CRA BRF – MAI/2031

CRA BRF – MAI/2031

  • Vencimento 15/05/2031
  • Rentab. IPC-A + 5,10%
  • Liquidez No Vencimento
  • Juros Semestral
  • Rating AA+(bra)
  • Risco (0 - 100) 27 Risco Alto

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  • Preço Unitário R$ 1.000,00

Análise do Emissor

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A BRF é a maior fabricante de alimentos processados e a maior produtora de frangos e suínos do Brasil e uma das maiores empresas globais de alimentos em valor de mercado. A companhia atua nos segmentos de carnes (aves e suínos), alimentos industrializados (margarinas e massas) e produtos lácteos, com marcas de grande valor agregado no Brasil, como Sadia, Qualy e Perdigão. Nos últimos trimestres, os resultados do Segmento Internacional da empresa foram beneficiados pela contração de rebanhos suínos na China e pela desvalorização do real frente ao dólar, enquanto no Segmento Brasil, as medidas de distanciamento social aumentaram as vendas dos produtos processados (de maior valor agregado). Como consequência, o EBITDA ajustado de 2020 apresentou crescimento de 15% em relação a 2019 para R$ 5,1 bilhões. Por outro lado, a dívida líquida da BRF registrada ao fim de 2020 foi de R$ 14,1 bilhões, incremento de 7% em relação a 2019, explicado pela desvalorização cambial no período. A relação dívida líquida/EBITDA encerrou o exercício em 2,7x. A companhia não possui covenants de alavancagem.

Destaques positivos

  • Portfólio de marcas fortes;
  • Cenário global favorável ao agronegócio no Brasil, com redução do rebanho de suíno em outras regiões;
  • Crescimento populacional mundial;
  • Aquecimento do mercado chinês.

Pontos de atenção

  • Exposição às cotações de grãos (commodities);
  • Exposição ao câmbio;
  • Correlação com o desempenho da economia;
  • Riscos sanitários;
  • Mudanças de hábitos alimentares da população;
  • Gestão e estratégia.

Quem é a BRF?

História

A BRF é uma companhia multinacional do setor de alimentos, resultado da compra da Sadia pela Perdigão.

A Perdigão foi fundada em 1934 por Saul Brandalise, na Vila das Perdizes, hoje município de Videira (SC), como um pequeno armazém familiar.

Já a Sadia foi fundada em 1944 por Attilio Fontana, em Concórdia (SC), sendo composta por um frigorífico e um moinho, dentre outros empreendimentos.

No ano de 2008, em meio à crise do subprime, a Sadia foi negativamente impactada pela compra de derivativos cambiais para proteger suas exportações da desvalorização do dólar. A desvalorização do real, somada a operações no mercado de derivativos, foram responsáveis pelo prejuízo líquido de R$ 2,5 bilhões no ano.

Nesse cenário, a união da Sadia com outra empresa se tornou uma alternativa atraente para a sua recuperação. Portanto, em maio de 2009, foi anunciado um acordo de aquisição da companhia pela Perdigão. A alteração da razão social da nova empresa para Brasil Foods veio em julho no mesmo ano.

Com isso, foi realizada uma oferta pública de ações em agosto para aumento do capital da nova empresa, totalizando R$ 2,3 bilhões de reais.Em sequência à conclusão do processo de fusão e aprovação da transação pelo Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade), após o cumprimento de uma série de exigências, o conglomerado realiza uma mudança da imagem institucional, e é renomeado para BRF S.A.

Em 2015, a estratégia de expansão internacional da BRF é intensificada, por meio (i) da criação da SATS BRF em Cingapura; (ii) de uma linha de snacks com a marca Sadia na China; (iii) aquisição de participação na Qatar Nacional Import and Export Co. no Oriente Médio; e (iv) compra das marcas Vieníssima, Goodmark, Manty e Delícia na Argentina por meio de suas subsidiárias locais.

Já em 2016, a BRF criou a subsidiária OneFoods, com base em Dubai, nos Emirados Árabes Unidos, cujo foco é a produção, distribuição e venda de alimentos Halal  (produtos preparados de acordo com a jurisprudência islâmica).

Em 2018, o então presidente da Petrobras, Pedro Parente, assume o conselho de administração da BRF em substituição a Abilio Diniz.

Atuação

A BRF atua nos segmentos de carnes (aves e suínos), alimentos industrializados (margarinas e massas) e produtos lácteos, com marcas de grande valor agregado no Brasil, como Sadia, Qualy e Perdigão.

A companhia é a maior fabricante de alimentos processados do país, a maior produtora de frangos e suínos do Brasil e uma das maiores empresas globais de alimentos em valor de mercado.

Presença

Brasil: principal região de atuação da BRF, onde possui um portfólio com mais de 800 produtos. A companhia conta com mais de 88 mil colaboradores diretos no país, alocados em 35 unidades produtivas e 20 centros de distribuição. No ano de 2019, o Brasil representou 53% da receita operacional líquida do frigorífico.

Américas: além do Brasil, a companhia está presente na região do Caribe e América do Sul, onde são comercializados alimentos industrializados e categorias como cortes de frios, empanados, carne suína in natura, margarinas e hambúrgueres.

Oriente Médio: a empresa é a maior produtora de proteínas animais na região e a maior fabricante de produtos Halal de origem animal no globo.

Ásia: a presença da BRF na região objetiva consolidar sua participação em mercados que representam o futuro da demanda global por alimentos, principalmente a China.

África: apesar de não haver unidades produtivas ou centros de distribuição da empresa no continente, a área é atendida por meio de acordos com terceiros.

Fonte: XP Investimentos, BRF.

Quem são seus acionistas?

Fundação Petrobras de Seguridade Social (Petros) (9,90%): fundo de previdência dos funcionários da Petrobras que provê aposentadoria complementar aos funcionários da estatal.

Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (Previ) (9,24%): fundo de pensão brasileiro que gerencia a previdência complementar dos funcionários do Banco do Brasil. É o maior fundo de pensão da América Latina.

American Depositary Receipt (ADRs) (18,86%): recibos de ações da companhia, emitidos por bancos nos EUA, com lastro em ações da BRF no Brasil, negociados na Bolsa de Valores de Nova York (NYSE).

Kapitalo Investimentos (5,02%): gestora de investimentos fundada em 2009 e sediada em São Paulo. Atua por meio de fundos Multimercado e de Ações e conta com mais de R$ 20 bilhões em ativos sob gestão.

Outros (56,98%).

As ações da BRF são negociadas no Novo Mercado da B3, sob o ticker BRFS3 (todas são ordinárias), e em ADRs Nível III na Bolsa de Valores de Nova York.

Principais fatores do crédito

Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura “4T20” significa “quarto trimestre de 2020”. Suas variações também se aplicam (ex: 3T20 seria o terceiro trimestre de 2020).

Fonte: XP Investimentos, BRF, Economatica.

Cenário atual

Os efeitos da epidemia de peste suína africana na China, que dizimou cerca de 30% a 40% do rebanho de porcos, no principal produtor do mundo, seguem intensificando as exportações globais e elevando o preço de proteínas no mercado, o que também reflete positivamente no resultado da BRF. Segundo estimativas do Rabobank, a normalização da produção chinesa ocorreria somente em 2024-2025. Nesse sentido, o gráfico em anexo ao fim do relatório ilustra o déficit de proteínas gerado em 2020.

Por outro lado, as cotações dos grãos componentes de ração para aves e suínos, como milho e soja, foram valorizadas em 2020, como consequência da maior inflação alimentar. A alta dos preços implica em perda de competitividade para os frigoríficos e não há perspectiva de melhora nas cotações dos grãos no curto prazo.

Aponta-se a alta de 39% nos custos de produção de aves no Brasil em 2020 e de 47% nos custos referentes aos suínos, de acordo com a Central de Inteligência de Aves e Suínos da Embrapa, o que pode obrigar a empresa a subir preços para recompor suas margens.

Além disso, no último BRF Day, em meados de dezembro, a empresa apresentou sua estratégia de crescimento para os próximos 10 anos, incluindo plano de investimentos de R$ 55 bilhões no período para se tornar líder de mercado, dos quais R$ 18 bilhões deverão ser aportados nos próximos três anos.

A empresa deverá apostar em pratos prontos, carne suína, expansão internacional, ração para animais de estimação e produtos à base de plantas, esperando arrecadar R$ 100 bilhões na próxima década. Para efeitos de comparação, o faturamento em 2019 foi de R$ 39,5 bi. Outros pontos de destaque do plano são a consolidação da empresa no segmento de produtos com alto valor agregado e diversificação de canais.

Destaques operacionais

O volume de vendas consolidado no Brasil apresentou crescimento de 3% no ano, para 629 mil toneladas no 4T20. Enquanto os alimentos processados (maior valor agregado) avançaram 7% no intervalo, houve contração de 16% na divisão de suínos in natura e 4% para aves in natura.

A redução nas vendas de produtos in natura pode ser explicada pelo ajuste de preços, decorrente da alta dos custos dos grãos utilizados como insumo para ração.

Quanto ao Segmento Internacional, o volume reportado no trimestre foi de 498 mil toneladas, relativamente estável em relação ao 4T19.

O volume de vendas acumulado no segmento Brasil em 2020 foi de 2,3 milhões de toneladas, crescimento de 6% ante o acumulado em 2019. Já no segmento internacional, a contração foi de 2% para 1,9 milhão de toneladas.

Destaques financeiros

Receita líquida e EBITDA

A receita operacional líquida do Segmento Brasil cresceu 20% em 2020, para R$ 17,5 bilhões, como resultado de maiores preços médios no período e ganho no volume vendido. Os preços médios registraram avanço de 13% ante 2019 para R$ 9,04/kg, devido ao melhor mix de produtos.

Destacamos que a empresa conseguiu aumentar sua margem bruta na divisão em 0,6 ponto percentual, para 25,1% em 2020, mesmo ante maiores preços de grãos.

Enquanto isso, a receita líquida do Segmento Internacional totalizou R$ 17,2 bilhões, crescimento de 16%, expansão explicada pelos bons desempenhos do mercado asiático e distribuição Halal, ambos favorecidos pela desvalorização do real frente ao dólar.

Sendo assim, a receita líquida consolidada de 2020 (R$ 39,5 bilhões) foi 18% superior à registrada em 2019. Enquanto isso, o EBITDA ajustado (sem considerar os efeitos tributários relacionados à exclusão de ICMS da base de PIS/Cofins e passivos de ICMS sobre Cesta Básica) apresentou crescimento de 15% no intervalo, para R$ 5,1 bilhões.

Endividamento e alavancagem

A dívida líquida em 2020 foi de R$ 14,1 bilhões, incremento de 7% no ano. Essa variação, em maior parte, pode ser explicada pela desvalorização cambial no período, tendo em vista que o endividamento em moeda estrangeira representou cerca de 71% do total.

Dado o aumento da dívida líquida, a alavancagem, medida pela relação dívida líquida/EBITDA, avançou de 2,5x para 2,7x no mesmo intervalo. A companhia não possui covenants de alavancagem.

A posição de caixa de R$ 8,7 bilhões é suficiente para cumprir o cronograma de amortização até 2025, representando baixos riscos de refinanciamento.

Pontos de atenção

Exposição às cotações de grãos

Os grãos, mais especificamente milho e soja (farelo), são os principais componentes das rações utilizadas no setor avícola, e, portanto, são custos relevantes para os frigoríficos do segmento. A alimentação dos plantéis de aves representa de 60% a 70% do custo total de produção da avicultura.

A queda no preço dos grãos é favorável para as atividades da BRF, dado que a economia com os insumos pode aumentar as margens das atividades. Por outro lado, a alta das suas cotações pode prejudicar a rentabilidade.  

Nesse sentido, pontua-se o contexto atual de altas recordes neste ano: dados da Associação Catarinense de Avicultura (Acav) apontam que entre o início do ano e o segundo semestre o preço da saca de milho avançou de R$ 35 para R$ 60, enquanto a tonelada do farelo de soja passou de R$ 900 para R$ 2.300.

A alta dos preços implica em perda de competitividade para os frigoríficos e não há perspectiva de melhora nas cotações dos grãos no curto prazo.

Exposição ao câmbio

Por conta de a operação ser em parte dolarizada, os investimentos da BRF em reais também estão expostos ao risco de mercado, que remete ao risco da variação do preço da cotação da moeda. Em suma, a desvalorização do real em relação ao dólar torna os preços dos produtos para exportação e do segmento Halal mais atrativos nos mercados internacionais, porém o contrário também é verdadeiro.

Correlação com o desempenho da economia

Se, por um lado, a desvalorização do real frente ao dólar favorece as exportações e aumenta o peso da receita em dólar, por outro, o enfraquecimento da economia nacional (uma das causas da moeda desvalorizada), e, por consequência, a perda do poder de compra pela população, desacelera as vendas dos produtos processados e de marcas fortes no país.

Nesse caso, a dinâmica para a BRF é diferente de seus pares no setor, como JBS ou Minerva, dado que o real mais forte em função de economia melhor é mais interessante que a alta do dólar, já que o impacto das vendas no mercado local de produtos de alto valor agregado é mais relevante na receita total da companhia do que as operações Halal ou exportações.

Questões sanitárias

Um dos principais riscos dos frigoríficos em geral abrange questões sanitárias. O avanço da peste suína africana, por exemplo, dizimou o rebanho de suínos na China e alterou os padrões de consumo e produção no país: houve redução da criação de aves de fundo de quintal e expansão da criação no padrão internacional.

No caso do setor avícola, ressalta-se como a principal patologia a gripe aviária, doença fatal, que pode levar ao óbito os animais no mesmo dia em que os primeiros sintomas aparecem. O abate sanitário é apontado como a principal medida para conter os surtos, onde são realizadas a destruição das carcaças, desinfecção do local e procedimentos de quarentena.

Nos anos de 2006 e 2007, a expansão da gripe aviária pela Europa e Ásia resultou em bloqueio de embarques vindos do Brasil como medida de proteção. O excesso de oferta no mercado interno derrubou os preços de aves no Brasil na época. Vale ressaltar que o surto ocorreu há mais de 10 anos, porém o destaque tem como objetivo exemplificar de que maneira um problema sanitário pode afetar empresas deste setor.

Também é importante mencionar que países importadores possuem órgãos de vigilância sanitária, que aprovam a exportação de frigoríficos caso a caso, visando garantir padrões de qualidade para os alimentos comercializados em seus territórios. Com uma certa recorrência, notícias são veiculadas sobre habilitações e desabilitações de plantas no Brasil por parceiros comerciais.

Mudanças de hábitos alimentares da população

Apesar do crescimento na demanda de proteínas observado nos últimos anos, impulsionado em sua maior parte pelo aquecimento do mercado chinês há questionamentos sobre se essa expansão poderá ser sustentável no longo prazo.

Nesse sentido, a crescente preocupação com questões relacionadas à sustentabilidade na produção de alimentos aliada aos avanços tecnológicos, tem trazido inovações como as “carnes” à base de vegetais, com sabor, aroma e textura semelhantes aos originais, puxado pelas empresas americanas Impossible Foods e Beyond Meat.

Como resposta ao movimento, a BRF lançou em março a linha Sadia Veg&Tal, que inclui hambúrguer, nuggets, bacon e tortas, todos a base de proteínas vegetais.

Gestão e estratégia

Com a aprovação da fusão entre Sadia e Perdigão em 2013, a nova administração não poupou esforços em rever as práticas utilizadas pela nova companhia visando a busca de maior eficiência. A nova empresa usou como exemplo a Ambev, que também possui um amplo leque de marcas próprias e é uma das empresas brasileiras mais competitivas e internacionalizadas.

A estratégia implementada na recém-criada BRF reviu a bonificação dos funcionários, renovou equipes existentes, trouxe novos gestores, intensificou compras e focou na área comercial.

Porém, com o passar dos anos, a BRF sofreu revezes que prejudicaram os projetos iniciais previstos após a fusão.

Dentre esses insucessos, é possível citar a Operação Carne Fraca, que atingiu a companhia em 2017. A operação, conduzida pela Polícia Federal, visava apurar um esquema de liberação de licenças e fiscalização irregular de frigoríficos por fiscais do Ministério da Agricultura.

Além disso, também houve: (i) embargo às exportações para a União Europeia de 20 frigoríficos brasileiros, como consequência das operações, dos quais a maioria atingida foi da BRF; (ii) aplicação de tarifas antidumping pela China em 2017 (cujo acordo para a isenção da aplicação foi firmado em 2019); (iii) restrições da Arábia Saudita à importação de carne de frango da planta de Lajeado (RS), que exportava 6,5 mil toneladas por mês ao mercado saudita.

Ao mesmo tempo, ocorreram fortes mudanças no cenário concorrencial com o fortalecimento da Seara, que aumentou sua participação tanto no mercado doméstico quanto no internacional.

Apesar de serem exemplos de casos passados, eventuais problemas de gestão poderiam levar a empresa a enfrentar novos desafios.

Anexo

Fonte: XP Investimentos, MB Agro, USDA.

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Fonte

BRF

Embrapa

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