Resumo da nossa tese de investimento
Iniciamos a cobertura das ações da Priner (PRNR3) com uma recomendação de COMPRA e preço-alvo de R$ 13,4 por ação para o final de 2021. Com os recursos captados no IPO realizado em fevereiro desse ano, a Priner está capitalizada e pronta para acelerar o seu crescimento. Apesar do setor de manutenção industrial estar sofrendo por conta da pandemia, a Priner é hoje a 2ª maior empresa do setor (mesmo com apenas ~5% de participação) e possui vantagens competitivas que a credenciam como a consolidadora natural desse mercado.
E por que o otimismo? Principalmente, por dois motivos: 1) resiliência da empresa e, 2) oportunidade de crescimento que ela tem pela frente.
Em relação à resiliência da empresa, é importante dizer que entre 2015 e 2019, a receita líquida da Priner cresceu anualmente 19,5%. Neste mesmo período, o Brasil teve uma fortíssima queda no PIB, principalmente entre 2015 e 2016. Ou seja, a empresa foi capaz de crescer mesmo diante de condições adversas, mostrando que o negócio em que está inserida não só é resiliente, como vem crescendo.
E sobre a oportunidade de crescimento: com os recursos captados no IPO e capitalizada, enxergamos duas frentes importantes de crescimento:
- Criação do conceito “One-Stop Shop”: a Priner tem como principal objetivo aumentar o seu portfólio de serviços, de modo a oferecer soluções completas ao seu cliente em um só lugar (One-Stop Shop, na expressão em inglês). Diante disso, a sua principal estratégia de crescimento será através de fusões e aquisições de empresas que prestam serviços que a Priner ainda não atende. Com um amplo portfólio de serviços, a Priner se tornará uma consolidadora natural do mercado.
- Expansão orgânica: nós acreditamos – especialmente após o IPO – que a companhia está bem posicionada para aumentar sua participação no setor à medida que ela consiga penetrar o seu portfólio de serviços em novos mercados e indústrias. Importante ressaltar que, de acordo com consultorias do setor, o mercado de manutenção industrial poderá crescer 6,8% ao ano em termos nominais (sem levar em conta a inflação) até 2025.
Apesar da oportunidade que enxergamos pela frente, as ações da Priner recuam 37% da máxima alcançada no dia 21 de fevereiro de 2020 (R$ 14,97) e 6% abaixo do preço no qual ela foi avaliada no IPO (R$ 10,00). De acordo com nosso cenário base, enxergamos um potencial de 42,9% de valorização das ações da Priner (PRNR3) para o final de 2021.
Principais riscos: (i) fusões e aquisições, dados os desafios de execução, integração e sinergia, qualquer falha pode comprometer a perspectiva de crescimento da empresa; (ii) concentração da carteira de clientes, mais de 50% da receita vem dos três principais clientes, (iii) cenário macroeconômico, a crise econômica gerada pela pandemia trouxe uma mudança inesperada de cenário, e (iv) liquidez reduzida das ações: embora seja um risco para investidores de grande porte, é uma vantagem para os investidores pessoa física com foco no longo prazo.
Observação: Para uma melhor experiência de leitura, recomendamos a utilização do índice de conteúdos na parte inferior da tela.
Saiba mais sobre a Priner
Visão Geral: Nossas projeções em seis gráficos
Detalhes sobre a Oferta Primária de Ações (IPO) da Priner
Em 17 de fevereiro de 2020, a Priner passou a ser listada na B3 em um IPO que movimentou R$ 200 milhões. Desses, R$ 173,9 milhões (ou R$ 161,3 milhões, líquido de taxas e comissões) foram levantados por meio de uma oferta primária de 17,4 milhões de ações ao preço de R$ 10,0/ação, enquanto os outros R$ 26,1 milhões foram vendidos em uma oferta secundária. As ações da Priner (PRNR3) estão listadas no Novo Mercado - segmento com os mais elevados níveis de governança corporativa.
Os recursos captados na oferta primária serão destinados, principalmente, para acelerar a estratégia de fusões e aquisições da empresa (R$ 100-110 milhões). Além de financiar as necessidades de capital de giro (R$ 15-20 milhões) e na aquisição de novos equipamentos (R$ 30-35 milhões).
Como consequência, as três principais avenidas de crescimento para a companhia são:
- Aquisição de empresas em setores que a companhia ainda não atua (limpeza industrial, por exemplo);
- Penetração desses novos serviços à sua atual base de clientes;
- Oferecendo serviços em novos mercados, tais como: energia elétrica, biocombustíveis, sucroalcooleiro, automotivo, infraestrutura, farmacêutico e alimentício.
Visão Geral da Priner
A Priner é resultado de uma divisão de negócios oriunda da Mills (MILS3 – sem cobertura – cujo principal negócio é locação de equipamentos para a execução de trabalhos em altura). Hoje, é a 2ª maior empresa de engenharia de manutenção industrial no Brasil.
Em 2013, ainda como uma divisão da Mills, a empresa foi integralmente adquirida pelo fundo de private equity da Leblon Equities – gestora fundada por Pedro Chermont, que hoje também acumula o cargo de Presidente do Conselho da Priner.
Em 2016 e já atuando como prestadora de serviços e locação de equipamentos especializados, os acionistas decidiram alterar a razão social da empresa para Priner Serviços Industriais S.A. De lá para cá, a Priner ampliou seu portfólio de serviços ao adquirir 51% da Isolafácil em 2014 e 75% da Smartcoat em 2017. Em 2020, anunciou a aquisição dos outros 49% da Isolafácil, mais 8% da Smartcoat e ingressou no segmento de inspeção industrial com a aquisição de 100% da Poliend.
Linha do tempo
Modelo de Negócios
A empresa presta serviços de manutenção de plantas industriais tanto no ambiente terrestre, quanto em alto mar (grandes plataformas de petróleo) oferecendo: acesso, pintura, isolamento e - mais recentemente com a Poliend - inspeção. Segundo estudos da empresa, existe um mercado endereçável de R$ 8 bilhões de faturamento anual, dos quais a Priner pretende atingir entre 10 e 15% (versus os atuais ~5%) - em nossas estimativas a empresa chega a ~10% em 2031.
O ciclo de serviços da empresa compreende em: 1) visitar a fábrica e planejar os serviços; 2) elaboração do projeto com estimativas de funcionários e equipamentos, 3) aprovação pelo cliente das soluções propostas, 4) proposta comercial e 5) mobilização das equipes. Em geral, os contratos de manutenção nos segmentos em que a Priner opera duram de 1 a 3 anos e normalmente são renovados mais de uma vez, embora o escopo dos contratos possa variar.
Quebra da receita bruta
A Priner atua em duas frentes de negócios: (i) serviços; e (ii) aluguel de equipamentos.
Acessos: a maior parte da receita da companhia (45%) é proveniente da prestação de serviços de montagem e locação de estruturas de acesso às plantas industriais. A maior parte desses contratos atende a demandas de manutenção constante (OPEX, atividades recorrentes) de plantas industriais e, em geral, têm duração de um a três anos, sendo frequentemente renovados. Atualmente, a Priner possui aproximadamente 2.500 km de sistemas de acesso.
Habitáculos: invólucro pressurizado projetado para a execução de atividades sob altas temperaturas, tais como soldagem, corte e retificação. Os habitáculos evitam interrupções nas atividades das usinas, pois eliminam o risco de explosões.
Pintura Industrial: a segunda maior fonte de receita (38%) vem dos serviços dedicados ao tratamento de superfícies de aço, através da utilização de equipamentos de baixa, alta e ultra alta pressão de água seguido de pintura industrial. Essas pinturas proporcionam proteção anticorrosiva, que é de vital importância para a preservação de equipamentos e estruturas metálicas.
Isolamento Térmico: As soluções de isolamento térmico são projetadas para conservar energia dentro de tubos ou vasos de conexão, a fim de evitar riscos operacionais de altas temperaturas.
Posicionamento
No 2º trimestre de 2020, a composição da receita da Priner foi proveniente de clientes dos seguintes setores: 48% em Óleo e Gás, 23% Petroquímico, 10% Químico, 5% Papel e Celulose, 6% Mineração e 8% de outros setores.
Porém, um dos riscos do caso é justamente a concentração da carteira de clientes:
Competidores PRNR3 – Pares Locais
O setor de manutenção industrial no Brasil é um mercado descentralizado, com pequenos participantes fornecendo uma gama limitada de serviços. Nesse ambiente, a Priner se destaca como um dos players que possuem um portfólio de serviços mais amplo, o que acreditamos se traduzir em um diferencial competitivo.
Competidores PRNR3 – Pares Globais
Barreiras de Entrada e Vantagens Competitivas
Compliance
Para ganhar novos contratos de grandes indústrias, é obrigatório cumprir os mais rígidos padrões de compliance. A atual carteira de clientes da Priner mostra que eles têm conseguido passar pelo crivo dessas empresas. A Klabin, por exemplo, faz manutenção industrial com a Priner há mais de 20 anos.
Tecnologia
Eficiência é fundamental nesta indústria. Por ser um setor intensivo em mão de obra, a utilização de tecnologia na operação por meio de ferramentas que elevem a produtividade da mão de obra, impacta diretamente a receita por funcionário, diluindo custos e aumentando as margens.
Balanço financeiro e Perfil de Crédito
Os negócios da Priner exigem um investimento significativo em capital de giro, consequentemente, uma posição de caixa confortável é essencial. Além disso, uma sólida posição financeira permite à empresa invistir em tecnologia. Com os recursos do IPO, a Priner tem uma posição de caixa de R$ 149 milhões e os “recursos necessários” para investir em sua operação.
Localização Geográfica
One-Stop Shop
Com um amplo portfólio de serviços (acesso, pintura, isolamento e inspeção), a Priner tem condições de oferecer soluções completas ao seu cliente em um só lugar (One-Stop Shop, na expressão em inglês). Isso aumenta sua participação dentro da carteira dos clientes.
Custo de Mudança
Dadas as características do setor, trocar de operador acarreta em um alto custo de troca, uma vez que requer equipamentos complexos para o dia-a-dia, tais como: máquinas de alta pressão, dezenas de metros de andaime etc. Consequentemente, a Priner tem sido capaz de manter um relacionamento de longa data com seus clientes.
Oportunidades de crescimento para Priner
A Priner possui um plano de expansão que inclui crescimento orgânico e inorgânico. Abaixo, o mercado endereçável e as oportunidades de crescimento em cada um dos segmentos da indústria.
Os recursos captados na oferta primária serão destinados, principalmente, para acelerar a estratégia de fusões e aquisições da empresa (R$ 100-110 milhões), financiar as necessidades de capital de giro (R$ 15-20 milhões) e para a aquisição de novos equipamentos (R$ 30-35 milhões).
Como consequência, as três principais avenidas de crescimento para a companhia são:
- Aquisição de empresas em setores que a companhia ainda não atua (limpeza industrial, por exemplo);
- Penetração dos novos serviços à sua atual base de clientes;
- Oferecendo serviços em novos mercados, tais como: energia elétrica, biocombustíveis, sucroalcooleiro, automotivo, infraestrutura, farmacêutico e alimentício.
Plano de Expansão - Inorgânico
Aquisição de empresas em setores que a companhia ainda não atua
Com a aquisição da Poliend por R$ 5 milhões em outubro, a Priner acaba de entrar no segmento de inspeção.
É importante destacar que a principal estratégia da expansão inorgânica é a compra de pequenas empresas desses segmentos, que possam crescer e contribuir para aumento de margens.
Penetração dos novos serviços a sua atual base de clientes
Com a recente aquisição da Poliend, empresa de inspeção que fatura R$ 5 milhões por ano e EBITDA de R$ 1 milhão (margem de pelo menos 20%), a Priner poderá oferecer serviços de inspeção para sua base de clientes existente, assim como seus atuais serviços aos clientes da Poliend.
Oferecendo serviços em novos mercados
Com um portfólio completo, a estratégia será expandir para novos mercados, como: Energia, Biocombustíveis, Infraestrutura e outros.
Com um amplo portfólio de serviços, a Priner se tornará uma consolidadora natural do mercado
Com o propósito de se tornar a maior referência em serviços de manutenção industrial no Brasil, a Priner tem como principal objetivo aumentar o seu portfólio de serviços, de modo a oferecer soluções completas ao seu cliente em um só lugar.
Plano de Expansão - Orgânico
Estudos indicam que o mercado poderá crescer 6,8% ano contra ano em termos nominais até 2025. Dentre as oportunidades de crescimento orgânico, gostaríamos de destacar os setores de:
Óleo e Gás: deve ser impulsionado pela retomada dos investimentos da Petrobras e pela entrada de novas empresas no setor por meio de novas rodadas de leilões, bem como desinvestimentos de ativos da própria Petrobras;
Petroquímico: a principal empresa brasileira do setor (Braskem) passa por uma mudança de controle. Além disso, a recuperação do setor da construção civil pode ser um importante gatilho para o setor, uma vez que ele é responsável por aproximadamente 70% das aplicações de PVC;
Mineração: após os acidentes de Mariana e Brumadinho, ficou clara a necessidade de maiores investimentos em manutenção no setor;
Papel e Celulose: investimentos de mais de US$ 19 bilhões em CAPEX e US$ 292 milhões em OPEX estimados para os próximos 5 anos;
Indústrias devem voltar a fazer investimentos dada a queda vertiginosa dos últimos anos: de 2005 até 2018/19, o alto custo de capital e o baixo PIB industrial não motivaram as empresas do setor industrial a investirem em manutenção e expansão do parque industrial. Como resultado disso, as empresas investiram bem menos que o necessário para manter saudáveis os seus parques indústrias, o que, em algum momento, pode ser um gatilho positivo para o setor em geral.
Nossas Estimativas
Receita: Estimamos crescimento médio anual de +14,4% entre 2020E e 2023E e 6,3% entre 2019 e 2031E. Nos próximos três anos, projetamos um crescimento médio de receita de 14,4% provenientes da recuperação do setor de manutenção industrial, o qual foi muito penalizado durante a pandemia. Assumimos que a Priner irá alcançar 10% de participação de mercado (versus os ~5% de hoje) apenas em 2031, o que implica em um crescimento médio anual de 6,3% - um evento que pode acontecer antes se a empresa for capaz de implementar com sucesso sua estratégia de aquisições.
- Em nosso cenário otimista, assumimos 8,9% de CAGR, 13,5% de participação em 2031 e um potencial de valorização de 108%;
- Em nosso cenário pessimista, assumimos 2,0% de CAGR, 6,1% de participação em 2031 e um potencial de desvalorização de 23% da ação caso a empresa não tenha sucesso em sua estratégia de crescimento.
EBITDA: Estimamos crescimento médio anual de +49,4% entre 2020E e 2023E. De 2020 a 2023, assumimos que a margem EBITDA retornará aos níveis normais (7-8%) pré pandemia. Porém, em termos nominais, o EBITDA deve voltar aos níveis 2018/2019 apenas em 2023.
Lucro Líquido: Estimamos um prejuízo líquido de R$ 1,2 milhão em 2021 (de um prejuízo líquido de R$ 6,1 milhões em 2019). Contudo, acreditamos que a companhia retome a lucratividade em 2022 à medida que as margens e os volumes melhorarem.
Apesar do setor de manutenção industrial estar sofrendo por conta da pandemia, é importante ressaltar a resiliência que a Priner vêm demonstrando ao longo dos últimos anos. Entre 2015 e 2019, a receita líquida da empresa cresceu anualmente 19,5%. Neste mesmo período, o Brasil teve uma fortíssima queda no PIB, principalmente entre 2015 e 2016. Ou seja, a empresa foi capaz de crescer mesmo diante de condições adversas.
Se, por um lado, 2020 tem sido um ano difícil para o setor de manutenção industrial - afinal muitas indústrias optaram por postergar os seus contratos para o ano que vem -, por outro, nós acreditamos que a Priner tem uma sólida posição financeira, que deve permitir a ela passar por esse difícil momento e ainda se preparar para um 2021 de retomada. A empresa já tem hoje a maior carteira de serviços da sua história projetada para 2021, demonstrando a resiliência também do mercado em que está inserida.
Adotamos premissas conservadoras em nossas estimativas, como, por exemplo, o fato da receita líquida e o EBITDA voltarem aos níveis de 2019 apenas em 2023.
Dada as oportunidades de crescimento que enxergamos para a empresa e sua atual posição financeira, estamos confortáveis em nossa recomendação de compra.
Nosso preço-alvo para o final de 2021 de R$ 13,4 por ação deriva de uma avaliação de Fluxo de Caixa Descontado (para a firma). Em nosso preço-alvo, as ações seriam negociadas em múltiplos EV/EBITDA de 2021e e 2022e de 12,7x e 10,1x, respectivamente.
Nossa avaliação de DCF é baseada em um período de 10 anos de previsões explícitas. Usamos uma premissa de crescimento nominal de 3,5% e uma taxa de desconto (WACC) de 10,3%.
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