Recap Semanal (13/10): (Des) Ancoragem

Um olhar analítico dos impactos de cada cenário das eleições americanas



O Banco Central brasileiro tem como framework de política monetária o modelo de metas de inflação. Modelo esse que seria melhor denominado como regime de metas de expectativas de inflação, dado que tudo se baseia na capacidade da autoridade monetária de coordenar a expectativa dos agentes de mercado para convergir para a meta e, assim, expectativa se torna realidade ao longo do período.

Nesse trabalho de amarrar as expectativas nas metas, o Banco Central  condiciona seu trabalho à variáveis exógenas e explicita seu balanço de riscos.

Atualmente, o BCB amarrou o guidance à duas condicionantes: a manutenção do regime fiscal e a ancoragem das expectativas de inflação longa. Essas duas condições são interligadas. 

A ancoragem das expectativas da inflação futura depende da interpretação dos agentes econômicos sobre o regime fiscal em vigor e, consequentemente, a sustentabilidade da dívida pública.

Algumas indicações iniciais são que a questão sobre o regime fiscal pode se encaminhar para uma zona cinzenta de interpretação. Segundo algumas propostas que estão sendo ventiladas na imprensa, o teto será preservado, mas algum aumento de gasto será executado por fora. De todo modo, o árbitro, em última instância, será a expectativa de inflação.

Se os agentes perceberem que existe risco de mudança na política fiscal, as expectativas de inflação irão se desancorar das metas. 

Inclusive, é exatamente isso que já começamos a ver. Se analisarmos algumas medidas de inflação esperada, embutidas nos preços de ativos, como a inflação implícita nas NTN-Bs, veremos que já está havendo alguma desancoragem. As metas para os próximos anos são 3,75%, 3,5% e 3,25% para 2023, mas as implícitas já se encontram acima de 4%. Apesar do Boletim Focus do BCB ainda trazer as expectativas do mercado alinhadas com as respectivas metas.

Esse processo de desancoragem do fiscal contaminando os demais ativos e as expectativas de inflação explica a pressão na curva de juros e na abertura do deságio da LFT. Caso as inflações implícitas continuem pressionadas, subindo mais acima das metas, contaminando o Focus e demais ativos de mercado, veremos a necessidade de alguma alteração no forward guidance do BCB de manutenção da Selic em 2% por longo tempo. A ancoragem das expectativas de inflação depende da interpretação dos agentes sobre o regime fiscal do governo. Portanto, o cenário de investimento doméstico depende essencialmente da política fiscal. Tudo passa pelo fiscal.

O ponto de partida favorece o trabalho do BCB, dado que os núcleos de inflação estão baixos e a economia ainda trabalha com alta ociosidade. Nesse sentido, para a autoridade monetária mudar a postura no curto prazo teremos que ver uma mudança clara da percepção dos agentes sobre o regime fiscal e, com isso, uma deterioração ainda maior das expectativas de inflação. O ambiente externo segue extremamente líquido e ultra expansionista e deve permanecer assim por vários anos. Apesar de toda discussão e da primeira tentativa de usar o espaço dos precatórios para financiar aumento de gastos ter sido absolutamente desastrosa, os sinais mais recentes foram menos negativos na margem. Porém, ainda estamos numa zona cinzenta nas propostas ventiladas pela imprensa. Aparentemente, vemos uma probabilidade maior da manutenção da responsabilidade na política fiscal. Se realmente formos nessa direção, o mercado doméstico pode andar junto com o internacional e o Brasil poderá, com isso, participar da festa da reflação global. Mas se houver mudança, veremos forte desancoragem, alteração no cenário de juros estável e, como consequência, o Brasil descolará da recuperação global. Mais uma vez.

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