Como já mencionamos anteriormente, o setor de proteínas é um dos mais resilientes em meio à pandemia do coronavírus, uma vez que alimentos são considerados essenciais. Adicionalmente, entendemos que o setor está passando por um momento positivo, resultado da combinação dos dez fatores abaixo. Mantemos recomendação de compra em JBS, Marfrig e BRF, com preferência para JBS e Marfrig.
- Exportações brasileiras seguem muito fortes e favorecidas pelo câmbio
- Mercado Doméstico com volumes favorecidos pela quarentena, apesar de volatilidade
- Impactos no foodservice diferentes em cada país mas pouca representatividade às empresas de nossa cobertura
- Fechamento de plantas nos EUA pode gerar aumento de preços
- Cenário nos EUA segue pujante, ainda que mais errático
- Demanda na China segue forte, ainda impactada pela Peste Suína Africana
- Grãos e custos estão sob controle para as grandes empresas
- Níveis de endividamento baixos são adequados para o momento
- Potencial de consolidação no setor
- Esperamos resultados positivos para as empresas de proteínas no 1T20
#1 Exportações brasileiras seguem muito fortes e favorecidas pelo câmbio
Exportações totais: volumes em linha com o ano passado, mas preços maiores puxados por China e Hong Kong
Desde janeiro, as exportações totais de carne brasileira já somam 1,5 milhões de toneladas, uma quantidade em linha com a do primeiro trimestre de 2019.
Do lado de preços, no entanto, houve um grande aumento. Enquanto no 1T19 o Brasil exportava carne a um preço médio de US$ 2,17 por quilograma, no 1T20 o patamar aumentou 11% para US$ 2,41.
Dessa forma, houve um aumento de 23% no faturamento do trimestre em dólares, que foi de US$ 3,6 bilhões no 1T20, versus US$ 2,9 bilhões no 1T19. Esse número é ainda melhor quando convertido em reais, uma vez que o câmbio desvalorizou cerca de 30% versus o 4T19.
Das 1,5 milhões de toneladas exportadas no 1T20, 64% foram de carne de frango, 24% de carne bovina e 12% de carne suína.
Em termos de faturamento, como a carne bovina é a mais cara, ela respondeu por 45% dos US$ 3,6 bilhões faturados no 1T20. Em seguida, veio a carne de frango (42%) e por fim, a carne suína (13%).
Grande China já representa quase metade do faturamento das exportações de proteína do Brasil
China e Hong Kong foram o destino de 35% das exportações brasileiras de carne (em volumes) no 1T20. A Grande China representou 47% do faturamento, uma vez que pagaram um prêmio de 33% em relação ao preço médio de exportação do período.
Em comparação, no 1T19, China e HK representavam 26% dos volumes e 32% do faturamento. Ou seja, o país asiático vem aumentando significativamente sua representatividade nas exportações brasileiras.
No 1T20, em volumes, a Grande China recebeu 54% da carne bovina exportada pelo Brasil, 21% da carne de frango e 68% da carne suína. Em termos de faturamento, isso se traduz em 58%, 27% e 69% do total, respectivamente.
Especificamente em Março, as exportações totais apresentaram um faturamento 16% superior ao de março de 2019. Isso ocorreu devido a uma expansão de 6,3% em volumes e 9,1% em preço (em dólares).
#2 Mercado Doméstico com volumes favorecidos pela quarentena, apesar de volatilidade
Internamente, os preços das proteínas seguem elevados. Segundo o indicador do CEPEA, a média de preços do boi gordo no 1T20, de R$ 39,4 por quilograma, foi 30% superior a média do 1T19. Já no caso do frango, a média de R$ 4,95 por kg no 1T20 foi 14% superior na comparação anual. Mas o grande campeão foi o preço da carcaça suína: a média de R$ 8,50 por kg no 1T20 foi quase 40% superior à de 2019.
No caso dos frigoríficos de carne bovina, um preço mais elevado do gado representa custos mais altos. Caso não haja repasse de preços na ponta do consumidor, isso pode implicar em compressão de margens. No entanto, quando olhamos para o preço cobrado pela carcaça do animal, vemos que ele acompanhou o aumento no preço do gado, crescendo 32% no 1T20 na comparação anual (vs. 31% de aumento no preço do gado).
Como a demanda vem reagindo durante a quarentena?
Do lado da demanda, com a quarentena, houve uma forte queda no canal de restaurantes e bares, o chamado foodservice. Por outro lado, em um primeiro momento, a demanda nos supermercados registrou um pico, segundo comentários de executivos das empresas com quem conversamos recentemente. Desde então, ela vem se mantendo bastante “errática”, nas palavras de um executivo da indústria.
A única certeza é que ela segue forte e acima da média esperada para essa época do ano. O destaque vem sendo os alimentos industrializados, em função da praticidade que oferecem para o consumidor. Olhando pra frente, no entanto, poderemos vir a observar aumento do consumo de proteínas e produtos mais baratos. Isso dependerá do tamanho do impacto econômico da crise do coronavírus, e poderia ter impactos relevantes nas margens das empresas.
Como as vendas online reagiram à quarentena?
Como forma de testar isso, realizamos uma análise da popularidade das marcas do setor usando o Google Trends. Nos últimos doze meses, a marca Seara (da JBS) foi mais popular do que Sadia e Perdigão somadas (ambas da BRF), salvo na época do Natal, quando as buscas por kits natalinos da Sadia dispara. Já no último mês, que compreende a maior parte do período da quarentena oficial, houve uma queda no número de buscas por Seara, tornando seus patamares equivalentes aos da soma Sadia e Perdigão.
Vale observar que a BRF não realiza venda direta para o consumidor, nem no mundo online nem no offline. Já a JBS o faz através da Swift e, mais recentemente, da Swift online. Ainda que tal canal digital não represente um percentual significativo da receita da JBS, ele vem crescendo bastante, sobretudo na quarentena.
Nos últimos 3 meses, a loja online da Swift atingiu 224 mil visitantes, um crescimento de 30% na comparação anual. Especificamente, de Fevereiro para Março, seu número de acessos praticamente dobrou, tornando-a o site mais acessado do setor (versus os sites institucionais da Sadia, Perdigão e Seara). Continuaremos monitorando o acirramento da competição entre as marcas, inclusive da perspectiva digital, sobretudo agora que as compras online se tornaram tão relevantes.
#3 Impactos no foodservice limitados para as empresas de proteínas
Segundo o Índice Cielo do Varejo Ampliado (ICVA), o faturamento nominal do setor de bares e restaurantes caiu 48,7% desde o início do surto de coronavírus, em comparação com o mesmo período no ano passado. Segundo o Sr. Paulo Solmucci, presidente da Associação Brasileira de Bares e Restaurantes (Abrasel), entre 20 e 25% dos estabelecimentos do setor devem fechar ou trocar de proprietário durante a crise. A situação é grave, e mesmo o delivery não se revelou uma solução tão boa quanto esperado, sobretudo no caso dos pequenos restaurantes.
Nesse sentido, a demanda do canal do foodservice (bares e restaurantes) sofreu uma imensa queda desde o início da crise, tornando-se praticamente nula em alguns casos. Vale ressaltar que para a Marfrig, ele representa cerca de 7% da receita total da empresa, ao passo que para a BRF esse número atinge os 10%. Ou seja, embora trate-se de um detrator no resultados das empresas, elas não são dependentes desse canal.
Adicionalmente, conforme destacou o Sr. Lorival Luz, CEO da BRF, não há uma linha de produção específica para o foodservice que não possa ser adaptada para o varejo como um todo. Os nuggets produzidos para as grandes redes de fast-food, por exemplo, podem ser convertidos naqueles que a Sadia já vende tipicamente. Logo, a empresa entende que está bem preparada para lidar com a queda da demanda nesse canal.
#4 Fechamento de plantas nos EUA pode gerar aumento de preços
Diante da crise do coronavírus, uma das principais preocupações é a manutenção do abastecimento de alimentos para a população. O setor de frigoríficos é considerado essencial nesse âmbito, tanto pelo governo dos EUA quanto pelo governo brasileiro. Isso significa que, mesmo durante a quarentena, as fábricas tem autorização federal para continuar funcionando. Evita-se, assim, que as tentativas de alguns prefeitos de impedirem plantas de funcionarem se materializem, como aconteceu em certos estados brasileiros.
O que vem ocorrendo nos Estados Unidos, no entanto, é que algumas plantas tem sido fechadas pelas próprias empresas.
Com as paralisações de frigoríficos devido ao aumento dos casos de coronavírus entre trabalhadores, os Estados Unidos correm um risco cada vez maior com queda na oferta de carne no curto prazo. A capacidade de carne suína dos EUA foi reduzida em quase 30% e grandes processadoras de aves fecharam plantas na semana passada.
No meio tempo, enquanto os preços dos animais segue caindo, os preços das proteínas finais nas gôndolas seguem em alta, sustentando as margens das grandes empresas.
No caso brasileiro, até agora é baixo o número de funcionários de frigoríficos que foram infectados pelo coronavírus. A confirmação dos primeiros casos entre trabalhadores no Brasil levantou preocupações sobre o risco de o país rumar para um quadro crítico como o dos Estados Unidos. No entanto, por enquanto, só três casos foram registrados em um frigorífico da JBS em Santa Catarina, além de seis funcionários da BRF, que indicou pela primeira vez que a possibilidade de fechar plantas existe, caso a situação se agrave
#5 Cenário nos EUA segue pujante, ainda que mais errático
O mercado de proteína nos Estados Unidos segue pujante, com demanda forte e preços elevados. Para o Departamento de Agricultura dos Estados Unidos (USDA), o país tem uma oferta doméstica “adequada” de proteínas para passar pelo atual momento de crise.
Segundo o economista-chefe do USDA, Robert Johansson, no começo do surto do coronavírus nos EUA os consumidores correram para estocar itens alimentares essenciais. Consequentemente, houve um aumento repentino na demanda nos supermercados. Isso levou à escassez e a preços mais altos de alguns produtos, assim como aconteceu no Brasil.
No entanto, nas semanas seguintes, os grandes varejistas ajustaram seus estoque, e a demanda declinou em relação ao pico inicial, mas manteve-se elevada. Com a oferta restrita por conta dos fechamentos das plantas e a procura forte, poderá haver um ajuste nos preços nos EUA, o que favoreceria os frigoríficos brasileiros que atuam no mercado norte-americano.
Mais exportações dos EUA para a China depois da redução da tarifa de 48% para 12%
Adicionalmente, tais empresas também poderiam se beneficiar de um aumento das exportações dos EUA para a China. Com o arrefecimento da guerra comercial entre ambos os países, a China reduziu a tarifa de importação de carne bovina proveniente dos EUA de 48% para 12%, tornando-a muito mais competitiva.
Até a segunda quinzena de Abril, os EUA já haviam exportado 227 mil toneladas de carne bovina, valor 12% superior na comparação anual.
#6 Demanda na China segue forte, ainda impactada pela PSA
Nas últimas semanas, realizamos uma série de reuniões com os executivos dos grandes frigoríficos e com integrantes do governo como a Ministra da Agricultura, Sra. Tereza Cristina. Segundo suas falas, há um aparente consenso de que o cenário na China está caminhando para uma normalização.
Do ponto de vista logístico, os representantes dos frigoríficos confirmaram que não estão mais enfrentando dificuldades. Em Janeiro, por conta da crise do coronavírus, houve uma situação de escassez de contêineres. No entanto, esta já teria sido resolvida, agora que armadoras estariam voltando com contêineres vazios do país asiático para permitir a manutenção dos embarques de exportação.
Entendemos que a demanda também segue pujante, conforme corroborado pelos dados de exportação do Brasil para a China expressos acima. Pensando nas importações da China como um todo, vindas de outros países além do Brasil, só as importações de suínos dobraram de volume em janeiro de 2020, na comparação anual.
Segundo dados obtidos na Bloomberg, compilados com base nas estatísticas nacionais chinesas, em Fevereiro as importações chinesas de suínos teriam quintuplicado, atingindo 543 mil toneladas. Ou seja, mesmo em meio à crise do coronavírus, o país seguiu importando intensamente sua principal fonte de proteína.
Peste Suína Africana segue afetando o país
Isso acontece porque os efeitos da Peste Suína Africana seguem afetando o país. Com a dizimação de seu plantel de suínos entre 2018 e 2019, espera-se que a produção chinesa de proteínas só volte ao normal em 2025. No meio tempo, criou-se um enorme desequilíbrio na oferta de proteínas, uma vez que o país responde por metade de produção e do consumo global de suínos.
Consequentemente, suas importações aumentaram muito desde então, abarcando não só a carne suína como a bovina e a de frango. Dessa forma, países exportadores como o Brasil seguem sendo beneficiados pelo cenário na China, especialmente agora que provou-se que o ritmo de importação não deve cair mesmo com o coronavírus.
#7 Grãos e custos estão sob controle para as grandes empresas
Os grãos representam uma parcela significativa do custo dos frigoríficos, uma vez que são insumos essenciais para a ração de frangos e porcos. Consequentemente, a alta no preço do milho é uma preocupação relevante para as empresas que atuam nesses segmentos. No 1T20, o preço médio do milho foi 33% superior ao do 1T19, atingindo em março o recorde de R$ 60 por saca.
A maior parte dos frigoríficos de capital de aberto não está vulnerável no curto prazo, por conta das operações de hedge que eles realizam no mercado financeiro para se proteger dessas movimentações abruptas nos preços dos insumos, assim como a compensação com exportações mais rentáveis. No médio-longo prazo, no entanto, caso a alta permaneça, isso poderia se traduzir em repasse de preços para o consumidor, além de pressionar os custos das empresas.
No entanto, as empresas estão otimistas quanto à queda do preço do milho nos próximos meses. Segundo dados da Companhia Nacional de Abastecimento (CONAB), a safra 2019/20 de milho deve ultrapassar os 100 milhões de toneladas, um crescimento de 7% versus a safra anterior. Somente a safrinha deve atingir 75,4 milhões de toneladas, em função de um crescimento de 4,5% na área de plantio. Tal crescimento na oferta por si só já deveria criar uma pressão baixista nos preços.
Adicionalmente, como o milho é uma commodity e formação de preços internacional, o cenário global também deve afetar seus preços. Por conta da queda do preço do petróleo, houve queda da demanda por etanol, cuja matéria prima, por sua vez, é o milho. Consequentemente, a demanda por milho caiu, o que deve ajudar a reduzir seus preços no médio prazo.
#8 Níveis de endividamento baixos são adequados para o momento
Atualmente, os frigoríficos como um todo possuem níveis de alavancagem baixos e cronogramas de dívidas controlados. Seus níveis de caixa são satisfatórios em relação às suas dívidas de curto prazo. Logo, não enxergamos dificuldades significativas de financiamento para as empresas do setor, conforme explicamos em mais detalhes no nosso relatório sobre os impactos do coronavírus nas empresas.
No caso de JBS, a crise do coronavírus veio em um momento em que a empresa está com a posição financeira mais sólida em toda a sua história. Conforme destacado na nossa reunião com o CFO da empresa, Sr. Guilherme Cavalcanti, a JBS pretende manter os níveis elevados de caixa. Assim, ela pode utilizá-lo como um “seguro” diante da volatilidade atual dos mercados.
Já no médio prazo, quando o cenário voltar a normalidade, a empresa poderia voltar a renegociar suas dívidas, com o objetivo de diminuir ainda mais sua despesa financeira. Por exemplo, a empresa emitiu um bond a juros de 6,25% ao ano, os quais poderiam ser reduzidos para LIBOR + 2%, economizando cerca de 8 milhões de dólares por ano para a empresa. Isso posto, entendemos que seu sólido balanço é uma das vantagens da JBS que deve ajudá-la a navegar esse momento de incerteza.
A BRF, apesar de ter cronogramas de dívida mais próximos, também possui um endividamento saudável, sendo que seu índice de alavancagem terminou 2019 em patamar confortável de 2,5x dívida líquida/EBITDA. Para reforçar sua liquidez, a empresa recentemente ainda optou por contratar uma linha de financiamento de R$ 1,4 bilhão e prazo de um ano.
Adicionalmente, a empresa ainda conta com uma linha de crédito rotativo (revolving) junto ao Banco do Brasil, no montante de até R$1,5 bilhão, cujos recursos não foram desembolsados. Dessa forma, a empresa garante ter caixa o suficiente para pagar a dívida de R$5 bilhões que vencerá entre 2020 e 2021.
#9 Frigoríficos menores sob maior pressão. Potencial de consolidação no setor
A realidade dos grandes frigoríficos de capital aberto não é a mesma que a dos pequenos frigoríficos. Em geral, os participantes menores ficam mais vulneráveis em momentos de crise como a atual. Isso porque eles costumam ter menos acesso à crédito e fazem menor uso de instrumentos financeiros para travar seus custos. Além disso, eles são menos expostos ao mercado externo, que é onde estão as maiores margens dos frigoríficos, sobretudo em um momento de câmbio depreciado como o que passamos atualmente.
O presidente da Associação Brasileira de Frigoríficos (Abrafrigo), Péricles Salazar, afirmou que as indústrias do setor que trabalham apenas com vendas de carne bovina no mercado doméstico “estão rodando com 50% de capacidade ociosa hoje”. Com o fechamento de muitos bares e restaurantes (o chamado canal do foodservice), a demanda por carne bovina caiu significativamente, forçando a redução no nível de abate.
Já no caso das empresas exportadoras de carne, o ambiente seria mais favorável, com empresas “rodando a 70% da capacidade”, segundo o Sr. Salazar. Momentos como o atual em que os frigoríficos menores estariam passando por tais dificuldades agudas podem gerar consolidação do setor por parte dos frigoríficos maiores.
#10 Bons resultados para o 1T20
JBS (JBSS3) - Recomendação de Compra
Esperamos resultados robustos para a JBS neste trimestre, seguindo (i) cenário bastante positivo para a Seara, com exportações fortes, sobretudo para a China, beneficiadas pelo dólar mais alto, além de um mercado doméstico saudável, com volumes elevados a partir do início da quarentena; (ii) cenário robusto nos Estados Unidos, com um pouco mais de instabilidade por conta dos fechamentos de plantas diante da crise do coronavírus, além dos impactos no canal de restaurantes e bares, sobretudo para a Pilgrim’s Pride, e da volta da planta da Tyson, que teria afetado a JBS USA Beef. Tais fatores devem se traduzir, nas nossas estimativas, em um EBITDA de R$ 3,8 bilhão no 1T20, com uma margem de 6,7%, representando um aumento de 30% em relação ao EBITDA do 1T19, e um leve queda na margem.
Marfrig (MRFG3) - Recomendação de Compra
Esperamos novamente resultados fortes para a Marfrig neste trimestre, sendo a empresa de maior destaque positivo, seguindo: (i) continuidade de um cenário pujante nos Estados Unidos, pouco impactado pela queda no canal de bares e restaurantes (foodservice) com o início do surto do coronavírus; (ii) aumento das exportações da América do Sul, sobretudo para a China, beneficiadas também pelo dólar mais alto. Tais fatores devem se traduzir, nas nossas estimativas, em um EBITDA de R$ 1,1 bilhão no 1T20, com uma margem de 8%, representando um aumento de 72% em relação ao EBITDA do 1T19, e um ganho 80 pontos-base de margem.
BRF (BRFS3) - Recomendação de Compra
Esperamos resultados sólidos para a BRF no 1T20, seguindo: (i) mercado doméstico saudável, com crescimento tanto de volumes quanto de preços, além de uma base de comparação fraca no 1T19; (ii) mercados internacionais fortes, impulsionados pela forte demanda chinesa; (iii) mercado Halal ainda fraco, com preços e volumes praticamente estáveis na comparação anual. Tais fatores devem se traduzir, nas nossas estimativas, em um EBITDA de R$ 1 bilhão no 1T20, com uma margem de 12,2%, representando um aumento de 45% em relação ao EBITDA do 1T19, e um ganho de 240 pontos-base de margem.
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