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Estamos complementando nossa cobertura de Aluguel de Caminhões e Equipamentos iniciando a cobertura de Mills (Compra; TP de R$21/ação) e Armac (Compra; TP de R$15/ação). Embora o setor seja composto por uma ampla gama de segmentos, neste relatório nos concentramos principalmente em Linha Amarela e Plataformas Elevatórias nos quais vemos espaço para que players de grande escala criem valor. Vemos tanto a Mills quanto a Armac bem-posicionadas para se beneficiar do que chamamos de “oportunidade de crescimento duplo”: (i) crescimento do mercado dada a baixa penetração de aluguéis (principalmente na Linha Amarela); e (ii) ganhos de participação de mercado ao alavancar escala e vencer estratégias corporativas.
- O aluguel de equipamentos oferece uma “oportunidade de crescimento duplo”. Entre uma ampla gama de segmentos dentro do setor, destacamos uma combinação de oportunidades de penetração e participação de mercado em: (i) Linha Amarela, como o mais atraente com (a) baixa penetração de 26% em um grande mercado endereçável de ~ 450 mil ativos (~R$ 40 bilhões de receitas) e (b) retornos potenciais elevados (em parte devido a benefícios fiscais de D&A); e (ii) Plataformas Elevatórias, com uma oportunidade de penetração proveniente de um efeito de substituição (apesar de uma elevada penetração de aluguel de serviços aéreos de ~80%, apenas 16% dos alugueis utilizam plataformas elevatórias e 84% dependem de alternativas menos eficientes). Adicionalmente, F&S (formas e escoramentos), embora tenha um perfil de procura mais cíclico (dependente de projetos de infraestrutura), oferece importantes benefícios de FCF (baixo investimento marginal), bem como oportunidades de venda cruzada.
- Mills; uma plataforma de aluguel bem equilibrada. Depois de enfrentar dificuldades decorrentes da concentração setorial (2012-16), a Mills passou por uma reviravolta operacional e estratégica bem-sucedida. Como resultado, a “Nova Mills” tornou-se uma plataforma bem equilibrada de serviços de aluguel diversificados. Nossa visão positiva é baseada em: (i) uma plataforma de multi-locação bem-sucedida, combinando uma (a) posição de liderança indiscutível em plataformas elevatórias (preparada para se beneficiar de uma presença nacional única), (b) um novo caminho de crescimento em Linha Amarela (adicionando potencial de retorno e previsibilidade de lucros) e (c) posição sólida em F&S (apoiando a geração de FCF e auxiliando em oportunidades de vendas cruzadas).
- Armac; uma plataforma orientada a serviços de linha amarela. A empresa passou de operadora regional para a maior locadora linha amarela do Brasil. Temos uma visão positiva, baseada em: (i) perfil de alto crescimento/alto retorno, devido ao seu foco no segmento de Linha Amarela (baixa penetração em um grande mercado endereçável); (ii) perfil de negócios resiliente, possuindo tipos de contratos complementares para aumentar a vida útil dos ativos e diminuir a ciclicidade das receitas; (ii) modelo de negócios orientado a serviços, já que a ARML fornece serviços para atender às necessidades operacionais de diferentes clientes (com um processo interno de manutenção verticalizado como principal facilitador).
Mills (MILS3): Uma plataforma de aluguel bem equilibrada
Iniciando cobertura com preço-alvo de R$21,00/ação e com recomendação de Compra.
Estamos iniciando a cobertura de Mills (Compra; TP de R$21/ação). Depois de enfrentar dificuldades decorrentes da concentração setorial (2012-16), a Mills passou por uma reviravolta operacional e estratégica bem-sucedida. Como resultado, a “Nova Mills” tornou-se uma plataforma bem equilibrada de serviços de aluguel diversificados. Nossa visão positiva é baseada em: (i) uma plataforma de sucesso implementada, combinando uma (a) posição de liderança indiscutível em plataformas elevatórias (preparada para se beneficiar de uma presença nacional única), (b) um novo caminho de crescimento na Linha Amarela (adicionando potencial de retorno e previsibilidade de lucros) e (c) posição sólida em F&S (apoiando a geração de FCF e auxiliando em oportunidades de vendas cruzadas).
Os negócios legados são as vacas leiteiras. A Mills começou como uma empresa de Formas e Escoramento na década de 1950 e aproveitou o crescimento do setor de infraestrutura. Durante a crise de 2015/16 no Brasil, a administração passou a expandir o negócio de aluguel de plataformas elevatórias para reduzir a concentração dos negócios. Hoje em dia, com a empresa vendo novos caminhos de crescimento, vemos os negócios legados mantendo a importância, mas mudando para (i) manutenção de participação de mercado, (ii) geração de fluxo de caixa e (iii) oportunidades de vendas cruzadas.
Linha Amarela, a nova fronteira de crescimento. A entrada no aluguel de linha amarela com a aquisição da Triengel em 2022 (seguida por um plano de crescimento orgânico) reduziu o risco do processo de entrada para um novo segmento de negócio, que exige amplo know-how, e trouxe um novo caminho de crescimento. A Linha Amarela tem: (i) um tamanho de mercado que é 10x o tamanho de plataformas elevatórias; (ii) maior previsibilidade do fluxo de caixa devido à maior duração dos contratos; e (iii) mais possibilidades de cross-selling dentro da empresa.
Um portfólio complementar de ativos. O conjunto complementar de ativos da Mills é uma forma de acelerar o crescimento e melhorar os níveis de retorno em todos os seus setores operacionais, pois traz vantagens competitivas únicas ao mesmo tempo que (i) aproveita a rede de agências existente, com extensa capilaridade geográfica, (ii) aumenta a participação de carteira em clientes existentes, sendo o único fornecedor de diferentes necessidades operacionais, e (iii) mitiga riscos à medida que diversifica a exposição da Mills a segmentos operacionais e indústrias.
A avaliação mais atrativa do setor. Vemos o MILS como uma das empresas de aluguel mais baratas globalmente, sendo negociado a 8,0x P/E 2025 em comparação com seus pares em ~8,5-15,5x. Além disso, existem alavancas de re-rating, tais como: (i) a consolidação do negócio de locação de linha amarela, tese que o mercado ainda vê com ceticismo devido ao seu risco de execução; (ii) redução da ciclicidade do negócio, diminuída com a expansão para plataformas elevatórias e linha amarela; e (iii) maior liquidez das ações, uma restrição para alguns investidores institucionais.
Armac (ARML3): Uma plataforma orientada a serviços da Linha Amarela
Iniciando cobertura com preço-alvo de R$ 15,00/ação e recomendação de Compra
Estamos iniciando a cobertura de Armac (Compra; TP de R$15/ação). A empresa passou de operadora regional para a maior locadora linha amarela do Brasil. Temos uma visão positiva, baseada em: (i) perfil de alto crescimento/alto retorno, devido ao seu foco no segmento de Linha Amarela (baixa penetração em um grande mercado endereçável); (ii) perfil de negócios resiliente, possuindo tipos de contratos complementares para aumentar a vida útil dos ativos e diminuir a ciclicidade das receitas; (ii) modelo de negócios orientado a serviços, já que a ARML fornece serviços para atender às necessidades operacionais de diferentes clientes (com um processo interno de manutenção verticalizado como principal facilitador); e (iv) valuation atrativo de 9,9x vs. mediana do sector de ~10,5x, com potencial de valorização resultante de uma combinação saudável de múltiplas reclassificações e crescimento dos lucros.
O foco em linha amarela permite um perfil de alto crescimento/alto retorno. O foco da ARML no segmento de aluguel de linha amarela permite uma combinação única de: (i) alto crescimento (receita líquida CAGR de 15% de 2024-30E); e (ii) alto perfil de retorno, reforçado ainda pela experiência específica em manutenção e operação da empresa (prevemos ~18% de ROIC de longo prazo).
Resiliência da complementaridade contratual. A Armac opera dois tipos de contratos: (i) Perene – contratos de maior duração, com estrutura dedicada e uso intensivo de ativos, onde há demanda por novas máquinas devido à alta carga de trabalho; e (ii) Infraestrutura – contratos específicos de projeto de menor duração, focados em aproveitar a experiência em manutenção da ARML, expandindo a vida útil de suas máquinas além do primeiro ciclo de contrato.
Uma plataforma orientada a serviços. A ARML pode ser a única fornecedora de diversas demandas operacionais de clientes, pois oferece uma ampla gama de tipos de ativos, juntamente com estruturas de suporte, pessoal de manutenção e muito mais. Além disso, a verticalização do processo de manutenção é uma vantagem competitiva importante, uma vez que a ARML pode desintermediar a cadeia de abastecimento de LA adquirindo peças diretamente dos fornecedores e tendo uma oficina interna altamente especializada. Esta estratégia leva a: (i) redução do churn de clientes; (ii) aumento do nível de serviço dos contratos; (iii) maior vida útil dos ativos; e (iv) maiores níveis de retorno.
Vemos um valuation atraente. Iniciamos a cobertura com uma classificação de Compra, pois vemos potencial para um forte crescimento de lucros combinado com algumas reclassificações do múltiplo. ARML atualmente é negociada a um P/E de 9,9x para 2025E (vs. ~10,5x a mediana do setor).
