual estrutura de capital.

De acordo com a agência, a perspectiva será revisada para positiva caso a MetrôRio consiga implementar medidas sustentáveis para melhorar sua geração de caixa e mitigar os impactos de seus compromissos financeiros. Por outro lado, uma deterioração adicional na demanda ou falhas na execução de projetos poderiam levar a novos rebaixamentos.

Resultados MetrôRio

No 3T24, o MetrôRio registrou ligeira queda de 1% na receita líquida A/A, enquanto o EBITDA, retraiu 11% A/A. O lucro líquido, por sua vez, foi de R$ 8 milhões, -70% A/A.

A queda de passageiros pagantes no trimestre (-4% A/A) é justificada principalmente pela redução das viagens de trabalho durante a semana, causada em parte pela busca de meio transporte alternativo pela população, diante: i) da diminuição no limite de renda teto dos beneficiários da Tarifa Social para R$ 3.205,20, ante R$ 7.507,40; e ii) do reajuste tarifário em abril/24, com aumento de 8,7%, passando de R$ 6,90 para R$ 7,50, enquanto a tarifa de ônibus permaneceu inalterada entre 2019 e 2022 no valor de R$ 4,05 e em 2023, após este período de congelamento, a tarifa foi reajustada para R$ 4,30. Além disso, houve substituição, pela Prefeitura, do serviço Metrô na Superfície por ônibus municipais, afetando diretamente o número de passageiros. Tais eventos foram parcialmente compensados pelo fluxo estável na demanda aos finais de semana.

O MetrôRio encerrou o 3T24 com dívida bruta de R$ 1,5 bilhão e caixa de R$ 519 milhões (dos quais R$ 201 milhões bloqueados, conforme estrutura da 9ª emissão de debêntures), chegando a uma dívida líquida de R$ 999 milhões. A alavancagem (Dívida Líquida/EBITDA) terminou o 3T24 em 2,9x, levemente acima dos 2,7x observados no 3T23. A Companhia não apresenta covenants relativos a este indicador, porém, desde 31 de dezembro de 2023, está sujeita a cumprir com ICSD igual ou maior do que 1,2x. A distribuição de dividendos passou a ser permitida apenas nesta mesma data, caso o ICSD seja igual ou superior a 1,3x. No 3T24, o MetrôRio estava em conformidade com seus covenants.