O Federal Reserve (Fed, banco central dos Estados Unidos) iniciou seu ciclo de afrouxamento monetário com um corte maior do que esperávamos (0,50pp vs 0,25pp). Com essa decisão, o limite superior dos juros de referência caiu de 5,5% para 5,0%, marcando a primeira redução desde março de 2020. Havia grande incerteza sobre o tamanho da primeira redução. Por um lado, começar de forma mais gradual (corte de 0,25pp) seria a condução mais tradicional, principalmente num contexto em que a economia não está em recessão e a inflação permanece acima da meta. Por exemplo, essa foi a decisão feita pelo Banco Central Europeu e pelo Banco da Inglaterra recentemente. Por outro lado, manter as taxas de juros em patamar bastante restritivo por tempo maior do que o necessário aumenta o risco de recessão. Em sua reunião de setembro, o FOMC (comitê de política monetária) optou por começar com um corte maior, justificando a decisão como uma forma de evitar o risco de atrasos no ciclo monetário.

Para além da decisão da taxa, o Fed também divulgou suas projeções econômicas. No relatório trimestral de projeções econômicas dos membros do FOMC (SEP, sigla em inglês), o comitê mostrou uma confiança maior no combate à inflação, com a projeção para 2024 caindo de 2,8% para 2,6% e em 2025 de 2,3% para 2,2%. As projeções para a taxa de desemprego para 2024, no entanto, subiram de 4% em junho para 4,4% e de 4,2% para 4,4% em 2025. Já em termos de crescimento econômico, as projeções para o PIB caíram levemente de 2,1 para 2% e se mantiveram em 2% para os próximos anos, como no último relatório. Enquanto isso, a projeção mediana para a taxa básica de juros sugere mais 0,25-0,50pp de corte no total das duas reuniões restantes este ano, 1,0pp ao longo de 2025, e 0,50pp em 2026. A estimativa para a taxa de juros de longo prazo, considerada o nível neutro, aumentou de 2,8% para 2,9%.

Comitê dividido. Apesar de o placar final ter sido 11-1 a favor de um corte de 0,50pp, outros membros do FOMC também pareciam inclinados a um corte de 0,25pp antes da reunião. Quando analisando o gráfico de pontos, que mostra a dispersão entre as projeções para a taxa de juros no final de cada ano, observamos que quase metade das estimativas (9/19) indicavam uma taxa de fim de ano de 4,75% ou 5,00%, o que é inconsistente com este primeiro corte de 0,50pp. Portanto, ainda vemos incerteza considerável à frente, e as decisões devem ser sensíveis aos dados econômicos divulgados. Destacamos também que o voto a favor de 0,25pp veio de Michelle Bowman, marcando o primeiro dissenso entre os cindo governadores do Comitê desde 2005. Do lado positivo, apesar de avaliarmos que o Presidente do Fed, Jerome Powell, não conseguiu justificar a decisão com dados na conferência de imprensa da última quarta-feira, ele parece ter evitado uma reação de “pânico de recessão” nos mercados.

Para a reunião de novembro, continuamos esperando um corte de 0,25pp, embora a decisão seja incerta. A nosso ver, a comunicação de Jerome Powell sinalizou que 0,25pp é o cenário base para a próxima reunião, ao dizer que não há necessidade de pressa e que o relatório SEP é uma boa referência. Contudo, a “barra” para outro corte de 0,50pp parece baixa após o início em ritmo mais acelerado. Se a inflação de curto prazo permanecer benigna e o mercado de trabalho mostrar sinais de enfraquecimento, o Fed dificilmente conseguiria justificar uma desaceleração no ritmo. Portanto, tudo dependerá dos próximos dois relatórios de emprego que serão divulgados antes da decisão de política monetária em novembro.

O “pouso suave” da economia continua sendo nosso cenário base. Assim, um corte de 0,50pp em novembro, se ocorrer, deve ser o último dessa magnitude. Reiteramos que não vemos a economia dos EUA com risco significativo de recessão e, deste modo, não esperamos que o Fed leve os juros para abaixo do nível neutro. Ainda há incerteza sobre qual é a taxa neutra pós-pandemia, e o ritmo de 0,50pp aumenta o risco de levar os juros para abaixo do necessário devido à defasagem da política monetária. De fato, as estimativas de longo prazo para os juros de referência no relatório SEP foram revisadas para cima, com sete membros apontando para 3,25% ou mais. Esta é uma boa referência para o nível neutro estimado pelo Comitê. Portanto, o início mais rápido do ciclo de afrouxamento exige uma abordagem gradual ao avançar em direção ao nível neutro de neutralidade.

Vemos a taxa terminal em 3,5%, que consideramos como nível neutro. Nosso cenário base considera que o Fed cortará 0,25pp nas próximas duas reuniões, para uma taxa de fim de ano de 4,5% (antes: 4,75%). Em 2025, esperamos que o Fed corte 0,25pp em reuniões intercaladas, até atingir o nível terminal de 3,5% (estimativa inalterada), um pouco antes do previsto anteriormente (último trimestre de 2025, ao invés do primeiro trimestre de 2026). No curto prazo, o ritmo provavelmente será determinado pelos dados referentes ao mercado de trabalho. Eventuais surpresas nos dados de inflação devem impactar o ritmo em 2025, quando o Fed estará mais próximo do patamar neutro de juros.

Vemos o ciclo de afrouxamento do Fed como positivo para as economias da América Latina. Juros mais baixos nos EUA, em um cenário de “pouso suave” (desaceleração controlada da economia), devem beneficiar os preços dos ativos financeiros na região, devido ao maior diferencial de juros entre as economias. Assim, esperamos uma recuperação parcial após a recente depreciação das moedas latino-americanas. Em um cenário alternativo de recessão nos EUA (“pouso forçado”), um ciclo de afrouxamento mais agressivo não seria suficiente para compensar o impacto negativo da aversão ao risco global. Apesar de não ser o nosso cenário base, é um risco para a região. Mantemos nossas previsões de taxa de câmbio para o final de 2024 em BRL 5,40, MXN 20,50, CLP 900 e COP 4100 (em relação ao dólar). Os principais riscos são: i) dólar mais forte devido às eleições presidenciais e ii) crescimento (muito) mais lento da China, reduzindo os preços internacionais das commodities.

Também é positivo para os juros da América Latina. Em relação aos bancos centrais, acreditamos que o Banxico no México seguirá a decisão do Fed, e esperamos um corte de 0,50pp na próxima reunião. No Chile, esperamos uma redução de 0,25pp em outubro. Na Colômbia, o corte de juros nos EUA reforça nossa expectativa de um ritmo mais rápido de 0,75pp na reunião deste mês. Por fim, o Brasil iniciou seu ciclo de alta com um aumento de 0,25pp, como esperado, e continuamos a antecipar altas de 0,50pp nas próximas duas reuniões, além de uma última elevação de 0,25pp em janeiro, atingindo a taxa de juros terminal de 12,00%.

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