Esquenta do Copom: Sem motivo para mudar os planos

Destaques

O fluxo de notícias desde a última reunião do Copom se mostrou balanceado para as perspectivas de inflação. Por um lado, recuo nos preços das commodities, relativa estabilidade da taxa de câmbio e medidas de núcleo da inflação corrente com tendência benigna. Por outro lado, aumento das tensões geopolíticas e aceleração dos salários reais no mercado de trabalho doméstico;
Acreditamos que, na avaliação dos membros do Copom, não há motivos para mudança no atual “plano de voo” de retirada gradual da restrição de política monetária;
Segundo os nossos cálculos, o BC diminuirá ligeiramente a projeção para o IPCA de 2024 (de 3,5% para 3,4%), devido à menor expectativa para a inflação de bens administrados. Já a projeção para o IPCA de 2025 deve continuar em 3,2%;
O Copom deverá manter a orientação futura de que “os membros do Comitê antecipam, por unanimidade, novas reduções da mesma magnitude nas próximas reuniões”;
Continuamos a projetar que a taxa Selic chegará a 9,00% no 3º trimestre deste ano.

Hawk-Dove Heatmap: Fluxo de notícias balanceado

A nosso ver, o fluxo de notícias desde a última reunião do Copom (dezembro) se mostrou balanceado para as perspectivas de inflação.

No cenário global, as taxas de juros de longo prazo nos mercados desenvolvidos continuam voláteis, mas próximas aos níveis observados na reunião anterior do Copom. Em média, os preços das commodities recuaram (medidos, por exemplo, pelo índice CRB All Commodities Index), mas as cotações do petróleo estão um pouco acima dos níveis de dezembro.

As tensões geopolíticas, contudo, aumentaram, especialmente com os bombardeios no Mar Vermelho. Se perdurar, o efeito sobre os preços do frete marítimo poderá reverter a tendência global de desinflação de custos – elemento fundamental por trás da recente melhora nas perspectivas de inflação em muitos países.

No Brasil, a taxa de câmbio está relativamente estável há vários meses, oscilando em torno de R$/US$ 4,90. As medidas de inflação subjacente (núcleos do IPCA) estão apenas um pouco acima da meta, embora com uma abertura desafiadora – inflação baixa em bens industrializados, mas ainda elevada em serviços. O IPCA-15 de janeiro, que veio abaixo das expectativas do mercado, reforçou essa composição preocupante.

O tom hawkish do lado doméstico está na atividade econômica. Dados de alta frequência (vendas no varejo, receitas reais no setor de serviços) surpreenderam positivamente em novembro, e os indicadores de emprego e renda continuam a sugerir um mercado de trabalho aquecido. Destaque para a aceleração dos salários reais nos últimos meses de 2023.

Outro ponto de atenção diz respeito às políticas fiscal e parafiscal. A dificuldade do governo em reduzir os benefícios tributários sobre a folha de pagamentos – que podem comprometer o cumprimento das metas orçamentárias – e o anúncio de uma “nova política industrial” reforçam o viés expansionista das despesas fiscais e parafiscais.

Em suma, acreditamos que, na avaliação dos membros do Copom, não há motivos para mudança no atual “plano de voo” de retirada gradual da restrição de política monetária.

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Modelo do BCB: Ligeiro recuo na projeção de inflação para o ano corrente, 2025 permanece estável

Na última reunião do Copom, as projeções de inflação no cenário de referência do BC eram de 3,5% para 2024 e 3,2% para 2025.

Desde então, observamos sinais mistos na abertura do IPCA. Por um lado, bens industrializados em tendência de queda e bens administrados abaixo do esperado na margem. Por outro lado, medidas de serviços subjacentes vieram acima do esperado nas últimas divulgações e alimentos seguem pressionados no curto prazo.

Alterações moderadas na maioria das variáveis do modelo do Copom. Segundo o boletim Focus, a expectativa para a inflação de 2024 recuou um pouco desde meados de dezembro, ao passo que a projeção para os anos seguintes continuou em 3,5%. Na mesma linha, a previsão para a taxa Selic cedeu de 9,25% para 9,00% no final deste ano, mas permaneceu em 8,50% para o final do ano que vem. Além disso, a taxa de câmbio ficou praticamente estável, a média de preços das commodities declinou (mas houve elevação nas cotações do petróleo) e os indicadores de atividade doméstica vieram acima do esperado, sobretudo aqueles ligados ao mercado de trabalho e consumo das famílias.

A expectativa de inflação mais baixa este ano e a queda nos preços das commodities diminuem a projeção do IPCA, enquanto a resiliência da atividade doméstica e a taxa Selic um pouco menor atuam em sentido contrário.

Consequentemente, calculamos impacto líquido de -0,1 p.p. sobre o IPCA de 2024, reduzindo a projeção de 3,5% para 3,4% (ver tabela abaixo). Destaque para a expectativa de menor projeção para a inflação de bens administrados em 2024, de 4,5% para 4,0%.

Por fim, a expectativa para o IPCA de 2025 deve continuar em 3,2%. Acreditamos que a estimativa para a inflação de bens administrados será reduzida de 3,6% para 3,5%, e o impacto líquido dos demais fatores deve ser marginal.

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Comunicação sobre política monetária: mesmo ritmo, mesmas palavras

Acreditamos que as informações desde a última reunião de política monetária não irão alterar significativamente as projeções de inflação e o balanço de riscos do Copom.

Logo, não prevemos mudanças relevantes no comunicado pós-reunião desta semana, com o orientação futura de que “os membros do Comitê antecipam, por unanimidade, novas reduções da mesma magnitude nas próximas reuniões”.

É possível que o comitê opte por mencionar as tensões geopolíticas e a dinâmica do mercado de trabalho no Brasil para reforçar a necessidade de uma política monetária ainda restritiva adiante. O Copom poderia mencionar também riscos fiscais e parafiscais, mas acreditamos que isso não será feito. Uma possível redação para os parágrafos finais do comunicado seria:

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Cenário XP: preparado para 9,00%, mas atento às projeções de inflação em 2025

Recentemente, alteramos nossa previsão para a taxa Selic terminal, de 10,00% para 9,00%, com o argumento de que a queda nos preços das commodities desde o 3º trimestre de 2023 ampliaria a desinflação global de custos, ajudando a reduzir o IPCA de 2024. Continuamos a acreditar nisso, embora reconheçamos que o aumento das tensões geopolíticas e seu impacto sobre os preços do frete marítimo constituem um risco importante.

A inflação deve permanecer benigna no curto prazo, mantendo as “portas abertas” para que o Copom continue a reduzir gradualmente a taxa básica de juros. Afinal, com a taxa Selic no patamar atual, os juros reais ainda estão elevados, em torno de 7,0%.

Mas “o céu pode não ser tão azul” olhando mais adiante. As despesas fiscais e parafiscais expansionistas, as pressões salariais e as incertezas geopolíticas podem comprometer a plena convergência da inflação à meta.

Os membros do Copom acompanharão de perto as projeções para a inflação de 2025. Elas já estão ligeiramente acima da meta, considerando o boletim Focus (3,50% vs. 3,00%). Se os riscos mencionados acima se materializarem e as expectativas inflacionárias para 2025 começarem a subir, o Comitê poderá ser forçado a interromper o ciclo de flexibilização monetária antes do que projetamos.

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