Assaí (ASAI3): Muito barato para ser ignorado – Compra

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Análise Fundamentalista - Ações ASAI3

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Assaí é uma companhia focada no segmento de Atacarejo, com 184 lojas espalhadas em 23 Estados diferentes e contando com 10 centros de distribuição. O Assaí é o segundo maior varejista brasileiro com vendas brutas totais de R$39,4bn em 2020, atrás apenas do Carrefour Brasil. Nós vemos cinco principais destaques da tese de investimento, os quais destacamos abaixo.

Tese de Investimento

Com recomendação de Compra e preço alvo de R$120,0 por ação para o fim de 2021. Além disso, destacamos a companhia como nossa preferência no setor por conta de um valuation muito atrativo, em 15x P/L 2021e (um desconto de 35% vs. seus pares internacionais), enquanto vemos muito potencial de crescimento a ser entregue.

Abaixo, os destaques da nossa tese de investimentos:

#1. Perspectiva de crescimento sólida, com um crescimento médio ponderado entre 2020 e 2025e de 25% puxado por planos de expansão (100 novas lojas até 2025e) e expansão de margem EBITDA decorrente de alavancagem operacional e desalavancagem.

#2. Forte geração de caixa, com uma conversão média de EBITDA em caixa em torno de 30% nos próximos 5 anos.

#3. Estratégia de expansão assertiva, com uma estrutura de líderes regionais que permite a companhia competir regionalmente enquanto também entregando a maior produtividade de loja (receita bruta por m2) entre as empresas listadas.

#4. Vasta experiência da diretoria, com mais de 20 anos de experiência no varejo alimentar; e

#5. Riscos positivos, da frente de serviços financeiros, digitalização e potencial entrada no atacado de distribuição.

Principais Riscos

#1. Redução do auxílio emergencial, pode pressionar os resultados de curto prazo uma vez que os clientes do Assaí são em sua grande maioria de classes mais baixas (75% sendo das classes C/D/E). Entretanto, alimentos não é uma categoria que pode simplesmente ser eliminada e, portanto, acreditamos que o impacto mais provável será em uma piora no mix de produtos e/ou uma mudança de canal para o Atacarejo, o que inclusive favoreceria o Assaí.

#2. Aumento das restrições de Covid-19, impactando negativamente a recuperação de bares, restaurantes e transformadores o que, por sua vez, impacta a demanda de B2B. Isso pode ser compensado por uma demanda ainda resiliente de pessoa física, enquanto esse impacto deve ser temporário e a retomada deve vir com a vacinação mais acelerada e/ou queda dos casos de Covid-19.

#3. Competição, uma vez que acreditamos que as empresas podem enfrentar concorrência em cidades/estados específicos, mas vemos esse risco mitigado pela estrutura de líderes regionais do Assaí combinado com um histórico sólido de execução.

Como chegamos no preço-alvo do Assaí (ASAI3)?

Nossa preço alvo de R$120,0 por ação é baseado em um fluxo de caixa descontado para a firma (FCFF) de 10 anos usando um custo de capital de 10,2% (WACC), 4,5% de taxa de crescimento de longo prazo e 7,5% de margem EBITDA ajustada de longo prazo ou 6,6% (ex-IFRS 16). Em nosso preço alvo, as ações seriam negociadas em múltiplos de P/L de 2021-22e de 25,2x e 18,9x, respectivamente.

Data da última atualização: 01 de março de 2021

Para maiores detalhes de nossa tese, acesse nosso relatório sobre o setor de supermercados para 2021 aqui, onde trazemos os principais pontos que sustentam nossa visão positiva além de discutirmos os principais temas a serem monitorados em 2021.

Temporada de resultados – 4T20: última divulgação de resultados da companhia

Destaques positivos dos resultados:
  • Aceleração de vendas mesmas lojas, para +19,6% A/A (comparado com +4,3% no 4T19 e +18,1% no 3T20), puxado pela inflação de alimentos e ganhos de produtividade nas lojas.
  • Ritmo de aberturas segue forte, com 19 novas lojas no ano (sendo 3 conversões do Extra) e 28 novas lojas esperadas para 2021 e 25 ao ano para 2022 e 2023.
  • Adição de serviços para melhorar experiência do consumidor, expandido o projeto piloto de açougue para mais lojas.
  • Margem EBITDA recorde, em 8,2%, decorrente da manutenção de margem bruta e alavancagem operacional.
  • Forte geração de caixa operacional de R$ 2,1 bilhões em 2020, reduzindo o nível de alavancagem em 2x EBITDA vs. 2019 para 1,76x Dívida Líquida/EBITDA no 4T20.
Destaques negativos dos resultados:
  • Impactos negativos não-recorrentes de R$108 milhões (R$79 milhões com efeito caixa), decorrente de (i) gastos com a cisão de Assaí (R$69,4 milhões); (ii) Contingências tributárias (R$16,9 milhões) e (iii) baixa de ativos para conversões de lojas (R$22,5 milhões). Importante destacar que o nível dessas despesas nos últimos 3 anos foi abaixo de 0,1% Receita Líquida e, portanto, faz de 2020 uma exceção.
  • Vendas mesmas lojas abaixo do Atacadão (em +27% A/A), mas destacamos que esse crescimento veio às custas de rentabilidade, com queda de 0,3p.p. A/A na margem EBITDA e -1,4p.p. A/A na margem bruta do Atacadão.

Para mais detalhes de nosso relatório de resultados do 4T20, acesse aqui.

Quem é o Assaí?

Assaí é uma companhia focada no segmento de atacarejo, com 184 lojas espalhadas em 23 Estados diferentes e contando com 10 centros de distribuição. O Assaí é o segundo maior varejista brasileiro com vendas brutas totais de R$39,4bn em 2020, atrás apenas do Carrefour Brasil.

Uma breve visão da empresa

  • O Assaí é atualmente a maior marca operada pelo Casino no mundo.
  • O Atacarejo é o principal canal utilizado pelas famílias brasileiras (62% das cidades brasileiras).
  • Sua participação de mercado é de 29% atualmente, com expansão de 9 p.p. nos últimos 5 anos.
  • Possui 184 lojas em 23 estados brasileiros (não estão presentes somente no Espírito Santo, Santa Catarina, Rio Grande do Sul e Acre).
  • 10 centros de distribuição localizados nas regiões Sudeste, Nordeste e Centro-Oeste.
  • Expertise em diferentes formatos de loja, sendo: 1) Reabastecimento rápido: 1-3k m² (20% do total); 2) Necessidades das famílias nos centros urbanos: 3-5 mil m² (45% do total); 3) Focado em vendas massivas: 5-8 mil m² (35% do total).
Detalhamento da presença nacional do Assaí
Varejo brasileiro: faturamento bruto (R$ bi – 12M 3T20)
Fonte: XP Investimentos, Companhia

Números e fatos interessantes de suas operações

  • São necessários, na média, 100-150 dias para efetuar uma abertura de loja após já terem obtido as licenças necessárias, com o tempo recorde sendo de 83 dias.
  • Maior produtividade da loja entre seus pares listados na B3.
  • A empresa abriu em média 18 lojas/ano nos últimos 5 anos.
  • Rendimento forte em todas as regiões com suas 35 principais lojas (30% das vendas) estando distribuídas em 15 estados diferentes.
  • 40% das vendas vêm de fora da região Sudeste.
  • 70% dos estoques são entregues diretamente nas lojas.
  • A estrutura dos líderes regionais independentes permite que a companhia adapte o sortimento, modelo de negócios e comunicação para atender às necessidades locais.
  • Perfil de renda dos clientes do Assaí distribuído em: 25% classes A/B; 61% classe C; 14% classes D/E, comparado com a população brasileira com 14% classes A/B; 55% classe C; 30% das classes D/E – o que representa uma oportunidade de aumentar a penetração nas classes mais baixas.
  • O Passaí (marca própria de cartão) foi lançado há 2 anos e já representa 5% do faturamento bruto – vemos isso como um risco positivo em termos de produtividade das lojas (ticket médio 40% acima da média) e receita financeira.
  • Projeto piloto de oferta de açougue e/ou cafeteria nas lojas – expansão das iniciativas a fim de testar a aceitação e o comportamento dos consumidores.
  • Eles estão revisitando sua estratégia digital e devem lançar uma iniciativa voltada para clientes B2B.
  • Estão estudando uma eventual expansão da sua atuação para o atacado de distribuição, mas o foco está primeiro em alcance de capilaridade, para que a diluição das despesas compense o impacto nas margens brutas.

Para mais detalhes sobre a companhia, acesse o site de relação com investidores da empresa aqui.

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