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Hidrovias do Brasil (HBSA3): AFAC anunciado como uma solução de estrutura de capital de curto prazo

Ultrapar injetará R$500 milhões agora; aumento completo de capital privado esperado para o 1T25

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A HBSA acaba de anunciar em um fato relevante a aprovação de um adiantamento de R$500 milhões para futuro aumento de capital (AFAC). Vemos o anúncio como positivo, uma vez que: (i) traz um alívio de liquidez de curto prazo, à luz do vencimento de uma dívida significativa em janeiro de 2025 (~R$925 milhões), em um momento de liquidez pressionada, uma vez que o caixa encerrou o 3T24 em R$758 milhões e a queima de caixa é esperada no 4T24 devido aos problemas operacionais enfrentados; e (ii) fornece um caminho austero para reestruturar seu aumento de capital anunciado anteriormente, que se tornou "out of the money". Reiteramos nossa recomendação de compra, apesar de termos uma visão cautelosa devido aos desafios operacionais de curto prazo da HBSA.

Uma rápida recapitulação do aumento de capital privado em andamento. A HBSA anunciou em Set/24 planos para um aumento de capital privado de até R$ 1,5 bilhão a um preço de R$ 3,40/ação. Desde então, um ambiente macroeconômico mais difícil e incerto causou uma queda geral no mercado, levando o negócio a ser adiado, já que o preço da oferta está “out of the money” desde o início de Out/24.

Alívio de curto prazo para o próximo vencimento da dívida. A HBSA tem um vencimento significativo de seu título 2025 em Jan/25 (~USD150 milhões = R$925 milhões), o que tem causado preocupações no mercado com relação à liquidez de curto prazo. No final do 3T24, o caixa estava em ~R$758 milhões e, devido às restrições de navegação enfrentadas tanto no corredor norte quanto no sul durante o trimestre, espera-se uma queima de caixa no 4T24. Apesar de acreditarmos que a empresa estava em processo de negociação de novas dívidas, vemos o AFAC como um desenvolvimento positivo, pois é a alternativa de menor custo para uma emissão que eventualmente era esperada.

Pedidos de isenção recentes sugerem alternativas de estrutura de capital. A HBSA recentemente solicitou duas isenções (programadas para votação Jan/25) para emissões de debêntures locais: (i) uma mudança no controle, que em nossa opinião (a) permite que a Ultrapar ultrapasse uma participação de 50% e assuma o controle oficial em uma eventual subscrição de aumento de capital além de sua participação, e (b) após a aprovação da transação pelo CADE; e (ii) um aumento na flexibilidade para vender ativos que representem até 20% da participação na receita da HBSA (em comparação com 10% anteriormente), o que, em nossa opinião, sugere a venda de ativos como uma possível estratégia complementar para enfrentar os atuais desafios da estrutura de capital.

Os planos de aumento de capacidade permanecem incertos. Espera-se alguma melhora na alavancagem em comparação com o alto nível de 6,1x dívida líquida/EBITDA no 3T24: (i) inicialmente reduzindo para 5,3x com a injeção de R$500 milhões do AFAC; e (ii) provavelmente diminuindo ainda mais no 1T25 com um novo aumento de capital a ser anunciado (o tamanho anterior de R$1,2-1,5 bilhão implicaria em uma alavancagem comparável de 3,5-4,1x). Entretanto, observamos que os detalhes relativos ao plano de expansão permanecem incertos e provavelmente implicariam um esforço de investimento significativo em comparação com os montantes de aumento de capital discutidos anteriormente.

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