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Odontoprev (ODPV3): Execução impecável com pouco potencial de crescimento

Iniciando cobertura com recomendação de Neutro e preço-alvo de R$11,9/ação para o final de 2024

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Estamos iniciando a cobertura de Odontoprev (ODPV3) com recomendação de Neutro e preço-alvo de R$ 11,9/ação para o final de 2024. A empresa é líder absoluta em um mercado onde o tamanho importa, e esperamos algum crescimento adicional, mesmo que lento. Consideramos a capacidade da Odontoprev de transformar os lucros em FCFE como uma peça importante da tese. Além disso, o ROE está bem acima do custo de capital, dado o perfil asset-light da empresa. No entanto, o crescimento é um problema, mesmo considerando algum potencial que vemos decorrente de (i) um aumento de penetração e (ii) consolidação de mercado. Nosso preço-alvo calculado através de um modelo de Fluxo de Caixa Descontado do FCFE para o final do ano de 2024, que combinado com um dividend yield estimado de 6,2% para 2024, resulta em um retorno esperado total de 6,8%.

Escala importa. Os planos odontológicos tendem a ter dinâmicas diferentes quando comparados aos planos de saúde. Nos planos odontológicos, à medida que uma determinada parcela da carteira amadurece, a sua sinistralidade (DLR) se estabiliza em decorrência de uma baixa inflação de custos combinada com aumentos de preços igualmente baixos. Portanto, há um claro ganho de escala, e a Odontoprev é a empresa com maior escala, dado que lidera o mercado com 8,5M de beneficiários de planos odontológicos (ou 26% do mercado brasileiro). Por fim, vemos espaço para a empresa buscar maior crescimento a partir da (i) maior penetração em planos de saúde e (ii) consolidação da parcela fragmentada do mercado.

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Cash is king. A conversão de caixa é um destaque da tese, dado que a empresa converteu em média 107% dos seus lucros em FCFE entre 2019 e 2022. Além disso, a empresa recompensa regularmente os seus acionistas com programas de recompra e dividendos, tendo retornado em média 90% dos seus lucros aos acionistas nesse mesmo período.

Asset-light, retornos elevados. Uma das razões pelas quais a empresa retorna tanto dos seus lucros aos acionistas é que não necessita de capital para sustentar as suas operações, tanto devido ao baixo crescimento como à baixa necessidade de capital para manter o crescimento. Assim, o ROE é significativamente elevado, apresentando uma média de 34% entre 2021 e 2022.

Mas… o valuation deve ser considerado. Embora consideremos a Odontoprev brilhante em termos de alocação de capital e excelência operacional, não vemos retornos suficientemente elevados em relação ao preço atual da ação. Considerando o nosso preço-alvo para o final do ano de 2024 e o dividend yield que esperamos para o mesmo ano, não vemos margem para uma visão mais positiva em relação à ação.

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