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Vale (VALE3): Custos mais altos pesam no 2T, mas riscos sendo mitigados; Mantemos Compra

A Vale acaba de divulgar os resultados do 2T19. O foco se mantém nas atualizações de Brumadinho, com US$1,5bi em provisões e despesas no trimestre, considerando potenciais perdas/danos ambientais e coletivos, o que ajuda a mitigar riscos adicionais, além dos US$4,5mi anunciados no 1T19.

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A Vale acaba de divulgar os resultados do 2T19. O foco se mantém nas atualizações de Brumadinho, com US$1,5bi em provisões e despesas no trimestre, considerando potenciais perdas/danos ambientais e coletivos, o que ajuda a mitigar riscos adicionais, além dos US$4,5mi anunciados no 1T19. O EBITDA operacional de US$4,6bi foi 8% abaixo do nosso e 6% abaixo do consenso frente ao custo por tonelada US$7/t acima do que o mercado esperava.

Mantemos nossa recomendação de Compra (preço-alvo de R$68/ação), uma vez que vemos o 2T19 como um trimestre de transição, marcado pela normalização das operações e definição da maioria das provisões, o que deve permitir que as ações da Vale voltem gradualmente a negociar com base em fundamentos. Vemos as ações negociando a 4x EV/EBITDA 2020, um desconto de 25% em relação aos pares e esperamos uma convergência gradual para os 10-15% que consideramos justos, com um rendimento de caixa de 10-15% em 2019-20. Assumimos conservadoramente em nosso modelo uma despesa efetiva de US$3,3bi já em 2019-20 (55% das provisões).

Resultados de minério de ferro abaixo das expectativas

O EBITDA de minério de ferro de US$4,2bi foi 8% abaixo do nosso. Principais fatores: (i) preço realizado 5% menor que o esperado (US$94,6/t, alta de 17% no trimestre) e (ii) custo por tonelada 9% acima do esperado devido ao consumo de estoques com maiores custos de produção, condições climáticas incomuns no Sistema Norte e maiores compras de terceiros, parcialmente compensadas pelo impacto positivo da depreciação do real. Do lado positivo, a Vale espera que os custos se normalizem, estimando uma redução de ~US$2,5/t no custo caixa do minério de ferro no 3T19 (de US$17,6/t no 2T19). Clique aqui para ver detalhes sobre os números de produção e vendas divulgados anteriormente.

Metais Básicos e Carvão continuam decepcionando

O EBITDA de Metais Básicos de US$465mi foi 4% abaixo do nosso, recuando 8% em relação ao trimestre anterior, com preços realizados de cobre sequencialmente menores, bem como maiores custos. Do lado positivo, isso foi parcialmente compensado por maiores volumes de níquel (5% acima do nosso), principalmente em função de um aumento significativo na produção do site PTVI, após a manutenção no 1T. O EBITDA de Carvão negativo em US$106mi se compara a nossa estimativa de perda de US$114mi frente aos menores volumes de vendas e preços.

Brumadinho: Provisões praticamente concluídas, normalização das operações e despesas que devem diminuir

A Vale provisionou US$1,4bi no 2T, principalmente relacionado à programas e acordos ambientais (US$1,2bi) – US$450mi em medidas de segurança e US$104mi em pagamento de indenização por danos morais coletivos já anunciados anteriormente. Com a recente decisão da Fazenda Pública de Belo Horizonte que autorizou a Vale a substituir R$5bi bloqueados por outras garantias financeiras e com o acordo assinado com o Ministério Público do Trabalho de Minas Gerais que determinou a liberação de R$1,6bi do montante bloqueado, a dívida líquida pró-forma seria de US$8,0bi no trimestre vs. US$9,7bi reportados no 2T19 (US$12bi no 1T19). A liberação dos fundos deve ocorrer até agosto.

As despesas de parada e despesas extraordinárias de logística relacionadas ao rompimento da barragem de Brumadinho no 2T19 foram de US$5,7/t, ficando US$3,0/t acima do 1T19. Porém, olhando para frente, a Vale espera redução de US$1,5/t no 3T19 como resultado do reinício das operações de Brucutu e Vargem Grande e do efeito de diluição nas despesas de maiores volumes.

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