Carteira Recomendada de Fundos Imobiliários – Setembro de 2020

1. Panorama e Performance

O mês de agosto foi marcado pela continuidade da retomada das atividades no Brasil. Apesar da flexibilização da quarentena já nos meses passados, somente nesse mês, todos os shoppings foram autorizados a retomarem suas atividades. Adicionalmente, apesar de continuar elevado, o número de casos de COVID-19 vem caindo marginalmente semana após semana. Por outro lado, ainda há poucas evidências quanto a retomada integral da economia em níveis pré-pandemia, o que reitera nossa visão mais conservadora em relação a alocação da carteira recomendada.

No Brasil, o destaque foi o ambiente político desafiador com a saída de secretários importantes para a equipe econômica como Salim Mattar (desestatização) e Paulo Uebel (desburocratização) e o debate sobre os projetos econômicos como o Renda Brasil e a permanência do auxílio emergencial até o final do ano, o que levantou preocupações sobre a questão fiscal do Brasil.

No lado econômico, de acordo com o último relatório Focus do Banco Central, os economistas continuam apresentando projeções levemente mais positivas mês a mês quanto ao crescimento do PIB em 2020 (-5,5% contra -5,8% do mês passado), mas as projeções de inflação IPCA continuam baixos e pressionados em 1,7% para 2020, em linha com o mês passado.

Sobre os fundos imobiliários, o IFIX apresentou uma alta de 1,8% em agosto, após a queda de -2,6% no mês passado e o mesmo se aplica para o XPFI, índice geral de fundos imobiliários da XP, que apresentou a alta de 2,5% no mês contra -2,9% no mês passado. Ainda, vale ressaltar que o Ibov apresentou queda de -3,4% no mês, corrigindo parcialmente a alta do mês passado de 11,1%.

Um dos destaques foi a divulgação do número de investidores em fundos imobiliários que atingiu o novo patamar de 957 mil investidores em julho/2020 (crescimento de 6,2% no mês), mostrando o crescente interesse nessa classe de ativo de renda variável.

Em nossa opinião, a fraca performance dos fundos imobiliários em julho foi em decorrência do grande volume de ofertas (tanto IPO quanto follow-ons) no mês passado, com fundos relevantes em período de oferta, o que pressionou o preço das cotas no mercado secundário. Adicionalmente, o destaque negativo do mês passado foi a questão dos fundos do segmento de agências bancárias, o que também levou a pressão sobre os índices. Agora, no mês de agosto, vimos a forte recuperação dos preços dos fundos, impulsionada pelo novo corte da taxa básica de juros (Selic) para o seu menor patamar da história e perla performance dos fundos de ativos logísticos, principalmente aqueles que estavam em período de oferta.

Por fim, apesar de sem aparentes evoluções na questão da reforma tributária desde a primeira proposta, acreditamos que o tema deve permanecer nos holofotes nos próximos meses. Até o momento, há pouca visibilidade dos impactos da reforma no universo de fundos imobiliários, mas acreditamos que a discussão sobre a tributação de dividendos poderá ser a maior geradora de ruídos nos ativos de fundos imobiliários.

Figura 1: Performance 12 Meses – IBOV x IFIX x XPFI x CDI Acumulado

2. IFIX vs Carteira Recomendada

2.1 Visão Geral

Após a forte queda dos preços de -22% no primeiro trimestre do ano decorrente da correção da forte performance nos últimos meses de 2019 e do aumento aversão ao risco dos investidores após o crescimento exponencial do número de casos do COVID-19, o segundo trimestre apresentou uma recuperação dos preços de fundos imobiliários com uma alta de 12%. Em agosto, o IFIX (índice de fundos imobiliários) apresentaram performance de 1,8%, refletindo a recuperação econômica e reabertura das atividades varejistas e shopping centers no Brasil.

A performance da carteira recomendada foi de 2,2% no mês de agosto (+0,4 p.p acima do IFIX e -0,3 p.p abaixo do XPFI). Assim, a carteira da XP acumula a performance de 15,7% nos últimos doze meses (+11,0% acima do IFIX e +11,6% acima do XPFI).

Figura 2: IFIX x Carteira Recomendada

Entre os fundos imobiliários da carteira recomendada, os destaques positivos foram os segmentos de galpões logísticos, shopping centers e lajes corporativas. Por outro lado, o destaque negativo foi para o segmento de fundo de fundos e recebíveis.

Figura 3: Performance da Carteira

3. Pesos da Nova Carteira Recomendada

Para o mês de setembro, realizamos uma alteração tática na composição da carteira, aumentamos nossa exposição para os fundos de lajes corporativas e diminuímos para os fundos de galpões logísticos. Como dito anteriormente, continuamos com o perfil mais conservador para a carteira recomendada com alocação em ativos mais defensivos, de menor risco e volatilidade dada as incertezas quanto ao crescimento econômico e da restrição de fluxo de pessoas. Desse modo, a distribuição entre os segmentos segue com as maiores alocações em Recebíveis (32,5%), Logística (25,0%), Híbridos (15,0%), Lajes Corporativos (12,5%), Shopping Centers (10,0%) e Fundo de Fundos (5,0%).

Fundos de Recebíveis (32,5% da carteira): Bom rendimento e menor risco de perda de patrimônio, são uma ótima alternativa para diversificação e mitigação de risco, principalmente em períodos de alta volatilidade do mercado. Apesar da perspectiva de uma inflação e juros menores no curto e  médio prazo, continuamos vendo retornos atrativos nesse tipo de fundo.

Ativos logísticos (25,0% da carteira): Menor volatilidade é justificada pelo tempo curto de construção, reduzindo o risco de execução e volatilidade nos preços. Por isso, a renda trazida por esses ativos apresenta estabilidade e um menor risco no curto prazo. Adicionalmente, esse segmento apresenta uma perspectiva muito favorável devido ao forte crescimento do e-commerce, demandando volume crescente de ativos logísticos localizados próximos às grandes regiões metropolitanas.

Lajes Corporativas (12,5% da carteira): Apesar de otimistas em relação à melhora operacional dos edifícios corporativos de alto padrão, especialmente aqueles localizados nas principais regiões comerciais de São Paulo, vemos esse efeito já sendo precificado em grande parte dos fundos.

Híbridos (15,0% da carteira): Fundos Imobiliários híbridos são fundos que possuem investimento em mais de uma classe de ativos. Essa característica se torna interessante para os investidores dado que os fundos híbridos tendem a ter menor nível de risco dado sua diversificação de tipo de ativos e inquilinos.

Shopping Center (10,0% da carteira): Com a diminuição do fluxo de pessoas decorrente do coronavírus, o segmento de shopping é o mais impactado. Não descartamos a possibilidade de possíveis concessão aos lojistas como descontos não recorrentes e eventual aumento na inadimplência que podem levar a queda nos rendimentos distribuídos no curto prazo.

Fundo de Fundos (5,0% da carteira): Fundo de fundos apostam em explorar ineficiências de mercado e assimetrias de risco/retorno entre os FIIs listados em bolsa, além de usar sua expertise para balancear a exposição de suas carteiras a segmentos específicos de acordo com o momento e perspectiva de cada setor.

4. Movimentações na Carteira Recomendada de FIIs

Considerando os acontecimentos do mês de agosto e a performance dos fundos imobiliários, decidimos não realizar mudanças na nossa carteira recomendada. No entanto, alteramos os pesos entre os fundos dentro da carteira recomendada:

Diminuição de Peso:

VILG11 (de 10,0% para 5,0%) – Apesar de gestão profissional, ativos bem localizados e de qualidade, inquilinos com baixo risco de crédito e alta exposição aos inquilinos de e-commerce, estamos diminuindo o peso do fundo na carteira recomendada em razão da alta do preço da cota no mês de agosto (+8,1% no mês). Por outro lado, o fundo terminou recentemente sua emissão de cotas, levantando um montante de R$420 milhões, o que deve impactar positivamente a distribuição de dividendos do fundo após o término da alocação do caixa.

Aumento de Peso:

HGRE11 (de 7,5% para 12,5%) – O fundo de lajes corporativas da gestora CSHG anunciou recentemente a venda do empreendimento Ed. Verbo Divino pelo montante total de R$148 milhões, a ser pago em 11 parcelas semestrais no valor de R$12,1 milhões, corrigidas pela Selic +1,5%, o que irá impactar positivamente a distribuição de dividendos do fundo nos próximos meses. Ainda, acreditamos que a alta vacância dos empreendimentos Torre Martiniano e Paulista Star (ambos localizados na região da Paulista) representam uma oportunidade para o fundo aumentar sua rentabilidade após o fechamento da vacância e eventual locação nesses empreendimentos no médio e longo prazo.

Sobre os fundos da Carteira Recomendada

Em nossa opinião, a carteira recomenda é composta por fundos de ativos com alta qualidade de ativos e localização, gestão profissional e bem posicionados para a retomada da economia. Para nossas recomendações de compra, confira uma breve atualização:

RBRF11: O fundo de fundos da RBR possui aproximadamente 70% da sua alocação em FIIs, 9% em CRIs e o restante em ativos de liquidez. Sobre seu portfólio de CRIs, o fundo conta com ativos com rating A (rating RBR) com alta rentabilidade. No portfólio de FIIs, o destaque vai para a alocação de FVBI11 (8,3% do PL do fundo), que será amortizada nos próximos meses após a conclusão da venda do empreendimento Ed. Faria Lima 4440, o que irá gerar um resultado positivo para o fundo.

HGCR11: O fundo tem por objetivo o investimento em CRIs. Nos últimos meses, o fundo aumentou sua alocação para 78,9% do seu portfólio alocado em CRIs, 17,0% em fundos imobiliários (BARI11, SPVJ11 e outros) e 4.1% em ativos não-alvo, que está sendo gradualmente alocados pela gestão. Em nossa opinião, o fundo possui uma carteira de crédito com baixo risco (LTV médio de 56%), grande concentração em credores com bons ratings de crédito e a finalização das últimos alocação devem impactar positivamente o rendimento do fundo. Ainda, o fundo está negociando a um pequeno desconto de 94% pelo seu valor patrimonial.

XPLG11: XP Log é um fundo imobiliário do segmento de galpões logísticos. Em julho, o fundo completou sua quarta emissão de cotas, levantando o montante de aproximadamente R$600 milhões. Recentemente, o fundo anunciou a aquisição dos ativos “Santana Business Park”, “Syslog RJ”, “Syslog SP” e os investimentos adicionais no CD Leroy (e posterior locação ao inquilino Leroy Merlin) e CD Especulativo Cajamar, completando a alocação de recursos da emissão de cotas. Com isso, acreditamos que o fundo possui grande potencial de retorno no médio e longo prazo após a conclusão dessas aquisições.

VILG11: Vinci Logística é um fundo do segmento de galpões logísticos. Em julho, o fundo finalizou sua oferta de emissão de cotas que levantou o montante de R$420 milhões. O fundo possui ativos com vacância nula e bem localizados (Extrema/MG, Guarulhos/SP e Osasco/SP). Adicionalmente, o fundo possui grande exposição aos inquilinos do segmento do e-commerce e de transporte/logística, setores que mantiveram suas atividades durante o período da pandemia e foram pouco impactados. Por esses motivos, acreditamos que o fundo está bem posicionado para a retomada da economia e da tendência de crescimento do e-commerce no Brasil.

HGRE11: O CSHG Real Estate é um fundo imobiliário do segmento de lajes corporativas. Em agosto, o fundo anunciou a venda da totalidade do Ed. Verbo Divino pelo montante de R$148 milhões, o que vemos como positivo dado que o empreendimento possuía alta vacância. No entanto, o desafio do fundo continua na locação das áreas de maior vacância como o Ed. Torre Martiniano e Paulista Star, que vem pressionando a rentabilidade do fundo. Apesar do ambiente desafiador para locação dos ativos devido à crise do COVID-19, o fundo está negociando com grande desconto ao seu valor patrimonial (0.90x VM/VP) e acreditamos que ele possui grande potencial de valorização e aumento dos rendimentos com o fechamento da vacância no médio e longo prazo.

HGRU11: CSHG Renda Urbana é um fundo imobiliário híbrido com alocações em ativos de varejo e educacional. Recentemente, o fundo completou sua terceira emissão de cotas, levantando o montante de R$300 milhões. Em junho, o fundo alocou grande parte dos novos recursos na aquisição do imóvel UMC – Vila Leopoldina, locado para a Universidade Mogi das Cruzes e aquisição de cotas do fundo SPVJ11, um fundo imobiliário com investimento em propriedade de varejo, logístico, industrial e comercial locado em regime atípico ao grupo Sendas – operador da marca Assai. Em nossa opinião, o fundo possui um portfólio com ativos resilientes, grande concentração em contratos atípicos (~90% da receita), inquilinos com boa qualidade de crédito (Lojas Big e YDUQS). Adicionalmente, o aluguel diferido nos últimos meses para os inquilinos do setor de educação em razão da pandemia começará a ser revertido gradualmente nos próximos meses, o que deve impactar positivamente a distribuição de dividendos nos próximos meses (dividend yield estimado de 6,5%)

Carteira Recomendada – Setembro/2020

Carteira Recomendada – Agosto/2020

OBS: * Os fundos Imobiliários em destaque se encontram restritas para cobertura por determinação da nossa equipe de Compliance

Para minimizar eventuais distorções/ descasamentos de preços após a publicação da nossa carteira mensal, futuras inclusões serão compostas por papéis com liquidez média diária acima de R$1,5 milhão.

6. Ranking dos Fundos Imobiliários

Top 5 – Maiores Altas no Mês

Top 5 – Maiores Baixas no Mês

Top 5 – Maiores Ágios (VM/PL)

Top 5 – Maiores Descontos (VM/PL)

Glossário

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