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JBS (JBSS3): Resultados sólidos no 4T18. Recorde de geração de caixa livre em 2018

A JBS reportou sólidos resultados no 4T18. Destaque positivo para a forte geração de caixa livre de R$ 5,7 bilhões em 2018, aumento de 105,2% A/A. Do lado operacional, o EBITDA ajustado de R$ 3.392 milhões foi em linha com o nosso e 5,7% abaixo do consenso, uma vez que o forte resultado de Bovinos […]

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  • A JBS reportou sólidos resultados no 4T18. Destaque positivo para a forte geração de caixa livre de R$ 5,7 bilhões em 2018, aumento de 105,2% A/A. Do lado operacional, o EBITDA ajustado de R$ 3.392 milhões foi em linha com o nosso e 5,7% abaixo do consenso, uma vez que o forte resultado de Bovinos nos EUA foi compensado pelo resultado abaixo do esperado de Bovinos no Brasil e de Suínos nos EUA. A margem EBITDA de 7,2% compara-se a nossa de 7,0%, consenso de 7,4% e 6,9% no 4T17. A receita líquida foi em linha com a nossa, enquanto o lucro líquido de R$ 563 milhões ficou abaixo da nossa estimativa de R$ 1.348 milhões devido a maiores despesas financeiras com impacto cambial. A dívida Líquida/EBITDA caiu de 3.4x no 4T17 para 3.2x no 4T18;
  • O segmento de Bovinos nos EUA reportou fortes resultados, com EBITDA de R$ 1.602 milhões, 29,7% acima do nosso. A margem EBITDA de 7,8% compara-se a nossa de 6,0% e 7,0% no 4T17. A forte economia dos EUA, concomitante ao ciclo positivo do gado, continua a impactar positivamente os negócios, resultando em maiores margens para a indústria de carne bovina nos EUA;
  • Do lado negativo, Bovinos no Brasil e Suínos nos EUA reportaram resultados mais fracos que o esperado. A margem EBITDA de Bovinos Brasil e Suínos EUA foi de 3,9% e 7,6%, respectivamente, -407 pontos-base e -85 pontos-base abaixo da nossa, principalmente devido aos maiores custos operacionais no Brasil e o aumento da capacidade de processamento de carne suína nos EUA, que impactaram os preços. De acordo com a JBS, a empresa está monitorando de perto os eventos relacionados à peste suína africana na Ásia e acredita que a disseminação contínua da doença na região pode trazer mudanças significativas ao comércio global de carne suína;
  • ​Por fim, a margem EBITDA da Seara de 10,3% foi em linha com a nossa, enquanto a Pilgrim’s Pride divulgou há duas semanas margem EBITDA de 6,3% (contra XPe em 5,5%). Mantemos nossa recomendação de compra para a JBS com preço alvo de R$ 16/ação. Na nossa visão, seu forte desempenho operacional em 2018 deve continuar em 2019, impulsionado principalmente pelos sólidos resultados dos EUA e dinâmica positiva para proteínas.
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Disclaimer:

Após a superação das expectativas da AZZA no 1T, atualizamos nosso modelo, mas sem grandes mudanças nas estimativas. Ainda assim, vemos riscos de alta vindos de SG&A, principalmente em despesas eventuais e impostos sobre a renda, enquanto alertamos que a dinâmica da receita enfrentará comparações mais difíceis adiante, especialmente para as linhas de Roupas Masculinas e Democráticas. No entanto, isso deve ser acompanhado por comparações mais fáceis para as margens. Embora apenas ajustemos nossas estimativas, com o Lucro Líquido projetado para 2025-26 em +4% e -1%, respectivamente, aumentamos nosso preço-alvo de R$50,0 para R$55,0 por ação para o final de 2025, principalmente devido a um menor custo de capital. Mantemos nossa recomendação de COMPRA.

Tópicos a serem observados. Após um sólido resultado no 1T, destacamos os principais temas que acreditamos valerem a pena monitorar:

(i) Fique atento às comparações de receita: A AZZA apresentou um forte desempenho de receita no 1T (vendas brutas +18% a/a) apoiado por praticamente todas as unidades de negócios (BUs), embora observemos que os próximos trimestres enfrentarão comparações mais difíceis, especialmente no 2S25. Ainda assim, permanecemos construtivos quanto às tendências de receita das unidades, esperando ver crescimento acelerado em Calçados e Acessórios.

(ii) Demissões devem gerar cerca de R$100 milhões em economia anual: Estimamos que as demissões da empresa em abril (link) gerem cerca de R$100 milhões em economia anual, com 2/3 capturados em 2025, o que se traduz em uma diluição de 0,3 p.p no ano.

(iii) Há espaço para maior diluição de SG&A: Adotamos uma abordagem mais conservadora em relação à diluição de SG&A e assumimos uma expansão de margem de 0,45 p.p vinda das despesas operacionais. No entanto, acreditamos que as despesas eventuais podem ser menores, já que a empresa teve gastos principalmente relacionados à integração da fusão, que não devem se repetir. Como não sabemos o quanto isso representou, assumimos uma diluição de 0,3 p.p nessa linha.

(iv) Impostos próximos de zero: Considerando os benefícios fiscais dos juros sobre capital próprio e subvenções fiscais, estimamos a alíquota efetiva de imposto da AZZA em 3,5% em 2025, embora possa ser menor, pois a empresa pode revisar sua estratégia em relação ao reconhecimento fiscal da Lei da Moda. Se a empresa mudar isso a partir do 2T, nosso Lucro Líquido aumentaria 6%, enquanto se começar a partir do 3T, aumentaria 4%.

Mantemos a recomendação de Compra. Após um sólido 1T, revisamos nossas estimativas para incorporar os resultados recentes, bem como as premissas macro atualizadas. Embora apenas ajustemos nossas estimativas, com o Lucro Líquido projetado para 2025-26 em +4% e -1%, respectivamente, aumentamos nosso preço-alvo para o final de 2025 para R$55,0, devido a um menor custo de capital. Mantemos a recomendação de Compra, pois esperamos que os próximos resultados se beneficiem dos ganhos de sinergia, vemos riscos de alta para nossas estimativas e uma avaliação atraente, com um P/L de 10x para 2026.

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