Comunicação de Alteração - Carteira Recomendada de Fundos Imobiliários

1. Panorama

No mês de setembro continuamos vendo uma melhora gradativa da economia após a flexibilização da quarentena, abertura do comércio e recuperação do varejo. De acordo com o último relatório Focus do Banco Central, os economistas continuam apresentando projeções levemente mais positivas mês a mês quanto ao PIB em 2020 (-5,0% contra -5,3% no mês passado).

No entanto, o destaque econômico do mês foi a inflação. Os índices de inflação seguiram a tendência de alta, o IGP-M apresentou aumento de 4,3% em setembro (acumulando 17,9% nos últimos doze meses), grande parte, devido a um aumento de preços ligados ao mercado atacadista. Já o IPCA avançou 0,45% em setembro, frente ao aumento de 0,2% em agosto (2,65% no acumulado de 12 meses), reflexo da elevação no preço dos alimentos. (para mais detalhes de como se proteger da inflação com FIIs, acesse nosso relatório).

No mês, o boletim de fundos imobiliários da B3 confirmou que o número de investidores pessoa física em fundos imobiliários atingiu a marca histórica de 1 milhão de investidores em agosto/2020 (crescimento de 6,0% no mês e 60% desde o começo do ano), mostrando cada vez maior interesse nessa classe de ativo de renda variável.

Sobre os fundos imobiliários, o IFIX apresentou um fechamento em linha de 0,08% em setembro, após a alta de 1,8% no mês passado, enquanto o XPFI, índice geral de fundos imobiliários da XP, apresentou alta de 0,44% no mês. Ainda, vale mencionar que o IBOV apresentou performance de -5,8% no mês, o que reforça a baixa volatilidade dos fundos imobiliários em momentos de maior aversão ao risco.

A última quinzena do mês foi marcada pelo aumento do contágio do COVID-19 na Europa e possibilidade de novas medidas de quarentena para conter o avanço do vírus, o que refletiu em maior aversão ao risco tanto dos investidores estrangeiros quanto no campo doméstico. Em nossa opinião, devido ao risco de uma nova onda de contaminação que implique em novas medidas de quarentena, fechamento de shopping centers e medidas sanitárias, os preços dos fundos imobiliários de shopping centers sofreram uma correção em relação ao mês anterior. Em razão das incertezas quanto a uma possível segunda onda do vírus no Brasil e do seu reflexo na recuperação econômica, continuamos conservadores em relação ao segmento de shopping centers.

Por fim, apesar de sem aparentes evoluções na questão da reforma tributária desde a primeira proposta, acreditamos que o tema deve permanecer nos holofotes nos próximos meses. Até o momento, há pouca visibilidade dos impactos da reforma no universo de fundos imobiliários, mas acreditamos que a discussão sobre a tributação de dividendos poderá ser a maior geradora de ruídos nos ativos de fundos imobiliários.

2. Pesos da Carteira Recomendada

Alteramos a composição da carteira devido as preocupações quanto a recuperação da economia após a crise do COVID-19. Dada as incertezas quanto ao crescimento econômico e da restrição de fluxo de pessoas continuamos conservadores com o segmento de shopping centers e alta exposição em papéis mais defensivos, de menor risco e volatilidade como o segmento de recebíveis e galpões logísticos. Desse modo, a distribuição entre os segmentos segue com as maiores alocações em Recebíveis (37,5%), Logística (25,0%), Lajes Corporativos (17,5%), Híbridos (10,0%) e Shopping Centers (10,0%)

Fundos de Recebíveis (37,5% da carteira): Bom rendimento e menor risco de perda de patrimônio, são uma ótima alternativa para diversificação e mitigação de risco, principalmente em períodos de alta volatilidade do mercado. Apesar da perspectiva de uma inflação e juros menores no curto e médio prazo, continuamos vendo a relação de risco-retorno ainda atrativos nesse tipo de fundo.

Ativos logísticos (25,0% da carteira): Menor volatilidade é justificada pelo tempo curto de construção, reduzindo o risco de execução e volatilidade nos preços. Por isso, a renda trazida por esses ativos apresenta estabilidade e um menor risco no curto prazo. Adicionalmente, esse segmento apresenta uma perspectiva muito favorável devido ao forte crescimento do e-commerce, demandando volume crescente de ativos logísticos localizados próximos às grandes regiões metropolitanas.

Lajes Corporativas (17,5% da carteira): Apesar de possíveis impactos do COVID-19 nos escritórios, acreditamos que os ativos bem localizados e de alta qualidade como os ativos na Faria Lima/ Vila Olímpia devem seguir resilientes. Assim, a combinação de flight-to-quality das companhias e recuperação econômica pode se tornar catalizador da recuperação do mercado de escritórios. Temos preferência por FIIs composto por ativos com boa localização e alta qualidade, inquilinos sólidos e gestores experientes no mercado imobiliário.

Híbridos (10,0% da carteira): Fundos Imobiliários híbridos são fundos que possuem investimento em mais de uma classe de ativos. Essa característica se torna interessante dado que os fundos híbridos tendem a ter menor nível de risco dado sua diversificação de tipo de ativos e inquilinos.

Shopping Center (10,0% da carteira): Apesar de gradual recuperação do fluxo de pessoas e vendas no varejo, continuamos conservadores com o segmento de shopping centers em razão da possibilidade de possíveis concessões aos lojistas como descontos e aumento na inadimplência e um novo possível aumento de contaminação do COVID-19 e, consequentemente, novas medidas de quarentena.

Fundo de Fundos (0,0% da carteira): Fundo de fundos apostam em explorar ineficiências de mercado e assimetrias de risco/retorno entre os FIIs listados em bolsa, além de usar sua expertise para balancear a exposição de suas carteiras a segmentos específicos de acordo com o momento e perspectiva de cada setor.

3. Movimentações – Carteira FIIs

Considerando os acontecimentos do mês de setembro e a performance dos fundos imobiliários, decidimos realizar mudanças na nossa carteira recomendada e alteramos o peso visando maximizar os ganhos da carteira recomendada.

Saída – RBRF11: Apesar de portfólio sólido com FIIs líquidos, grande alocação em ofertas 476, gestão experiente e estratégia bem definida, estamos retirando RBRF11 da carteira e aumentamos a exposição ao Capitânia Securities (CPST11) de modo tático. Atualmente, o fundo CPTS11 possui aproximadamente 38% do seu portfólio em investimentos em outros FIIs. Dessa forma, estamos diminuindo a exposição de um fundo imobiliário com estratégia pura em FoF (RBRF11) para um player com maior flexibilidade e alocação tanto em CRIs quanto em cotas de outros fundos imobiliários.

Entrada – PVBI11: O fundo possui dos ativos com qualidade ímpar e localização privilegiada na cidade de São Paulo (Ed. Faria Lima 4440 e Ed. Park Tower). Ainda, seus inquilinos são companhias de grande porte (por exemplo, CCB, UBS, Prevent Senior, entre outros) que suportariam um aumento de aluguel cobrado. Assim, acreditamos que o fundo está bem posicionado para a retomada do mercado de escritórios, eventual aumento do aluguel real, reajuste de IGP-M nos contratos de aluguel (100% dos contratos indexados a IGP-M). Adicionalmente, o fundo deve começar a distribuição de dividendos nesse mês e, ainda, possui aproximadamente R$160 milhões em caixa que poderá ser alocado em futuras aquisições.

4. Atualizações de Teses

Em nossa opinião, a carteira recomenda é composta por fundos de ativos com alta qualidade de ativos e localização, gestão profissional e bem posicionados para a retomada da economia. Para nossas recomendações de compra, confira uma breve atualização:

CPTS11: O Capitânia Securities é um fundo imobiliário do segmento de recebíveis com o objetivo de proporcionar rentabilidade por meio do investimento em ativos de origem imobiliária como CRIs e cotas de outros fundos imobiliários. Atualmente, o portfólio do fundo conta com 61,5% em CRIs, 38,2% alocado em outras cotas de fundos imobiliários e o restante em ativos de renda fixa com alta liquidez. Sobre seu portfólio de CRIs, ela possui grande diversificação de segmentos e também um mix saudável de ativos com maior risco e retorno (high yield) e de menor risco (high grade). Sobre seu portfólio de FIIs, grande parte está alocado em FIIs do segmento de CRIs e o restante está estrategicamente alocado em outros segmentos como renda urbana, residencial e lajes corporativas.

HGCR11: O fundo tem por objetivo o investimento em CRIs. Nos últimos meses, o fundo aumentou sua alocação para 76,7% do seu portfólio alocado em CRIs, 17,7% em fundos imobiliários (BARI11, SPVJ11 e outros) e o restante em ativos não-alvo, que está sendo gradualmente alocados pela gestão. Em nossa opinião, o fundo possui uma carteira de crédito com baixo risco (LTV médio de 55,5%), grande concentração em credores com bons ratings de crédito e a finalização das últimos alocação devem impactar positivamente o rendimento do fundo. Ainda, o fundo está negociando a um pequeno desconto de 98% pelo seu valor patrimonial, abaixo de alguns pares com risco similares.

RBRR11: O fundo RBR Rendimento High Grade é um fundo imobiliário do segmento de recebíveis com objetivo de auferir rendimentos e ganho de capital na aquisição de CRIs. A estratégia de investimento do fundo é pautada em operações 100% focados em imobiliários com garantias reais e fluxo de recebíveis sólidos. O fundo possui um portfólio com baixo risco de crédito e alta diversificação tanto setorial quanto em credores. O LTV médio do portfólio gira em torno de 59%, equivalente a uma razão de garantia de 1,7x. Além disso, 72% das garantias estão em ativos localizados em São Paulo. Adicionalmente, o portfolio está atualmente alocado em 79% na estratégia core, 14% em alocações táticas e 7% em ativos de alta liquidez. O fundo possui um portfólio com baixo risco dado sua diversificação setorial, sua exposição tanto em índices de inflação (49% do portfólio) e CDI (51% do portfólio), locatários com risco de crédito saudável e, finalmente, estrutura de garantias sólidas com ativos em ótimas localizações.

XPLG11: XP Log é um fundo imobiliário do segmento de galpões logísticos. Em julho, o fundo completou sua quarta emissão de cotas, levantando o montante de aproximadamente R$600 milhões. Recentemente, o fundo anunciou a aquisição dos ativos “Santana Business Park”, “Syslog RJ”, “Syslog SP” e os investimentos adicionais no CD Leroy (e posterior locação ao inquilino Leroy Merlin) e CD Especulativo Cajamar, completando a alocação de recursos da emissão de cotas. Com isso, acreditamos que o fundo possui grande potencial de retorno no médio e longo prazo após a conclusão dessas aquisições.

VILG11: Vinci Logística é um fundo do segmento de galpões logísticos. Em julho, o fundo finalizou sua oferta de emissão de cotas que levantou o montante de R$420 milhões. O fundo possui ativos com vacância nula e bem localizados (Extrema/MG, Guarulhos/SP e Osasco/SP). Adicionalmente, o fundo possui grande exposição aos inquilinos do segmento do e-commerce e de transporte/logística, setores que mantiveram suas atividades durante o período da pandemia e foram pouco impactados. Adicionalmente, o fundo ainda conta com recuperações de diferimentos concedidos durante a crise do COVID-19, que devem impactar positivamente o fundo nos próximos meses. Por esses motivos, acreditamos que o fundo está bem posicionado para a retomada da economia e da tendência de crescimento do e-commerce no Brasil.

PVBI11: O fundo possui dos ativos com qualidade ímpar e localização privilegiada na cidade de São Paulo (Ed. Faria Lima 4440 e Ed. Park Tower). Ainda, seus inquilinos são companhias de grande porte (por exemplo, CCB, UBS, Prevent Senior, entre outros) que suportariam um aumento de aluguel cobrado. Assim, acreditamos que o fundo está bem posicionado para a retomada do mercado de escritórios, eventual aumento do aluguel, reajuste de IGP-M nos contratos de aluguel (100% dos contratos indexados a IGP-M). Adicionalmente, o fundo deve começar a distribuição de dividendos nesse mês e, ainda, possui aproximadamente R$160 milhões em caixa que será alocado em futuras aquisições. Estimamos que o fundo distribuirá 5,5% de dividend yield em 2021, acima dos pares de mercados com ativos similares.

HGRE11: O CSHG Real Estate é um fundo imobiliário do segmento de lajes corporativas. Em agosto, o fundo anunciou a venda da totalidade do Ed. Verbo Divino pelo montante de R$148 milhões, o que vemos como positivo dado que o empreendimento possuía alta vacância. No entanto, o desafio do fundo continua na locação das áreas de maior vacância como o Ed. Torre Martiniano e Paulista Star, que vem pressionando a rentabilidade do fundo. Apesar do ambiente desafiador para locação dos ativos devido à crise do COVID-19, o fundo está negociando com grande desconto ao seu valor patrimonial (0,91x VM/VP) e acreditamos que ele possui grande potencial de valorização e aumento dos rendimentos com o fechamento da vacância no médio e longo prazo.

HGRU11: CSHG Renda Urbana é um fundo imobiliário híbrido com alocações em ativos de varejo e educacional. Recentemente, o fundo completou sua terceira emissão de cotas, levantando o montante de R$300 milhões. Em junho, o fundo alocou grande parte dos novos recursos na aquisição do imóvel UMC – Vila Leopoldina, locado para a Universidade Mogi das Cruzes e aquisição de cotas do fundo SPVJ11, um fundo imobiliário com investimento em propriedade de varejo, logístico, industrial e comercial locado em regime atípico ao grupo Sendas – operador da marca Assai. Em nossa opinião, o fundo possui um portfólio com ativos resilientes, grande concentração em contratos atípicos (~90% da receita), inquilinos com boa qualidade de crédito (Lojas Big e YDUQS). Adicionalmente, o aluguel diferido nos últimos meses para os inquilinos do setor de educação em razão da pandemia começará a ser revertido gradualmente nos próximos meses, o que deve impactar positivamente a distribuição de dividendos nos próximos meses (dividend yield estimado de 6,5%). No entanto, estamos diminuindo nossa exposição dado ao início da quarta emissão de cotas do fundo, onde os investidores podem adquirir as cotas do fundo no mercado primário pelo valor de R$123,4/cota (desconto de 3% ao valor do mercado secundário), o que pode pressionar o valor da cota nos próximos meses.