CRI Tenda – JAN/2021

CRI Tenda – JAN/2021

  • Vencimento 18/01/2021
  • Rentab. -
  • Liquidez -
  • Juros -
  • Rating -
  • Risco (0 - 100) 7 Risco Médio

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  • Preço Unitário R$ 1.000,00

Análise do Emissor

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Para melhor entendimento do relatório, sugerimos consultar o Glossário ao final da página, caso seja necessário.

Destaques positivos

  • Foco no segmento de baixa renda (mais resiliente);
  • Gestão reformulada levou à maior eficiência operacional;
  • Redução de distratos ao longo dos anos;
  • Boa saúde financeira; caixa líquido (caixa maior do que dívida).

Pontos de atenção

  • Grande dependência de programa governamental.

Quem é a Construtora Tenda?

História

A Construtora Tenda foi fundada na cidade de Belo Horizonte (MG) em 1993, iniciando suas atividades em janeiro do ano seguinte.

A expansão das operações da empresa iniciou em 1999, com a instalação na região metropolitana de São Paulo. Em 2006, a companhia passa a atuar no Rio de Janeiro, e em 2007, em Salvador (BA), Porto Alegre (RS), Goiânia (GO), Brasília (DF) e Vitória (ES). 

Em 2007, a Tenda abre o capital na Bolsa de Valores de São Paulo (hoje B3), sob o código TEND3, levantando R$ 603 milhões.

No ano seguinte, a Gafisa adquire 60% das ações da Tenda, tornando-se sua controladora, e, em 2009, a companhia passa a ser subsidiária integral da Gafisa. Como consequência da incorporação, as ações da TEND3 deixam de ser negociadas na B3.

Também em 2009 é lançado o Minha Casa Minha Vida (MCMV), programa federal de habitação que viria a ser o foco de atuação da empresa.

Com a fusão, a Tenda inicia um forte ciclo de expansão de negócios, contudo os desafios operacionais encontrados pela Gafisa na nova operação foram maiores que o esperado, o que levou a um prejuízo líquido de R$ 660 milhões em 2011. Nesse cenário, a nova diretoria interrompe os lançamentos em 2012 para finalizar os projetos remanescentes e reformular seu plano de negócios.

Em sequência, realiza seu reposicionamento estratégico, desenvolvendo o Novo Modelo de Negócios, para os lançamentos a partir de 2013, ancorado nos pilares: lançamento contratado, venda repassada, método construtivo padronizado e venda em lojas próprias. Além disso, a empresa passa a operar exclusivamente no MCMV .

Com o reposicionamento, os resultados melhoraram: a companhia registrou lucro líquido trimestral de R$ 23 milhões no terceiro trimestre de 2016, seu melhor resultado desde o IPO.

Em 2017, a Gafisa realiza um spin-off (cisão) da Tenda, retomando as negociações das ações no dia 4 de maio daquele ano. Posteriormente, a empresa expande sua presença para Curitiba (PR) e passa a apresentar melhores resultados, demonstrando a assertividade da estratégia.

Atuação

A Tenda é uma das principais construtoras do país com foco em habitação popular. Todos os empreendimentos são lançados na faixa 2 do programa governamental Casa Verde Amarela (antigo Faixa 1,5 e 2,0 do programa MCMV), voltado para famílias com renda familiar mensal bruta de até R$ 4 mil.

Visando maior eficiência construtiva e de custos, a empresa adota abordagem industrial nos projetos, utilizando apenas 3 SKUs (sigla para Stock Keeping Unit, termo logístico que abrange os diferentes itens de uma empresa): prédios sem elevador, prédios com 1 elevador (até 10 andares) e com mais de 1 elevador (mais de 11 andares).

Presença

A Construtora Tenda possui empreendimentos nos estados da Bahia, Ceará, Minas Gerais, Paraná, Rio Grande do Sul, Goiás, Pernambuco, Rio de Janeiro e São Paulo.

Fonte: XP Investimentos, Tenda.

Quem são seus acionistas?

Posição dos acionistas com mais de 5% das ações com capital votante (ordinárias). Os números entre parênteses são referentes à posição de cada acionista.

Pátria Investimentos (10,35%): holding de investimentos sediada em São Paulo (SP), é líder em gestão de ativos alternativos na América Latina, com mais de 30 anos de atuação nas áreas de Private Equity, Infraestrutura, Real Estate e Crédito.

Polo Capital Management (9,92%): grupo de gestão de recursos fundado em 2002 e sediado no Rio de Janeiro.

Ações em Tesouraria (6,62%).

Itaú Unibanco Holding (5,40%): maior banco privado do Brasil, é resultado da associação entre o Itaú e o Unibanco.

Constellation Asset Management (5,36%): gestora de investimentos fundada em 1998 pelos antigos sócios do Banco Garantia. Em 2020, atingiu o marco de R$ 14 bilhões de ativos sob gestão.

Vinci Partners (5,12%): plataforma de investimentos alternativos especializada em gestão de recursos, de patrimônio e em assessoria financeira. Foi fundada em outubro de 2009? e possui R$ 46 bilhões em ativos sob gestão.

Outros (57,23%).

A companhia é listada na B3 no segmento “Novo Mercado”, que concentra as empresas com mais alto nível de governança da bolsa. Com free float acima de 90% das ações emitidas, a empresa não tem acionistas controladores e seu Conselho de Administração é composto apenas por membros independentes.

Principais fatores do crédito

Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura “3T20” significa “terceiro trimestre de 2020”. Suas variações também se aplicam (ex: 2T20 seria o segundo trimestre de 2020).

Fonte: XP Investimentos, Tenda.

Cenário atual

Durante o ano de 2019, a Tenda atravessou três desafios principais: (i) restrição de crédito por parte das instituições financeiras que atuam no MCMV; (ii) contingenciamento do Orçamento Geral da União, o que levou a um aumento dos períodos sem repasse em comparação com os últimos anos; e (iii) aumento dos custos de construção ao longo do ano. Apesar da conjuntura, a empresa conseguiu manter sua trajetória de crescimento, com expansão em todas as frentes operacionais e financeiras.

Em seu informe de resultados, a companhia apresentou suas principais alavancas de crescimento: (i) alcançar o potencial de crescimento do modelo de negócios atual, expandindo a presença para uma nova região metropolitana por ano e introduzindo produtos com elevador fora de São Paulo; (i) ampliar a industrialização das atividades, com a utilização da construção offsite (ou seja, construção remota) no processo produtivo de unidades habitacionais; e (iii) abraçar a transformação digital.

A partir do primeiro trimestre de 2020, a economia nacional foi atingida pela pandemia da covid-19, desacelerando o setor de construção civil após uma forte retomada em 2019. Os números operacionais do 1T20 foram afetados pela interrupção de algumas obras, aumento dos distratos em função de impasses na alocação dos recursos para o MCMV e gargalos nos repasses durante o trimestre. A Tenda afirma que a partir do terceiro trimestre, as vendas e o andamento das obras retornaram à normalidade.

Ao apresentar constante crescimento nas métricas financeiras apesar dos desafios enfrentados, a Tenda atesta a resiliência do mercado de habitação popular brasileiro.

Destaques operacionais

Durante o 3T20, a Tenda lançou 17 empreendimentos, totalizando um Valor Geral de Vendas (VGV) de R$ 984,2 milhões, avanço de 29,3% em comparação com o mesmo período do ano anterior e de 56,2% frente ao 2T20. A companhia afirma que foi seu melhor trimestre em lançamentos desde a fundação.

As vendas líquidas totalizaram R$ 742,1 milhões no trimestre, crescimento de 38,2% ao ano e 28,7% em relação ao trimestre anterior, resultando em vendas sobre oferta (VSO) líquida de 32,3% no intervalo. A companhia afirma que a recuperação das vendas ocorreu organicamente, sem necessidade de redução de preços.

Já os distratos de 11,2% sobre vendas brutas são inferiores aos índices registrados no primeiro semestre, mas ainda superior aos patamares de antes da pandemia. No entanto, a companhia já vê a normalização dos distratos nos próximos trimestres.

As aquisições de terrenos somaram R$ 1,1 bilhão em VGV no trimestre, queda de 3,1% em relação ao 3T19 e crescimento de 43,5% em relação ao 2T20.

No 3T20, o banco de terrenos (landbank) atingiu R$ 10,8 bilhões em VGV, 9,5% superior ao VGV do 3T19, sendo suficientes para cobrir lançamentos por quatro anos (considerando VGV lançado nos últimos 12 meses).

Atualmente, 37,9% do landbank foi adquirido via permuta, ou seja, sem desembolso de caixa. O percentual tem crescido nos últimos trimestres.

Destaques financeiros

Receita líquida e EBITDA

A melhora operacional refletiu no desempenho financeiro: a receita líquida totalizou R$ 645,5 milhões no 3T20, crescimento de 28,7% em comparação com os R$ 508,5 milhões apurados no 3T19. Já o EBITDA ajustado apresentado no trimestre foi de R$ 105,6 milhões, avanço de 19,4% em comparação com o mesmo período do ano anterior, com margem de 16,1%.

Na janela de 12 meses encerrados em setembro, a Tenda acumulou receita líquida de R$ 2,14 bilhões, crescimento de 15% ante os 12 meses imediatamente anteriores. Enquanto isso, o EBITDA ajustado contraiu 1% para R$ 319,7 milhões no mesmo período, reflexo da pressão dos custos de materiais de obra, pressionando também a margem EBITDA, que caiu para 14,9%.

Endividamento e alavancagem

No 3T20, a dívida bruta da Tenda cresceu 32,5% ante o saldo do fim de 2019 para R$ 1,2 bilhão, em sua maior parte afetada pela obtenção de R$ 500 milhões em financiamentos bancários no primeiro semestre, visando reforçar a posição de caixa em meio às incertezas trazidas pela crise da covid-19.

A posição de caixa da empresa registrada ao fim do 3º trimestre foi de R$ 1,4 bilhão, montante superior ao endividamento total, o que configura uma posição de caixa líquido. A empresa afirma que a recorrência de eventos que podem impactar a geração de caixa, como os atrasos nos repasses do MCMV, sustenta a decisão de manter as disponibilidades elevadas.

A alavancagem, medida pela relação Dívida Líquida/Patrimônio Líquido ficou negativa em -16,9% ao fim do trimestre, devido à posição de caixa líquido da empresa. Portanto, enxergamos a alavancagem como muito confortável. O covenant de alavancagem mais restritivo é de DL/PL < 15%.

Pontos de atenção

Dependência grande de programa governamental

O atual modelo de negócios da Tenda foca exclusivamente projetos imobiliários enquadrados na faixa 2 do programa Casa Verde e Amarela. Portanto, pode-se afirmar que a empresa é altamente dependente do programa habitacional e às suas regulamentações, ficando assim sujeita a eventuais mudanças que possam afetá-lo negativamente.

O financiamento habitacional do programa Casa Verde e Amarela é oriundo de recursos do Fundo de Garantia de Tempo de Serviço (FGTS). Uma possível exaustão dos recursos do FGTS e, consequentemente, de escassez de crédito imobiliário no caso de saques extraordinários adicionais, mudanças inesperadas e restritivas do programa habitacional pode diminuir a rentabilidade dos novos projetos, prejudicando os resultados da companhia.

Como exemplos de mudanças que podem impactar negativamente os resultados da companhia, é possível citar: o atraso nos repasses de recursos, sua suspensão ou cancelamento, aumento nas taxas de juros, redução no prazo do financiamento ou alteração das condições de financiamento.

Glossário

VGV (Valor Geral de Vendas): corresponde ao valor a ser obtido com as vendas, de acordo com o preço estimado no lançamento. Um lançamento de um empreendimento de 100 unidades com VGV de R$ 10 milhões significa que a incorporadora estima vender as 100 unidades a R$100 mil cada uma.

Banco de Terrenos (ou landbank): é o estoque de terrenos que a empresa possui para construir e incorporar seus projetos. Sugere-se comparar o banco de terrenos com a estimativa de lançamentos para os próximos anos, medidos em VGV, para avaliar qual o período coberto pelo banco de terrenos para os futuros lançamentos sem a necessidade novas aquisições.

SFH (Sistema Financeiro de Habitação): principal programa de financiamento habitacional do Brasil. No balanço das empresas, se refere às dívidas contraídas com a Caixa Econômica Federal (intermediária), que são pagas com o fluxo de recebimento de caixa das vendas dos projetos.

Minha Casa Minha Vida (MCMV): programa do governo federal que visa ampliar o acesso da população à habitação, diminuindo assim o déficit habitacional do país. Através dele os compradores têm acesso a condições especiais de financiamento com subsídio do governo. O nível varia de acordo com a seguinte segmentação: Faixa 1, Faixa 1,5, Faixa 2 e Faixa 3 (do maior ao menor percentual de subsídio).

Distratos: cancelamentos de vendas. Entre a compra da unidade e a entrega das chaves, o comprador pode desistir da compra do imóvel. Isso prejudica os resultados das incorporadoras, uma vez que precisam assim devolver pagamentos já feitos e voltar a vender a unidade. Por isso é um dos principais indicadores desse setor.

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Fonte

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