*Atualizado em 18/08/2020
Inclusão de CEAB3.
Prévia do 2T20: o pior trimestre em muito tempo, mas há razões para manter o otimismo
Dado os grandes impactos da pandemia sobre a economia durante o 2o trimestre, para a grande maioria das empresas esse deve ser um trimestre para se esquecer. Mas a pergunta que os investidores devem se fazer é: Esse impacto já não é esperado, e portanto, já deva estar descontado nos preços das ações atual?
Em números, o mercado já espera uma queda de Lucros Operacionais (EBITDA) para o Ibovespa de -73% no 2o trimestre de 2020 em relação ao 2o trimestre de 2019. Além disso, a projeção de Lucro por Ação do Ibovespa projetada pelo consenso é de 1,908 no 2o tri 2019 para -1,811 no 2o tri 2020, uma queda de 194%, Para o ano de 2020, o mercado já espera uma queda nos Lucros do Ibovespa de 57%, seguido por uma alta de +150% em 2021.
Ou seja, o ano de 2020, e em especial o 2o trimestre, foram muito atípicos, e por isso, os investidores devem estar menos atentos nos números do 2o TRI 2020 vs. trimestres passados, e mais atentos aos seguintes indicadores:
- Comparação dos resultados em relação à expectativa do consenso, e não em relação ao 2o tri de 2019 ou ao 2o tri de 2020 - isso traz uma ideia se as empresas estão reportando melhor ou pior frente à expectativa do mercado.
- Expectativas ou guidance até o final do ano: mais importante que os números em si é o que as empresas esperam em relação à retomada das atividades no 2o semestre e quais os maiores desafios.
- Alavancagem e liquidez: o mercado continua punindo ações de empresas altamente alavancadas durante essa crise. Dessa forma, questões como alavancagem (endividamento), caixa e custo médio da dívida seguem sendo relevantes.
- Planos de digitalização: empresas que não eram necessariamente digitais tiveram que acelerar brutalmente os seus programas de investimento em tecnologia. O mercado vai diferenciar as empresas mais preparadas para o novo mundo pós pandemia das menos preparadas.
- ESG (ASG): da mesma forma que a tecnologia será um grande diferencial no futuro, o mercado vai checar cada vez mais de perto as empresas que estão melhores preparadas nas questões de sustentabilidade, e se preocupam em ter lucros visando todos os stakeholders, e não mais apenas os acionistas. A EXPERT nos mostrou que o ASG (ESG em inglês), que significa Meio Ambiente, Social e Governança, é uma mudança que veio pra ficar.
Cenário econômico
Com o início da disseminação do novo coronavírus pelo Brasil, já era esperado que os indicadores de atividade econômica apresentassem queda sem precedentes. Não à toa, o PIB da economia brasileira apresentou contração de 1,5% no primeiro trimestre de 2020 na comparação com o último trimestre de 2019, ainda que apenas um sexto do período tenha sido impactado pelas medidas de isolamento social (iniciadas no final de março na maior parte do país). Diante do cenário de queda abrupta na atividade, era também esperado que o segundo trimestre desse ano seria o pior momento para a atividade econômica - a menos que uma segunda onda de contaminação ocorresse. E, de fato, o resultado apresentado por todos os principais setores da economia brasileira (indústria, serviços e comércio) reforçou a mensagem de que o segundo trimestre desse ano representou o vale da atual crise.
O que acabou surpreendendo positivamente as expectativas, no entanto, foi o fato de vários indicadores de atividade referentes ao segundo trimestre terem apresentado resultados levemente menos negativos do que o esperado, sinalizando que o “fundo do poço” poderia ter sido menor do que o inicialmente temido. As medidas creditícias anunciadas pelo governo pareceram finalmente começar a chegar na ponta, o auxílio emergencial disponibilizado a quase 70 milhões de pessoas conseguiu amenizar o efeito da crise sobre diversos setores (especialmente sobre o comércio varejista) e o mercado logo começou a melhorar gradativamente as expectativas para o PIB de 2020. No período, os índices de confiança do empresário e do consumidor recuperaram 83,8% e 81% do nível pré-pandemia, respectivamente.
No Brasil e no mundo, a percepção de que o segundo trimestre foi o pior momento econômico e de que esse efeito foi mitigado com os estímulos de governos e bancos centrais já é observado nos indicadores disponíveis. No entanto, a incerteza paira sobre a evolução da doença e sobre o ritmo de recuperação da economia quando os estímulos creditícios, fiscais e monetários começarem a ser gradativamente esgotados e principalmente como será a dinâmica do mercado de trabalho para o restante do ano.
Neste contexto, mantemos a nossa projeção de queda de 6,0% do PIB em 2020 e de uma aceleração de apenas 2,5% para 2021, mas reconhecemos que existem sinais dúbios para o ritmo de retomada da economia. Por um lado, o pior momento da crise parece ter ficado restrito ao segundo trimestre desse ano e os indicadores de alta frequência começam a apontar para uma boa recuperação no terceiro trimestre. Por outro, o impacto da pandemia sobre o mercado de trabalho informal, o fim do auxílio emergencial em setembro e os crescentes riscos de deterioração fiscal para além de 2020 colaboram para o aumento da incerteza sobre os últimos trimestres desse ano. Por último, o encaminhamento de uma agenda econômica nas últimas semanas - refletida hoje na reforma tributária - pode reduzir os riscos no médio prazo.
O que esperar para os resultados do 2o trimestre
Iniciando a temporada com o Setor FINANCEIRO, esperamos um trimestre desafiador com baixo ROE para todos os bancos de nossa cobertura, apesar de acreditarmos que a inadimplência ainda não deve aumentar neste trimestre devido ao período de carência, esperamos que maiores impactos serão observados ao final do ano ou o início de 2021.
Além disso, o 2T será o primeiro trimestre com o aumento total da alíquota de CSLL e com o limite de pagamento de dividendos de 25%, portanto esperamos uma alíquota efetiva de imposto maior para todos os bancos sob nossa cobertura. O maior período de isolamento também deve diminuir os volumes, o que deve afetar as receitas de serviços no varejo e atacado, porém parcialmente compensadas por menores despesas administrativas.
Dentre as companhias, esperamos um trimestre melhor para: i) Itaú, devido ao melhor resultado e um balanço mais sólido com possível queda de provisões; ii) Bradesco, devido ao resultado da seguradora, que deve apresentar um índice de sinistralidade abaixo da média, uma vez que o isolamento reduziu a taxa de utilização do serviço; e iii) Banco do Brasil, com melhora do NIM impulsionada por um menor custo de captação com depósitos judiciais. Por fim, o Santander e o Banrisul devem apresentar a maior deterioração dos lucros, pois decidiram adiar as provisões no 1T e devem aumentar suas reservas e coberturas de provisões a partir deste trimestre, uma vez que os bancos tiveram tempo para analisar melhor os possíveis impactos da crise atual.
TRANSPORTES: Esperamos que todos os subsetores que acompanhamos reportem resultados fracos. Na ponta mais negativa, destacamos as companhias aéreas, que deverão apresentar (i) queda acentuada nas receitas devido à queda na oferta e demanda de voos, (ii) margens pressionadas por conta do Real desvalorizado e da menor alavancagem operacional, e (iii) aumento nos níveis de alavancagem. No caso das locadoras de veículos, também esperamos resultados pressionados pela queda na demanda e pelo menor volume de venda de veículos seminovos, o que deverá resultar em margens também pressionadas. No entanto, esperamos que o segmento de terceirização de frotas parcialmente compense esse efeito. Por fim, as concessões de rodovias deverão reportar queda no tráfego (comparável), como resultado das políticas de distanciamento social e o impacto dessas medidas no tráfego de veículos. No entanto, esperamos que o tráfego de veículos pesados compense parcialmente esse efeito.
PROPRIEDADES COMERCIAIS: Esperamos que empresas mais expostas ao segmento de shoppings apresentem resultados piores, refletindo o fechamento temporário dos estabelecimentos devido às políticas restritivas de distanciamento social. Esperamos queda acentuada (i) nas receitas de estacionamento, (ii) no aluguel percentual, (iii) impacto negativo gerado pela isenção da cobrança de aluguel mínimo durante o período de fechamento dos estabelecimentos (que deverá ser linearizado ao longo da vida dos contratos de aluguel, e não reconhecido de uma só vez no trimestre), e (iv) aumento na inadimplência. No caso do segmento de lajes corporativas, não esperamos impactos relevantes no trimestre uma vez que a maior parte das negociações com locatários se deu via extensão de prazo, dessa forma não impactando os resultados diretamente.
PAPEL & CELULOSE (um trimestre com volumes ainda fortes): Klabin pode surpreender o mercado com resultados muito fortes, com impulso dos volumes de celulose de Monte Alegre (1 milhão de toneladas por ano de capacidade) que, normalmente, tem parada em maio. Além do volume, a não parada de Monte Alegre pode compensar eventuais pressões nos custos. Em papel, os volumes devem seguir fortes dada a exposição da companhia a alimentos e bens essenciais.
Para a Suzano, o resultado operacional deve continuar vindo forte, com volumes ainda saudáveis e dólar alto. Porém, é importante notar que os desembolsos com hedge podem amortecer parte dos benefícios do dólar mais alto.
SIDERURGIA & MINERAÇÃO: Esperamos números fortes dos segmentos de mineração das empresas da nossa cobertura com a forte alta do preço do minério de ferro, finalizando o trimestre acima de US$100/t. Do lado dos volumes, acreditamos que as empresas tenham sido bem-sucedidas em manter as operações em funcionamento. Do lado de siderurgia, devemos observar resultados melhores para aços longos (Gerdau) vs. aços planos (CSN e Usiminas). As atividades de construção civil seguiram firmes no trimestre, dadas as circunstâncias, enquanto o setor automotivo (aços planos) sofreu impactos maiores. Vemos espaço para alta de preços, principalmente por dólar mais alto, mas que devem ser compensados por custos mais altos.
ELÉTRICAS E SANEAMENTO: Do lado das distribuidoras de energia, os resultados do 2T20 refletirão integralmente os impactos da crise do COVID-19, principalmente (1) uma forte queda na demanda de energia (que em média foi -10,2% menor A.A) e (2) um aumento potencial nas provisões para inadimplência, dependendo da abordagem contábil de cada empresa. Quanto às geradoras, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas. Por fim, não deve haver grandes surpresas no segmento de transmissão de energia, exceto no caso da CTEEP (TRPL), que passou por um processo recente de revisão tarifária. Finalmente, os resultados das empresas de saneamento devem ser um pouco mais fracos, dado (i) o adiamento de reajustes tarifários para todas as empresas durante o trimestre, (ii) isenções para clientes de baixa renda (que têm impactos limitados), (iii) provisões potencialmente mais altas para inadimplência e (iv) no caso da Sabesp, maior participação da demanda residencial no mix, o que implica tarifas médias mais baixas.
DISTRIBUIÇÃO DE COMBUSTÍVEIS: Acreditamos que os resultados das empresas do setor refletirão integralmente os impactos da crise do COVID-19, devido a acentuada redução no volume de vendas, principalmente no Ciclo Otto (média de -27,5% A/A em abril e maio, segundo a ANP) e Querosene de Aviação - QAV (-83% menor A/A), embora observemos que a demanda por Diesel apresentou maior resiliência (-11,5% menor A/A).
VAREJO: O setor de varejo tem sido um dos mais impactados pela crise desencadeada pelo coronavírus. Dito isso, esperamos resultados mistos para as empresas de nossa cobertura, impactados principalmente pelo período de quarentena no segundo trimestre de 2020. Empresas com sólida operação de e-commerce e/ou avançada estrutura multicanal como Magazine Luiza, Via Varejo, Locaweb, B2W e Lojas Americanas devem ser os destaques positivos para o 2T20. Apesar de algumas delas ainda terem sido parcialmente impactadas pelo fechamento das lojas físicas, esperamos que o grupo apresente uma aceleração de vendas online, em função dos seguintes fatores: (1) aumento do número de usuários ativos no canal online e (2) mudanças estruturais nos hábitos de consumo, impulsionando as vendas no canal digital. Além disso, também esperamos que empresas de consumo básico, como Pão de Açúcar e Carrefour, também apresentem uma continuidade do forte ritmo de crescimento de vendas, principalmente explicado pelo (1) aumento do consumo em casa e, em menor grau, (2) progresso em relação às iniciativas de multicanalidade. Por outro lado, os resultados de varejistas cujas operações são principalmente compostas por lojas físicas, como C&A, Renner e Vivara serão negativamente impactados pelo fechamento de lojas de rua e shoppings durante o trimestre, apesar de termos observado um avanço gradual da retomada das atividades ao longo do trimestre.
BEBIDAS: Esperamos resultados deteriorados para a Ambev no 2T20, devido ao maior impacto das paralisações/quarentena, que mantiveram bares e restaurantes fechados ao longo de todo o trimestre. De fato, a Ambev já havia mencionado que seu volume consolidado caiu 27% em Abril, e apesar de esperarmos recuperação em Março e Junho, estimamos queda de 14% do volume de cerveja no Brasil no trimestre. Além disso, custos mais altos, ambiente competitivo e mix desfavorável para preço devido à maior representatividade das vendas em supermercados, devem manter as margens pressionadas. Estimamos margem EBITDA consolidada de 32,4%, queda de 620 pontos-base ano contra ano.
PROTEÍNAS: O setor de proteínas foi um dos menos impactados pela pandemia ao longo do trimestre, apesar da volatilidade nas margens devido às paralisações em unidades frigoríficas. O dólar mais alto e a demanda aquecida na China e Sudeste Asiático seguiram impulsionando as exportações, enquanto a queda na produção nos Estados Unidos, por conta de casos de COVID-19 nas plantas, derrubou os preços do gado e elevou os preços da proteína no varejo, sinalizando margens historicamente altas para o setor. Esperamos resultados fortes tanto para JBS quanto para Marfrig, mas Marfrig deve ser o grande destaque positivo devido a um menor impacto em sua produção.
CONSTRUÇÃO CIVIL: Apesar do fechamento dos estandes de vendas e do ambiente econômico desafiador em razão da crise do COVID-19, esperamos performances significativamente diferentes no 2T20, dependendo do segmento em que a companhia opera. Esperamos que as incorporadoras de baixa renda apresentem resultados sólidos no 2T20 devido ao forte desempenho das vendas, impulsionado pela demanda resiliente por moradias de baixa renda, que acreditamos estar relacionada ao grande déficit habitacional e os subsídios proporcionados pelo programa Minha Casa, Minha Vida. Por outro lado, as incorporadoras de média e alta renda devem apresentar resultados mais fracos devido ao menor volume de lançamento e desempenho de vendas mais ameno dado que o segmento é mais dependente da confiança do consumidor e das perspectivas macroeconômicas.
Abaixo consolidamos nossas estimativas do 2T20 para as empresas da cobertura, organizadas por setor. Para facilitar a leitura, recomendamos o uso da ferramenta "Navegue pelo conteúdo" localizada à esquerda.
ALIMENTOS E BEBIDAS
Ambev (ABEV3) - Neutro
Esperamos resultados deteriorados para a Ambev no 2T20, devido ao maior impacto das paralisações/quarentena, que mantiveram bares e restaurantes fechados ao longo de todo o trimestre. De fato, a Ambev já havia mencionado que seu volume consolidado caiu 27% em Abril, e apesar de esperarmos recuperação em Março e Junho, estimamos queda de 14% do volume de cerveja no Brasil no trimestre. Além disso, custos mais altos, ambiente competitivo e mix desfavorável para preço devido à maior representatividade das vendas em supermercados, devem manter as margens pressionadas. Estimamos margem EBITDA consolidada de 32,4%, queda de 620 pontos-base ano contra ano.
JBS (JBSS3) - Compra
Esperamos resultados fortes no 2T20, com receitas consolidadas chegando a R$ 69,2 bn, enquanto o EBITDA deve chegar a R$ 6,1 bilhões (margem de 11,5%, +151 pontos base A/A). Devido ao covid-19, o fechamento temporário de plantas e o absenteísmo entre os funcionários nos EUA afetaram a produção, mas também levaram a um aumento nos preços da carne no canal de varejo, o que ajudou a aumentar as margens em todo o setor. Os resultados do Brasil foram impulsionados pela depreciação do real frente ao dólar, além de uma estrutura granular de distribuição das plantas que se mostrou resiliente aos riscos sanitários. Do lado negativo, o México e a Austrália podem decepcionar neste trimestre, com margens reduzidos entre os preços dos animais vivos e os preços de proteínas.
BRF (BRFS3) - Compra
Esperamos resultados positivos no 2T20 levando em consideração os impactos da pandemia, com uma margem EBITDA de 12,2% (-145 bps A/A). O Brasil deve ser o principal destaque positivo, impulsionado principalmente pelo desempenho resiliente dos produtos processados, que devem compensar os resultados mais fracos do in natura. O segmento Internacional também deve apresentar resultados robustos, principalmente impulsionados por um real depreciado frente ao dólar, com uma margem EBITDA esperada de 21,5%. Do lado negativo, o segmento Halal continua sob pressão, agora agravada pelos impactos do covid-19 na demanda da região, e esperamos uma margem EBITDA de 6,5% (-555bps A/A).
BANCOS
Itaú (ITUB4) - Neutro
Esperamos que o Itaú apresente resultados marginalmente melhores devido a menores provisões, que é especialmente importante ao passo que o banco deve continuar fortalecendo seu balanço com um maior índice de cobertura. No entanto, esperamos um baixo ROE, deterioração da NIM e pressão sobre o capital devido à volatilidade do câmbio.
Bradesco (BBDC4) - Compra
Esperamos que o Bradesco divulgue um melhor resultado no trimestre devido à seguradora, que é líder em participação de mercado no Brasil e deve se beneficiar do fato de os usuários estarem evitando hospitais e dirigindo menos devido ao isolamento. No entanto, o resultado ainda deve apresentar uma grande contração de 39% em relação ao ano anterior e um ROE de dois dígitos baixo.
Santander (SANB11) - Neutro
O banco espanhol deve registrar a segunda maior deterioração na comparação trimestral, pois consumiu cobertura no primeiro trimestre e deve normalizar com provisões mais altas no 2T. Também esperamos receitas de serviços mais baixas e maior alíquota de imposto, embora a margem financeira e o NIM devam continuar sendo entregues.
Banco do Brasil (BBAS3) - Compra
O banco estatal deve apresentar um resultado melhor que o 1T devido a provisões mais baixas, melhor NIM, maior contribuição da seguradora e menores despesas administrativas. Do lado negativo, o capital deve ser penalizado pela Previ e os impostos devem ser maiores na comparação anual.
Banrisul (BRSR6) - Compra
Esperamos que o banco de Porto Alegre registre queda nos lucros por razões similares as do Santander, pois: i) as provisões devem aumentar devido ao adiamento do 1T; ii) volumes mais baixos devem impactar as receitas de serviços; iii) maior alíquota de imposto deve impactar o trimestre, uma vez que o banco decidiu não distribuir JCP no trimestre e a alíquota de CSLL deve ter um impacto total no 2T.
CONSTRUÇÃO CIVIL
MRV Engenharia (MRVE3) - Neutro
Apesar do fraco número de lançamentos no trimestre (-17,4% t/t e -51,1% a/a) em razão da crise do COVID-19, esperamos que a MRV reporte fortes resultados referentes ao 2T20, impulsionada pela sua performance de vendas liquidas, que atingiu o recorde histórico de R$1.813 milhões (+4,1% t/t e +27,7 a/a). Entretanto, esperamos que sua margem bruta deve permanecer pressionada, mas em linha com o último trimestre dado que a companhia vem concedendo descontos em alguns empreendimentos específicos. Finalmente, esperamos o lucro líquido de R$156 milhões (+35,7% t/t e -18,0 a/a).
Construtora Tenda (TEND3) - Neutro
Após um fraco resultado no 1T20, nos esperamos que Tenda divulgue forte resultado referente ao 2T20 dado que a companhia reportou forte resultado operacional como lançamentos de R$630 milhões (+280,6% t/t e 6,4% a/a) e vendas líquidas de R$576 milhões (+31,1% t/t e +20,1% a/a). A receita líquida deve atingir o patamar de R$512 milhões (+13,3% t/t e +3,5% a/a), mas a margem bruta deve continuar pressionado, mas em linha com o último trimestre. Finalmente, esperamos o lucro líquido de R$31 milhões (+96,8% t/t e -52,7% a/a).
DISTRIBUIÇÃO DE COMBUSTÍVEIS
Ultrapar (UGPA3) - Neutro
Nossa previa dos resultados do 2T20 reflete: (i) dados atualizados de vendas de combustíveis para o período com base em dados do Sindicom, (ii) margens atualizadas para a Oxiteno com base na evolução das cotações de petroquímicos e (iii) maiores vendas no segmento varejo para a Ultragaz como efeito da pandemia de COVID-19. Mantemos nossa recomendação Neutra nas ações da Ultrapar e ajustamos nosso preço-alvo de R$15/ação para R$18/ação.
ELÉTRICAS
AES Tietê (TIET11) - Compra
Para às geradoras, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
Engie (EGIE3) - Neutro
Para às geradoras, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
Taesa (TAEE11) - Neutro
Não deve haver grandes surpresas nos resultados do 2T20 no segmento de transmissão de energia.
Cemig (CMIG4) - Neutro
Para o segmento de distribuição, Cemig D, os resultados do 2T20 refletirão integralmente os impactos da crise do COVID-19, principalmente (1) uma forte queda na demanda de energia e (2) um aumento potencial nas provisões para inadimplência, dependendo da abordagem contábil de cada empresa. Quanto ao segmento de geração, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
EdP (ENBR3) - Compra
Para o segmento de distribuição, EdP SP e ES, os resultados do 2T20 refletirão integralmente os impactos da crise do COVID-19, principalmente (1) uma forte queda na demanda de energia, -11,6% de queda na comparação anual e (2) um aumento potencial nas provisões para inadimplência, dependendo da abordagem contábil de cada empresa. Quanto ao segmento de geração, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
Copel (CPLE6) - Compra
Para o segmento de distribuição, Cemig Dis, os resultados do 2T20 refletirão integralmente os impactos da crise do COVID-19, principalmente (1) uma forte queda na demanda de energia e (2) um aumento potencial nas provisões para inadimplência, dependendo da abordagem contábil de cada empresa. Quanto ao segmento de geração, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
CESP (CESP6) - Compra
Para às geradoras, não esperamos uma grande deterioração nos resultados de potenciais renegociações no segmento de mercado livre, e observamos melhores condições de hidrologia e preços de curto prazo mais baixos, devido à menor demanda geral, que podem contribuir para as margens brutas.
ISA CTEEP (TRPL4) - Neutro
Não deve haver grandes surpresas nos resultados do 2T20 no segmento de transmissão de energia, exceto no caso da CTEEP (TRPL), que passou por um processo recente de revisão tarifária.
Equatorial (EQTL3) - Neutro
Os resultados do 2T20 da Equatorial refletirão integralmente os impactos da crise de COVID-19, principalmente (1) uma redução na demanda de energia consolidada de -1,5% (-3% na Equatorial Piauí, -2,5% na Equatorial Pará, - 1,5% na Equaltorial Alagoas e + 0,6% na Equatorial Maranhão) e (2) um potencial aumento nas provisões para inadimplência. Atualizamos nosso preço alvo para R$22/ação, frente a R$20/ação anteriormente, e mantemos recomendação Neutra.
Omega Geração (OMGE3) - Compra
Para Omega, o 2T20 refletirá a incorporação completa do complexo Assurua III. Esperamos um melhor trimestre operacional do que o 1T20, devido a fatores sazonais, relacionados início temporada de ventos no Nordeste. Por outro lado, a menor velocidade do vento nos complexos eólicos Delta e Assuruá, como reportado no 1T20, ainda pode impactar a margem de contribuição na comparação anual. Mantemos nossa recomendação de Compra e atualizamos nosso preço-alvo para R$44/ação, frente a R$42/ação anteriormente, com base na nossa migração do horizonte de preço alvo para o final de 2021.
MINERAÇÃO E SIDERURGIA
Vale (VALE3) - Compra
Esperamos que os preços mais altos de minério de ferro (~US$93/t) compensem os volumes mais fracos no trimestre, conforme destacado no relatório de produção da Vale. Como o dólar mais alto e um frete mais baixo podem equilibrar os gastos com manutenção e outros impactos negativos, temos um EBITDA de US$3,9 bilhões para o segmento de minério de ferro. Em relação ao segmento de metais básicos, temos um EBITDA menor (-18% T/T) em razão dos preços e volumes mais baixos. Seguimos com recomendação de Compra (preço-alvo de R$61/ação).
Gerdau (GGBR4) - Compra
Estimamos resultados relativamente bons no segundo trimestre, apesar dos impactos do Covid-19. A maior exposição ao setor de construção civil e os bons volumes de exportação compensaram parcialmente as vendas mais baixas para os setores automotivo e industrial no mercado doméstico. Esperamos margens em linha com o trimestre anterior baseado em volumes estáveis e os custos mais altos compensados por um dólar mais forte. Nos EUA, temos volumes mais baixos por conta do Covid-19 (-15% T/T). Em relação aos aços especiais, esperamos um grande impacto nas vendas, dada a paralisação no setor automotivo nos EUA e no Brasil (-40% T/T). Mantemos nossa recomendação de Compra com preço alvo de R$ 17,5/ação.
Usiminas (USIM5) - Neutro
Prevemos números fracos no segundo trimestre, com resultados bastante impactados pela Covid-19. No segmento de aço, esperamos volumes menores, preços mais baixos (-2% T/T) e custos mais altos. A paralisação do setor automotivo impactou negativamente os preços e os custos devido ao pior mix e volumes mais baixos. Na mineração, os embarques est[aveis (~ 2,1 milhões de toneladas) e os preços mais altos do minério de ferro compensaram parcialmente os números mais baixos do segmento de aço. Mantemos nossa recomendação Neutra (pre;o-alvo de R$7.0/ação).
CSN (CSNA3) - Compra
Esperamos uma piora nos números de aço em relação ao primeiro trimestre, com resultados severamente impactados pelo Covid-19. Vemos algumas barreiras para que os aumentos de preços sejam totalmente realizados no mercado doméstico, com uma demanda ainda fraca (-18% no T/T, na nossa visão). Como resultado, acreditamos que o EBITDA do segmento de aço alcançará R$225 milhões no 2T. No segmento de mineração, esperamos números fortes, com EBITDA de R$1,294 bilhão, baseado em melhores vendas (7,2 milhões de toneladas) e preços mais altos (spot médio de US$93/t, contra US$89/t no 1T). Mantemos nossa recomendação de Compra (preço-alvo de R$14/ação), apoiada em nossa expectativa de que os preços do minério de ferro permanecerão em níveis saudáveis no futuro.
PAPEL E CELULOSE
Suzano (SUZB3) - Compra
No segmento de celulose, devido à forte demanda por tissue (papeis sanitários), esperamos que bons volumes (+25% A/A, -3% T/T) compensem parcialmente os preços ligeiramente mais baixos, seguindo o preço da celulose de fibra curta na China. No papel, temos preços e volumes ligeiramente mais altos (+4,6% T/T). É importante destacar que um dólar mais alto no trimestre deve impactar negativamente o lucro líquido da empresa - além da estratégia de hedge - e a alavancagem pode atingir 6,3x dívida líquida/EBITDA. Mantemos nossa recomendação de Compra para Suzano (preço-alvo de R$47/ação).
Klabin (KLBN11) - Compra
Novamente, estimamos números sólidos no segundo trimestre, sustentados pelos preços e volumes de papel e vendas saudáveis de celulose com melhor mix (fluff). No setor de celulose, ainda está rodando com máxima capacidade e os custos estão saudáveis, em nossa opinião. Em relação ao segmento de papel, acreditamos em volumes melhores (+9% A/A em média) - dado o adiamento da parada de Monte Alegre para agosto - e preços mais altos, devido à forte demanda de alguns produtos em meio aos impactos do Covid-19. É importante destacar que o dólar mais alto no trimestre deve impactar negativamente o lucro líquido e a alavancagem da empresa, podendo atingir 4,8x dívida líquida/EBITDA. Temos recomendação de Compra para a Klabin (preço-alvo de R$22/ação), por conta da demanda resiliente por papéis e embalagens daqui para frente.
SANEAMENTO
Sabesp (SBSP3) - Neutro
O resultado do 2T20 da Sabesp deve ser um pouco mais fraco, dado (i) o adiamento do reajuste tarifário de 2,5% pela agencia reguladora, Arsesp (ii) isenções para clientes de baixa renda até 15 de agosto (iii) provisões potencialmente mais altas para inadimplência (iv) a maior participação da demanda residencial no mix, o que implica tarifas médias mais baixas.
Sanepar (SAPR11) - Compra
O resultado do 2T20 da Sanepar deve ser um pouco mais fraco, dado (i) o adiamento do reajuste tarifário em Abril e Junho pela agencia reguladora, Agepar (ii) isenções para clientes de baixa renda até 23 de setembro (iii) provisões potencialmente mais altas para inadimplência.
Copasa (CSMG3) - Venda
O resultado do 2T20 da Copasa deve ser um pouco mais fraco, dado (i) o adiamento do reajuste tarifário de 3,04% pela agencia reguladora, ARSAE (ii) isenções para clientes de baixa renda (que têm impactos limitados), (iii) provisões potencialmente mais altas para inadimplência.
TRANSPORTES
Localiza (RENT3) - Compra
Esperamos que os números do 2T sejam amplamente impactados pela pandemia. No segmento de aluguel de veículos (RAC) projetamos uma queda nos volumes de ~10% em relação ao ano anterior, em conjunto com tarifas mais baixas. No segmento de gestão de frota estimamos um aumento de ~14% a/a nos volumes, o que implica em um volume flat em relação ao trimestre passado. Esperamos que o segmento de Seminovos seja o mais impactado, uma vez que os volumes mais baixos deverão resultar em alavancagem operacional inferior. Estimamos venda de ~17 mil veículos (-48% a/a) e uma margem EBITDA negativa em -3,2%. Também esperamos um aumento na depreciação anualizada por veículo.
Ecorodovias (ECOR3) - Compra
Esperamos que o tráfego comparável totalize ~54 milhões de veículos equivalentes, o que representa uma queda de ~23% no fluxo a/a (desconsiderando Eco050 e Eco135). A queda total esperada é de 13% a/a considerando esses projetos. O impacto negativo das políticas de distanciamento social foi mais concentrado nas rodovias que possuem um mix mais forte de veículos leves (como Ecopistas e Ecoponte). Esperamos que a margem EBITDA das rodovias contraia ~10 p.p. na comparação anual, chegando a ~64%.
CCR (CCRO3) - Neutro
Estimamos que o tráfego consolidado de rodovias (incluindo a ViaSul) apresente uma queda de ~18% a/a, enquanto os volumes no segmento de Mobilidade Urbana deverão reduzir em ~68% a/a e os volumes nos aeroportos em praticamente 90% a/a. Excluindo a ViaSul, esperamos que o tráfego comparável das rodovias apresente queda de ~22% na comparação anual. Devido à falta de alavancagem operacional seguindo a queda nas receitas, esperamos uma margem EBITDA consolidada menor na comparação anual, de ~52%.
Movida (MOVI3) - Compra
Com base na prévia já publicada pela empresa, estimamos que a receita líquida consolidada atinja ~R$ 1,05 bilhão, refletindo uma queda de ~7,5% a/a nos volumes de aluguel de veículos (RAC), um aumento de ~20% a/a nos volumes de Gestão e Terceirização de Frotas e ~18,5 mil veículos vendidos. Esperamos que as margens de RAC sejam as mais prejudicadas em termos relativos devido à queda de volumes, e também esperamos margens mais baixas no segmento de Seminovos em relação ao trimestre anterior (em ~0,3%). Esperamos que as margens de GTF venham levemente mais altas na comparação trimestral, refletindo o impacto relativamente baixo nos volumes decorrentes da pandemia e também medidas de redução de custos.
Unidas (LCAM3) - Compra
Projetamos queda de 25% nos volumes de Aluguel de Carros (RAC) no 2T em relação ao trimestre anterior (ou crescimento de ~1% a/a), volumes praticamente estáveis no segmento de aluguel de frota em uma base trimestral (implicando em um aumento de 2,5% a/a) e que ~10,6 mil veículos sejam vendidos na operação de Seminovos (-31 % a/a). Esperamos que as margens do RAC e de Seminovos sofram mais devido aos volumes mais baixos (prevemos uma margem negativa de ~2% em Seminovos). No segmento de frotas, como esperamos volumes ainda altos, a expectativa em relação às margens é que sofram menos (menor em ~140 bps na comparação trimestral).
Azul (AZUL4) - Compra
Com base na prévia operacional já divulgada pela companhia, esperamos que a oferta consolidada (ASK) apresente queda de ~83% a/a e que a taxa de ocupação atinja ~73%. No lado dos resultados, estimamos queda marginal nos Yields na comparação trimestral, mas esperamos que a linha de outras receitas ganhe representatividade na receita total (em ~30 p.p. na comparação com o trimestre anterior). Como os custos devem ser pressionados pela desvalorização do Real e pela alavancagem operacional limitada (com a queda acentuada nas receitas em relação ao ano anterior), esperamos EBIT e EBITDA negativos.
PROPRIEDADES COMERCIAIS
Iguatemi (IGTA3) - Compra
Nesse trimestre continuamos registrando a redução de aluguel como uma dedução da receita bruta, mas notamos que a Iguatemi deverá adotar o método de linearização para contabilizar o impacto negativos nos aluguéis a partir desse trimestre. Com base no método contábil anterior, prevíamos uma queda de ~72% a/a na receita líquida, impactada principalmente por (i) uma queda de ~80% a/a no aluguel percentual e (ii) por uma queda de ~80% a/a nas receitas de estacionamento. Estimamos prejuízo líquido de ~R$ 23 milhões (sem considerar a potencial linearização).
Multiplan (MULT3) - Compra
Esperamos que o resultado seja amplamente impactado pelo efeito adverso do surto de Covid-19 e o consequente fechamento dos shoppings. Estimamos uma queda de ~18% a/a na receita líquida, impactada principalmente pela queda na receita de estacionamento (que projetamos em -88% a/a) e no aluguel percentual. Esperamos que esses impactos serão parcialmente compensados pela linearização da redução de aluguel ao longo da vida dos contratos. Por fim, estimamos que o FFO (fluxo de caixa das operações) seja negativo em ~R$ 43 milhões, desconsiderando o efeito da linearização.
brMalls (BRML3) - Neutro
Esperamos que o trimestre seja amplamente impactado pelo surto de Covid-19 e o consequente fechamento dos estabelecimentos durante o trimestre. Projetamos uma queda de ~29% a/a na receita líquida, impactada principalmente pela redução nas receitas de estacionamento (cuja queda estimamos em -82% a/a) e aluguel percentual (que estimamos em -80% a/a). Tais impactos deverão ser parcialmente compensados pela linearização dos descontos ao longo da vida dos contratos, efeito que deverá exercer influência (positiva) relevante nos resultados desse trimestre. Desconsiderando o efeito da linearidade, estimamos a receita líquida de R$ 95 milhões e um EBITDA de R$ 41 milhões.
VAREJO
PÃO DE AÇÚCAR (PCAR3) - Neutro
Esperamos resultados mistos para o trimestre. No Brasil, estimamos uma receita bruta de R$ 16,8 bilhões, apresentando um crescimento de +18,1% em relação ao mesmo trimestre do ano anterior (2T19), com crescimento acelerado tanto na operação de Multivarejo (+14,6% A/A) quanto no Assaí (+21,6% A/A). Em relação à rentabilidade, na operação brasileira estimamos uma expansão de +0,8 p.p. A/A de margem EBITDA para a operação de Varejo e uma margem EBITDA estável A/A para o Assaí. Na operação internacional (Éxito), esperamos um crescimento de +20,6% em receita bruta (em reais), porém, uma contração de margem EBITDA de -2,0 p.p por conta do aumento de despesas referentes ao COVID-19.
CARREFOUR (CRFB3) - Neutro
Esperamos resultados mistos para o trimestre. Em relação às operações de varejo alimentar (Carrefour e Atacadão), estimamos um sólido crescimento de receita de +17,5% em relação ao mesmo período do ano anterior (+20% e +14% no conceito mesmas lojas de Varejo e Atacadão, respectivamente), atingindo R$ 16,3 bilhões. Em relação a rentabilidade, estimamos uma expansão de +80 p.p. e +52 p.p. A/A na margem EBITDA no trimestre para o Varejo e Atacadão, respectivamente. Já para a operação financeira do Banco Carrefour, esperamos um trimestre desafiador, impactado pelo aumento de provisões para possíveis perdas, frente à crise desencadeada pelo COVID-19.
Positivo (POSI3) - Neutro
Esperamos um resultado fraco no 2T20. No geral, acreditamos que a crise desencadeada pelo coronavírus tenha impactado negativamente o volume de vendas da companhia, especialmente nos segmentos corporativo e público. Estimamos uma queda de receita líquida de -17,5% na comparação anual, com os segmentos corporativo e público apresentando quedas de -35% e -30%, respectivamente. Em relação à rentabilidade, esperamos uma pressão de margem bruta e EBITDA de 6,3p.p. e 5,0pp A/A, respectivamente, em parte impactadas por uma variação cambial forte no trimestre.
RD (RADL3) - Neutro
No geral, esperamos um resultado fraco, principalmente em função da crise desencadeada pelo coronavírus. Esperamos que as vendas tenham sido negativamente impactadas por conta do período de quarentena durante do segundo trimestre. Estimamos um crescimento de vendas no conceito mesmas lojas de -0,2% (vs. 15,5% no 1T20 e 8,0% no 2T19) e -5,1% para lojas maduras. Em relação à rentabilidade, estimamos uma margem bruta relativamente estável A/A, apesar de negativamente impactada pelo atraso de 60 dias no reajuste de preços de medicamentos, e uma contração de margem EBITDA de -1,1 p.p. A/A. Por fim, esperamos uma contração de lucro de 13,9% A/A.
Locaweb (LWSA3) - Compra
Esperamos resultados sólidos, com crescimento de 18,5% A/A nas vendas, impulsionado pela forte aceleração da operação de Commerce. Em relação à rentabilidade, esperamos uma leve expansão de margem EBITDA de 0,3pp A/A, impulsionada principalmente pela alavancagem operacional no segmento de Commerce. Por fim, projetamos um lucro líquido de R$ 10 milhões no trimestre, um crescimento de 170,3% A/A.
Via Varejo (VVAR3) - Compra
Esperamos resultados mistos no 2T20, com a operação de varejo físico negativamente impactada pelo fechamento temporário das lojas, mas com o e-commerce da companhia acelerando de maneira muito significativa. Estimamos uma queda de vendas no conceito mesmas lojas de -60,9% A/A (vs. -0,7% no 2T19 e -8,0% no 1T20). Por outro lado, esperamos que a operação online mostre uma forte expansão de vendas totais (GMV) de +288,7% A/A, impulsionado pelo sólido crescimento de vendas de estoque próprio (1P) para +320% A/A (vs. -52,0% no 1T20) e um crescimento de +190% A/A no marketplace (3P) (vs. 27,3% no 1T20). Por último, esperamos uma leve melhora na rentabilidade, com expansão de margem EBITDA ajustada de +0,4p.p. A/A no trimestre, impulsionada principalmente pela expansão de margem bruta de +1,9p.p A/A no trimestre.
Lojas Americanas (LAME4) - Compra
Esperamos um resultado fraco, negativamente impactado pelo período de quarentena relacionado ao COVID-19 (cerca de 30% das lojas da companhia permaneceram fechadas ao longo do trimestre). Dessa forma, esperamos que a receita líquida da empresa tenha apresentado uma contração de -22,6% A/A no trimestre, ou -25,8% A/A no conceito mesmas lojas (vs. +2,0% no 1T20 e +20,5% no 2T19). Em relação à rentabilidade, projetamos uma margem EBITDA relativamente estável na comparação anual, em função das iniciativas de eficiência da companhia, o que resultaria em uma contração de EBITDA de -23,0% A/A. Por fim, projetamos uma contração de lucro líquido de -82,5% A/A, atingindo R$ 33 milhões no 2T20.
B2W (BTOW3) - Neutro
Esperamos um resultado forte, com a empresa tendo mantido um forte ritmo de vendas totais (GMV) no trimestre. Projetamos um crescimento de GMV de +73,2% A/A (vs. 27,4% no 1T20) e, com isso, esperamos que as vendas líquidas tenham crescido +45,0% (contra +32,3% no 1T20). Entretanto, projetamos uma expansão de margem EBITDA de apenas +0,4p.p A/A, atingindo 7,9%, principalmente em função de alguns investimentos incrementais da companhia em meio à pandemia (por exemplo, reforço do time de tecnologia). Por fim, estimamos um prejuízo de R$ 95 milhões no 2T20, uma melhora em relação ao prejuízo de R$ 128 milhões reportado no mesmo trimestre do ano anterior.
Magazine Luiza (MGLU3) - Neutro
Esperamos resultados mistos no 2T20, com a operação de varejo físico negativamente impactada pelo fechamento temporário das lojas, mas com o e-commerce do Magalu acelerando de maneira relevante. No varejo físico, estimamos uma queda de vendas no conceito mesmas lojas de -61% A/A (vs. 0,3% no 2T19 e -4,5% no 1T20). Por outro lado, esperamos que a operação online mostre uma forte expansão de vendas totais (GMV) de +155% A/A considerando a aquisição da Netshoes (ou +116% ex-Netshoes). A aceleração deve ser impulsionada pelo sólido crescimento de +103% A/A para vendas de estoque próprio (1P) e de +153% A/A no marketplace (3P). Todavia, esperamos uma pressão na rentabilidade, com contração de margem EBITDA de -7,0p.p. A/A no trimestre, negativamente afetada pela contração de margem bruta de -3,5p.p A/A no trimestre e desalavancagem operacional. Por fim, esperamos que a companhia tenha apresentado um prejuízo líquido de R$70 milhões no período.
C&A (CEAB3) - Compra
Esperamos um resultado fraco, essencialmente em função do fechamento de lojas no trimestre. Estimamos uma queda de vendas de -75,3% na comparação anual, no conceito mesmas lojas, parcialmente compensada pelo crescimento robusto da operação de e-commerce (+103,3% A/A), esperamos que a operação online passe a representar 19,2% das vendas no trimestre (vs. 3,7% no 1T20). Em relação à rentabilidade, esperamos que, por conta da combinação de queda de vendas e pressão de margem bruta de 2,5p.p., o EBITDA da companhia opere no campo negativo no trimestre em -R$161 milhões (vs. R$128 milhões no 2T19). Por fim, esperamos que a companhia tenha apresentado um prejuízo líquido de R$182 milhões no período.
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