- Assim como o observado nos primeiros meses do ano, os resultados fiscais de março vieram levemente melhores do que o consenso de mercado, especialmente devido a dois principais movimentos: i) receitas fortalecidas na esteira da atividade econômica do início do ano, da pressão inflacionária e da depreciação cambial; e ii) despesas discricionárias em patamar historicamente baixo, diante da não aprovação do orçamento para 2021, que limita os gastos a 1/18 total proposto para o ano (seguindo recente decreto executivo).
- O déficit primário do governo geral (receitas menos despesas do governo federal, estados e municípios, exceto juros) caiu para 8,79% do PIB no acumulado em doze meses, de 9,23% do PIB em fevereiro.
- Quanto ao nível de endividamento, a dívida bruta caiu abaixo da marca dos 90% do PIB, reduzindo-se para 89,1%, diante de substancial vencimento de dívida no mês, além do crescimento do PIB nominal (influenciando o “denominador” da razão dívida/PIB). Já a dívida líquida (que considera também os ativos, como reservas internacionais) caiu 0,4p.p. do PIB, para 61,3% do PIB, ajudada pela desvalorização cambial de 3% observada no período.
- Para os próximos meses, vemos as receitas perdendo força devido ao enfraquecimento da atividade, o que deve começar a aparecer nos dados de abril – porém, devem seguir infladas pela pressão inflacionária ao longo do ano.
- Do lado das despesas, a normalização dos gastos após a aprovação do orçamento de 2021 deva enfraquecer o resultado primário nos próximos meses (especialmente a partir de maio, dado a aprovação em meados de abril), trazendo ligeiro aumento da dívida bruta.
- Não obstante, esperamos que a dívida encerre o ano abaixo do território de 89% do PIB, principalmente graças à devolução do BNDES, impactos da inflação sobre o PIB nominal e gastos abaixo do esperado diante de provável empossamento de parte do orçamento aprovado conforme avançamos no ano.
- Finalmente, vale destacar a decisão pendente no STF sobre a base de cálculo do PIS/Cofins, cuja resolução pode levar a uma substancial perda de arrecadação nos próximos anos, inclusive alterando o cenário relativamente positivo do lado das receitas no curto prazo – por meio do aumento do já elevado uso de compensações tributárias.
Detalhes
Arrecadação Federal
Depreciação do real e inflação fortalecem arrecadação em março
A arrecadação total de impostos federais atingiu R$ 134,617 bilhões em março. O resultado veio acima tanto das nossas estimativas (R$ 118,5 bilhões) quanto do consenso de mercado (R$ 119,1 bilhões) e representa um salto relevante de 18,15% em relação ao mesmo mês do ano passado (em termos reais).
A surpresa de alta foi impulsionada principalmente por ganhos maiores do que o esperado nos impostos de importação, que cresceram 50,9% devido à forte depreciação cambial observada nos primeiros meses do ano, apesar da redução de 5% no total importado (volume). Os ganhos pontuais na arrecadação de pessoa jurídica também contribuíram para o bom resultado, assim como o aumento da inflação, que impacta especialmente os impostos sobre a produção.
Vale notar também a queda observada nas compensações tributárias, que há meses vem pesando negativamente no resultado; em março, o uso de créditos caiu 16,7% em termos anuais.
Para os próximos meses, esperamos que a arrecadação perca algum ímpeto, na esteira da desaceleração da atividade esperada nos dados de março – lembrando que o fato gerador da arrecadação se refere ao mês anterior (ou seja, ainda refletem a atividade forte de fevereiro). No entanto, a inflação deve continuar a contribuir positivamente para as contas públicas ao longo do ano, e usado como trunfo especialmente diante do desarranjo do lado das despesas.
Resultado do Tesouro Nacional
Orçamento não aprovado e receitas fortalecidas levam para território positivo o resultado primário do governo central de março
O governo central registrou superávit primário de R$ 2,1 bilhões em março – reduzindo o déficit acumulado em 12 meses para R$ 759,5 bilhões (9,5% do PIB), ante R$ 776,8 bilhões em fevereiro.
O resultado veio melhor do que o consenso de mercado (em -R$ 5,0 bilhões) e representou o melhor valor mensal desde 2014. Do lado da receita, ele refletiu o desempenho positivo visto nos dados de arrecadação divulgados na semana passada, em grande parte impulsionados pela depreciação cambial e inflação (refletidos principalmente em impostos ligados e importação), além de refletir a atividade econômica ainda forte de fevereiro, antes do recrudescimento da pandemia.
Do lado das despesas, a queda de 3,1% em relação a março do ano passado ilustra a restrição que limita os gastos a 1/18 mensais do total apresentado na proposta legislativa orçamentária (originalmente 1/12, recentemente alterado por decreto executivo), até a aprovação da Lei do Orçamento Permanente (LOA).
Olhando para o futuro, vemos as receitas perdendo força devido ao enfraquecimento da atividade, o que deve começar a aparecer nos dados de abril. Do lado dos gastos, no entanto, a aprovação do orçamento de 2021 em meados de abril ainda deve beneficiar o resultado primário do governo, e deve seguir como fonte de surpresas positivas em relação ao resultado anual projetado à medida que avançamos no ano.
Por fim, é importante ressaltar que a decisão esperada em breve por parte do STF sobre a incidência do ICMS na base de cálculo do PIS/Cofins pode impactar este cenário. Se a decisão da Corte for retroativa para os últimos cinco anos, a Receita Federal calcula que o prejuízo pode chegar a R$ 200 bilhões. Ou seja, um cenário de forte aumento na utilização de compensações tributárias – já em patamar historicamente alto nos últimos meses, diante de julgamentos caso a caso – e, portanto, de perda considerável de receita a partir da validade da decisão.
Para o ano, esperamos que o déficit primário do governo central atinja R$ 304,9 bilhões (sem excetuar as despesas que não serão contabilizadas para a meta oficial de primário).
Resultado primário do setor público consolidado
Dívida bruta cai para 89,1% em março com receita forte, gastos limitados por orçamento e crescimento nominal do PIB
Em linha com as recentes surpresas positivas do resultado fiscal de março, o resultado do governo geral surpreendeu positivamente e registrou superávit primário de R$ 5,0 bilhões, levando o acumulado em 12 meses a um déficit de R$ 663,1 bilhões (8,79% do PIB), de R$ 691,7 bilhões (9,23% do PIB) no mês anterior.
Diferente dos meses anteriores, porém, o resultado acima do consenso (R$ 2,1 bilhões) não é explicado necessariamente pelo desempenho melhor do que o esperado dos governos regionais, que registraram um superávit de R $ 1,1 bilhão, majoritariamente em linha com as expectativas – ainda refletindo forte receita dos primeiros dois meses do ano (considerando os efeitos defasados da tributação) e prováveis menores gastos em meio às restrições da covid-19.
O resultado também ilustra um forte resultado mensal do governo central, marcado por uma combinação de um aumento de 7,6% na receita total e uma queda de 30% nos gastos discricionários devido à falta de aprovação do orçamento anual – além de fontes de receita extraordinária como devoluções do auxílio emergencial e IRPJ.
Como resultado, a dívida bruta (DBGG) caiu para 89,1% do PIB, após atingir 90% em fevereiro. Em termos anuais, enquanto o crescimento do PIB nominal contribuiu para uma redução de 1,2pp da razão dívida/PIB, os pagamentos de juros nominais foram o principal motor do crescimento dos 0,2pp deste (respondendo por um aumento de 1,4pp). A dívida líquida (DLSP) também caiu em março, para 61,3% do PIB (de 61,6%), ajudada pela depreciação cambial e pelo crescimento nominal do PIB.
Embora a normalização dos gastos após a aprovação do orçamento de 2021 deva enfraquecer o resultado primário nos próximos meses, trazendo ligeiro aumento da dívida bruta, esperamos que a dívida encerre o ano abaixo do território de 89% do PIB, principalmente graças a devolução do BNDES, impactos da inflação sobre o PIB nominal e gastos abaixo do esperado diante de provável empossamento conforme avançamos no ano.
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