CRA Zilor – OUT/2024

CRA Zilor – OUT/2024

  • Vencimento 15/10/2024
  • Rentab. -
  • Liquidez -
  • Juros -
  • Rating A-(bra)
  • Risco (0 - 100) 21 (Médio)
  • Preço Unitário R$ 1.000,00

Análise do Emissor

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A Zilor Energia e Alimentos atua na produção de açúcar e álcool, na venda de energia elétrica e no desenvolvimento de soluções naturais para alimentos. A Zilor conta com mais de 180 mil hectares de área plantada no estado de São Paulo e com três unidades que processam a cana de açúcar para produção de açúcar e etanol. De sua área total de lavoura, 132 mil hectares são administrados pelos Parceiros Agrícolas, modelo de cessão de terra que hoje está consolidado pela empresa. Houve quebra de safra no período 2020/21, o que culminou em moagem acumulada até então 8% inferior à safra anterior. Por outro lado, a melhor dinâmica de preços dos produtos foi responsável pela expansão de 32% no EBITDA para R$ 521,5 milhões. Ao fim de dezembro, a Zilor registrou endividamento de R$ 2,7 bilhões e relação Dívida Líquida/EBITDA de 2,2x, abaixo de seu covenant de 3x para a safra.

Destaques positivos

  • Localização privilegiada em área com solo de alta qualidade.
  • Diversificação em três plantas industriais no estado de São Paulo.
  • Acionistas fortes e com grande experiência no setor.
  • Usina cooperada com precatórios a receber.

Pontos de atenção

  • Produtos (açúcar e etanol) sujeitos a variações nos preço internacional de açúcar e da gasolina.
  • Concentração geográfica em região com alta demanda por terra
  • Localizada em região com alta demanda por terra.
  • Cultura suscetível a quebras de safra.
  • Índices de produtividade ainda em processo de melhora.

Quem é a Zilor?

História

As atividades das Empresas Zillo Lorenzetti foram iniciadas em 1946, com o processamento de sua primeira safra, na Usina São José, localizada no município de Macatuba (SP). No ano seguinte, inicia-se a produção de açúcar mascavo na Usina Barra Grande, localizada em Lençóis Paulista (SP).

Mais tarde, a Usina São José começa a produzir açúcar refinado em 1949, e etanol em 1952. Já no ano de 1955, a Usina Barra Grande inicia a produção de etanol.

Em 1981, a Zillo Lorenzetti adquire a Usina Santa Lima, localizada no município de Quatá (SP), e passa a se chamar Açucareira Quatá.

A Usina Barra Grande recebe investimentos em 1998, destinados à cogeração de Energia Elétrica, e inicia sua comercialização. Em 2000, a usina começa a vender energia para a CPFL. Já a Usina São José inicia a comercialização de energia no ano de 2001.

A unidade de negócios Biorigin, dedicada à produção de ingredientes naturais, é criada em 2003. Seus produtos são destinados à alimentação humana e nutrição animal.

O ano de 2007 é marcado por grandes transformações na companhia. A empresa adota sua nova identidade visual e a marca deixa de se chamar Zillo Lorenzetti e passa a ser chamada de Zilor Energia e Alimentos. Além disso, tem início o projeto de Expansão e Cogeração da Açucareira Quatá, que modernizou o parque industrial e dobrou a capacidade de processamento para 3 milhões de toneladas ne cana-de-açúcar, e o projeto Energia na Unidade São José, que eletrificou as moendas e aumentou a capacidade de cogeração.

A Zilor torna-se uma multinacional em 2008 com a aquisição da PTX Food (EUA) e da Immunocorp Animal Health (Noruega).

Em 2016, A Biorigin investe na expansão da sua capacidade de produção na unidade de Quatá (SP).

Em 2018/19, a empresa passou por uma reorganização patrimonial, visando simplificar sua estrutura (Projeto Renova Zilor).

Esse projeto englobou duas grandes operações, efetivadas em 31 de dezembro de 2018:

1. Incorporação da Usina Barra Grande de Lençóis S.A. e Açucareira Zillo Lorenzentti S.A. pela Açucareira Quatá S.A.

2. Alienação dos estabelecimentos agrícolas da Companhia Agrícola Quatá, compreendendo o complexo de bens organizados da atividade agrícola para a Açucareira Quatá S.A., transformando-a em uma agroindústria

Assim, a Açucareira Quatá passou a figurar como a única entidade legal produtora concentrando açúcar, etanol e energia e Biorigin, além de verticalizar a operação desde o campo.

Além disso, a Companhia Agrícola Quatá passou a ser remunerada por meio da partilha da produção de cana-de-açúcar, tornando a operação mais simples e menos onerosa.

Atuação

A Zilor Energia e Alimentos atua na produção de açúcar e álcool, na venda de energia elétrica e no desenvolvimento de soluções naturais para alimentos.

Suas principais áreas de negócios são a Zilor, do setor sucroenergético, e a Biorigin, multinacional de biotecnologia.

A Zilor conta com mais de 180 mil hectares de área plantada no estado de São Paulo e com três unidades que processam a cana de açúcar para produção de açúcar e etanol. De sua área total de lavoura, 132 mil hectares são administrados pelos Parceiros Agrícolas, modelo de cessão de terra que teve início em 1999 e hoje está consolidado pela empresa.

Possui escala relevante no setor, com capacidade de moagem de 12 milhões de toneladas safra, e é o acionista mais representativo na Copersucar S.A. (maior empresa brasileira de exportação de açúcar e etanol).

Modelo de operação

Parcerias agrícolas

A Zilor iniciou, há 20 anos, o modelo de produção através de parceiros agrícolas, parceria firmada através da celebração de contratos de longo prazo.

O programa visava:

1. Aumento de eficiência na produção de cana de açúcar.

2. Redução de CAPEX

3. Maior custo variável.

4. Estabilidade no EBITDA.

5. Redução na estrutura de produção.

6. Mitigar a exposição do risco aos preços das commodities.

Hoje, de sua área total de lavoura, 132 mil hectares (~73%) são administrados pelos parceiros agrícolas. Os parceiros são responsáveis pelo fornecimento de cana de açúcar para as unidades de Barra Grande e São José.

Copersucar e precatórios

Na década de 1980, houve tabelamento dos preços de açúcar por parte da União, através do Instituto do Açúcar e do Álcool (IAA). Esta decisão levou as usinas sucroalcooleiras a pesados prejuízos, uma vez que os preços não eram suficientes para cobrir os custos de produção, e motivou um processo contra a União.

O direito à recompensa foi dado em 2017 devido à violação da lei 4.870/65 pelo IAA (Instituto do Açúcar e do Álcool). Após 20 anos na Justiça, a Copersucar irá receber um montante que pode chegar a R$ 18,6 bilhões e a Zilor, como acionista da cooperativa, receberá parte do valor.

Em junho de 2017 foi reconhecida a primeira parcela do precatório da Copersucar, no montante de R$ 5,6 bilhões. Em junho de 2018 mais R$ 10 bilhões foram emitidos, porém serão pagos em cinco parcelas.

Todas as parcelas devem ser depositadas anualmente pelo Tesouro e a Copersucar deve entrar na Justiça para retirar o valor. Um juiz confere se o montante foi pago corretamente e libera o montante. Após a Copersucar retirar o valor, ela deve pagar aos cooperados.

Além das duas parcelas já reconhecidas, há uma terceira parcela, de R$ 2,2 bilhões, referente à qual ainda não saiu decisão judicial.

Segundo informações da Zilor, o valor a receber dos precatórios supera o valor total da dívida líquida da Companhia.

Presença

As unidades da Zilor estão localizadas no interior do estado de São Paulo. Já a Biorigin, além de possuir unidades de produção em São Paulo e nos Estados Unidos, também atua na Bélgica, por meio da comercialização de ingredientes naturais.

Unidades Corporativas: Escritório São Paulo (SP), Escritório Lençóis Paulista (SP).

Unidades Agroindustriais: Unidade Barra Grande (Lençois Paulista – SP), Unidade São José (Macatuba – SP), Unidade Quatá (Quatá – SP).

Unidades Biorigin: Biorigin Quatá (Quatá – SP), Biorigin e P&D São José (Macatuba – SP), Biorigin Barra Grande (Lençóis Paulista – SP), Biorigin Estados Unidos (Louisville – KY), Biorigin Europa (Bélgica).

Fonte: Zilor, XP Investimentos.

Principais fatores do crédito

Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura “3T21” significa “terceiro trimestre da safra 2020/2021”, período de outubro a dezembro de 2020. Suas variações também se aplicam (ex: 4T20 seria o quarto trimestre da safra de 2019/2020, intervalo de janeiro a março de 2020).

Fonte: Zilor, XP Investimentos.

Cenário atual

Com o avanço da pandemia da covid-19 no Brasil no início da safra 2020/2021 e, por consequência, das medidas de distanciamento social, o consumo de combustíveis foi reduzido, elevando sua oferta e reduzindo, portanto, os preços.

Apesar dos preços do etanol terem reagido a este excesso de oferta em março e abril, suas cotações voltaram a registrar uma maior valorização a partir de setembro, reflexo do retorno da atividade econômica, atrelado a uma menor disponibilidade de etanol (mix voltado para o adoçante nesta safra), bem como, preço elevado da gasolina (manutenção de um câmbio depreciado).

O fator cambial também tornou o cenário mais atrativo para a produção de açúcar. Embora as cotações em dólar tenham permanecido pressionadas ao longo do primeiro semestre de 2020, seu preço em reais atingiu a cotação de R$ 1.628,00/tonelada em agosto, ante os R$ 1.152,00/tonelada registrados no auge da pandemia em abril.

Além disso, a Zilor vem efetuando melhorias em seu processo produtivo a fim de tornar suas lavouras mais eficientes, dentre as quais podemos citar a revisão e padronização de atividades e a implantação de diversos projetos visando maior produtividade, tais como: utilização de variedades mais apropriadas para colheita mecanizada, novas técnicas de manejo de colheita e combinação de modelos mais eficientes de plantio.

Destaques operacionais

A Zilor processou cerca de 10 milhões de toneladas de cana nos primeiros nove meses da safra 2020/21, encerrada em dezembro de 2020. A moagem foi 8% inferior ao registrado no mesmo período do ano anterior, ocasionado pelo encerramento antecipado em um mês da moagem, em função do clima mais seco.

A moagem de terceiros, que representou 72% do acumulado da safra, foi de 7,3 milhões de toneladas, decréscimo de 15% ante o mesmo período do ano anterior, enquanto o processamento de cana própria avançou 21% para 2,3 milhões de toneladas.

A expansão da moagem própria é decorrente dos processos adotados pela Zilor para melhorar a eficiência operacional da empresa, que resultaram em maior quantidade de açúcar por hectare, além da maior disponibilidade de toda cadeia operativa da agroindústria. Destaca-se a produtividade da região de Quatá/SP, que avançou 13% no 9M21 para 62,9 ton/ha.

Na frente de produtividade, o clima seco foi o principal responsável pela contração de 1,2% no TCH acumulado da safra. Porém, o mesmo fator contribuiu para a melhora da qualidade da cana, medida em Açúcares Totais Recuperáveis (ATR), que alcançou 140,6 kg/ton no 9M21, leve crescimento de 2% em comparação com os 137,4 kg/ton do mesmo período no ano anterior.

A Zilor produziu 466,7 mil/m3 de etanol no 9M21, contração de 12% frente o registrado no mesmo período da safra anterior. Já o açúcar apresentou expansão de 10% no mesmo intervalo para 638,1 mil/ton.

A companhia priorizou o aumento da produção de açúcar para capturar melhores preços na safra, reduzindo o etanol no mix de 60% para 54%. Ressalta-se, contudo, que a Zilor possui menor flexibilidade de produção de açúcar frente a outras empresas do setor, o que limitou sua capacidade.

Destaques financeiros

Receita líquida e EBITDA

Nos primeiro nove meses acumulados da safra 2020/21, a receita líquida consolidada da Zilor somou R$ 1,9 bilhão, expansão de 22% frente os R$ 984,5 milhões apurados no mesmo período da safra anterior.

O maior faturamento foi ocasionado pelo incremento de 54% da receita total de açúcar, refletindo a priorização da produção do adoçante para a captura de melhores preços (que avançaram 25% no intervalo).

Já o EBITDA ajustado no mesmo período avançou 32% para R$ 686 milhões, com margem de 33,9%. Em função da estratégia de parcerias, a empresa apresenta margens inferiores a seus pares.

Endividamento e alavancagem

Ao fim de dezembro, a Zilor registrou endividamento total de R$ 2,7 bilhões, contração de 3% frente à posição registrada ao fim da safra 2019/20. Enquanto isso, a dívida líquida contraiu 9% para R$ 1,6 bilhão, resultado do maior saldo em caixa.

A relação Dívida Líquida/EBITDA apresentou redução de 2,8x em março de 2019 para 2,2x em dezembro de 2020. No momento, a companhia encontra-se em processo de desalavancagem, após ter registrado seu pico durante a safra 2018/19, quando encerrou o intervalo no patamar de 5,0x. O elevado indicador foi reflexo dos investimentos na Biorigin, que têm retorno esperado mais longo, bem como em função do modelo de parcerias agrícolas, o qual demanda capital.

Os covenants de suas emissões impõem limite de alavancagem de 3,5x para a safra 2020/21, 3x para 2021/22 e 2,5x para 2022/23.

Quanto ao cronograma de amortização, R$ 1,1 bilhão deverá ser desembolsado no curto prazo, valor abaixo do R$ 1 bilhão em caixa, o que pressiona a liquidez da empresa. Por outro lado, o efeito é atenuado pelo bom relacionamento da Zilor com seus credores e agentes de mercado, assim como pelo fluxo de recebimento de precatórios.

Pontos de atenção

Produtos (açúcar e etanol) sujeitos a variações no preço internacional de açúcar e da gasolina

Produtos (açúcar e etanol) sujeitos a variações no preço internacional de açúcar e da gasolina.

Os produtos comercializados pela Zilor (açúcar e etanol) estão sujeitos a variação de preços que pode afetar o desempenho financeiro da empresa. Ambas as commodities estão expostas às oscilações naturais de preço por dinâmica de oferta e demanda.

No caso do açúcar, os valores de referência no mercado local também são afetados pelos preços em dólar praticados no exterior. Quanto ao mercado de etanol, sua cotação é influenciada pela dinâmica de preços da gasolina.

Visando reduzir a volatilidade, são executadas estratégias de hedge cambial, de açúcar e etanol, que podem ter efeitos adversos nos resultados.

Concentração geográfica em região com alta demanda por terra

A concentração geográfica das usinas da Zilor, localizadas na região do interior paulista, torna a empresa mais sensível a riscos climáticos, penalizando eventualmente seu perfil de risco financeiro, o que pode aumentar a volatilidade do fluxo de caixa

Citam-se como fatores que podem alterar as estimativas de produção da empresa: regime de chuvas, secas, geadas, índices de luminosidade e temperatura, além de desastres naturais.

Além disso, a região onde as usinas estão localizadas possui alta demanda por terra, o que encarece os contratos de arrendamento e dificulta a expansão do canavial.

Cultura suscetível a quebras de safra

A região brasileira do centro-sul atravessa períodos de estiagem com uma certa recorrência, o que causa prejuízos na produção agrícola, principalmente nas colheitas de café, soja e cana-de-açúcar. Já que cana demanda alta disponibilidade de água para seu desenvolvimento, tais períodos de seca podem ocasionar a morte de lavouras, culminando na quebra de safra.

Durante a safra 2018/19, por exemplo, o forte período de estiagem direcionou quebra de safra de 20% da produção da região de Ribeirão Preto (SP).

Índices de produtividade ainda em processo de melhora

Embora a Zilor tenha apresentado melhora nos seus índices de produtividade nas últimas safras, os quais medem a colheita de cana de açúcar por região plantada, seu rendimento agrícola ainda é inferior aos seus pares do setor, com implicações negativas em termos de custo-caixa de produção.

O rendimento agrícola da última safra completa (2019/20), por exemplo, foi de 71,8 toneladas por hectare, inferior à média da região do sudeste brasileiro, que, de acordo com a Companhia Nacional de Abastecimento (Conab), foi de 76 toneladas/hectare no mesmo período. A nível de comparação, São Martinho, Tereos e Coruripe reportaram rendimento de 82,9 tons/ha, 80 tons/ha e 77,7 tons/ha nesta safra.

Convém ressaltar que a região do oeste paulista possui clima mais seco que a média do sudeste brasileiro, o que pode distorcer a comparação. Além disso, o modelo de parcerias agrícolas torna mais difícil os investimentos em plantio e em tratos culturais para o ganho de produtividade.

A unidade Quatá é apontada pela empresa como principal foco para ampliação da produtividade, por meio de mudanças gerais no manejo, plantio e trato. No fechamento da safra 2019/20, sua produtividade medida pelo TCH atingiu 55,9 tons/ha.

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Fontes

Zilor RI
NovaCana

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