Aço Brasil: Momentum construtivo se formando

Estamos atualizando nossas estimativas para o setor de Aço Brasileiro e vemos um pano de fundo geral mais construtivo, à medida que o antidumping já vem dando suporte à precificação de aço plano no Brasil, enquanto a América do Norte continua sustentando a rentabilidade da Gerdau. Embora esse momentum operacional relativamente melhor e o impulso positivo de lucros favoreçam a Usiminas, ainda preferimos Gerdau, dada sua maior visibilidade de FCF e níveis implícitos de valuation. Nesse sentido, esperamos que a Gerdau se beneficie da expansão de margens no Brasil (principalmente com o ramp-up de Miguel Burnier) e do forte momentum das operações nos EUA, sustentando um FCF yield de ~9% em 2027E, já assumindo uma normalização parcial de margens (ou >12% em um cenário no qual os EUA permaneçam tão fortes quanto atualmente). Para Usiminas, os fundamentos estão melhorando (margens saindo de ~4% no 4T25 para dois dígitos em 2026–27E), com USIM5 apresentando uma performance volátil (+40% YTD em antecipação aos aumentos de preços no Brasil, mas recentemente -24% diante de preocupações quanto à materialização dessa recuperação de lucros) — em termos de valuation, estimamos FCF yield de ~5% em 2027–28E, com a melhora do EBITDA compensada por um novo ciclo de capex nos próximos anos.

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A perspectiva para as siderúrgicas brasileiras se tornou mais construtiva, uma vez que as medidas antidumping para produtos galvanizados, CRC e pré-pintados já foram aprovadas, dando suporte a aumentos de preços domésticos e reduzindo a pressão de importações. O principal catalisador pendente segue sendo o caso de bobina quente, com decisão final esperada até Dez’26. Embora os fundamentos de aço plano continuem melhorando, a recuperação de aço longo permanece menos direta, com estoques ainda elevados e tendências de demanda mistas. Na América do Norte, as condições operacionais seguem favoráveis, com níveis saudáveis de backlog e margens se beneficiando do atual framework da Section 232.

Gerdau segue sendo nosso nome preferido. Estimamos EBITDA de R$12,6 bilhões tanto em 2026E quanto em 2027E, sustentado por uma recuperação gradual no Brasil e rentabilidade resiliente nos EUA. Esperamos que as margens na América do Norte permaneçam em ~26% em 2026E antes de normalizarem para ~23% em 2027E, enquanto o ramp-up de Miguel Burnier deve gerar eficiências de custo adicionais e benefícios de integração de matéria-prima no Brasil. Nos níveis atuais, GGBR4 negocia a 4,2x/4,1x EV/EBITDA e oferece FCF yield de ~9% em 2027E, que poderia superar 12% em um cenário de status quo para o mercado de aço nos EUA (ou seja: sem flexibilização em acordos relacionados a comércio).

Para Usiminas, os fundamentos domésticos melhoraram, refletindo preços domésticos mais fortes, dinâmica de importações mais apertada e margens se recuperando de ~4% no 4T25 para níveis de dois dígitos ao longo de 2026–27E. Uma potencial aprovação do antidumping de bobina quente poderia trazer upside adicional para lucros e preços em 2027E, embora parte desse benefício possa ser compensada por custos mais altos. Embora a Usiminas ofereça uma das teses de recuperação de lucros mais fortes do setor, estimamos FCF yields de ~5% em 2027–28E, refletindo um ciclo de investimentos mais intensivo em capital apesar da melhora esperada em EBITDA e margens.

No geral, mantemos nossa preferência por Gerdau, que combina maior visibilidade de lucros, geração de caixa superior e um valuation mais atrativo ajustado ao risco. Embora USIM5 se beneficie da melhora dos fundamentos domésticos e tenha subido ~40% YTD, estimamos que ofereça FCF yield de ~5% em 2027E, vs. ~9–12% para Gerdau, reforçando nossa preferência por GGBR4 apesar da perspectiva mais construtiva para o aço plano brasileiro.